报告投资评级 - 增持 (维持) [5] 核心观点 - 2025年公司业绩维持较高增长，但2026年一季度因高基数等因素业绩阶段性承压，预计全年在奶油国产替代、商超调改、新零售渠道高增长三大因素驱动下，业绩有望改善，维持“增持”评级 [2][11] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营收43.54亿元，同比增长13.51%；实现归母净利润3.05亿元，同比增长13.71%；实现扣非归母净利润2.95亿元，同比增长16.13% [2] - 2026年第一季度业绩：实现营收10.48亿元，同比微增0.27%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降27.56%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比下降29.57% [2] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为3.19亿元、3.73亿元、4.34亿元，同比增长率分别为4.57%、16.94%、16.36%；对应每股收益(EPS)分别为1.88元、2.20元、2.56元 [4][11] - 估值指标：以2026年4月30日股价29.78元计算，对应2026-2028年预测市盈率(PE)分别约为16倍、14倍、12倍 [4][11] 业务分析 - 分产品收入： - 2025年，冷冻烘焙食品收入22.90亿元，同比增长7.37%，占总营收52.59%；烘焙食品原料收入20.41亿元，同比增长21.84%，占总营收46.88% [3] - 烘焙食品原料增长主要得益于UHT系列奶油、酱料产品稳健增长（2025年销售收入超8.5亿元）及其他原料（挞液、油脂、面糊等）的开拓 [3] - 2026年第一季度，冷冻烘焙食品收入同比下降约12%，占比约52%；烘焙食品原料收入同比增长约20%，占比约48%，其中UHT系列奶油产品收入增长约25% [3] - 分渠道收入： - 2025年，流通渠道营收占比约51%，同比基本持平；商超渠道营收占比约27%，同比增长约25%；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道营收占比约22%，合计同比增长约35% [4] - 2026年第一季度，流通渠道营收占比约42%，同比微增；商超渠道营收占比约35%，同比下降约10%（受去年同期高基数影响），但地方性商超渠道营收增长超50%；餐饮及新零售渠道营收占比约23%，同比增长约25% [4] 盈利能力与费用 - 盈利能力： - 2025年毛利率为29.67%，同比下降1.80个百分点；净利率为6.81%，同比下降0.06个百分点，主要因原材料采购价格上升 [10] - 2026年第一季度毛利率为29.72%，同比下降0.27个百分点；净利率为6.06%，同比下降2.14个百分点，主要因期间费用率上升 [10] - 费用管控： - 2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.75%、5.66%、2.99%、0.92%，同比分别变化-1.35、-1.02、+0.07、+0.53个百分点，总体费用管控良好 [10] - 2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用率分别为10.51%、6.45%、3.42%、0.83%，同比分别上升0.41、1.04、0.80、0.22个百分点，主要受渠道收入结构变化、产能调整投入、产品研发等因素影响 [10] 关键财务指标预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为45.83亿元、51.13亿元、56.00亿元，同比增长率分别为5.27%、11.56%、9.53% [4] - 利润率预测：预计2026-2028年净利率分别为6.78%、7.13%、7.55% [12] - 净资产收益率(ROE)：预计2026-2028年分别为11.42%、12.47%、13.48% [14] - 市净率(PB)：预计2026-2028年分别为1.81倍、1.69倍、1.57倍 [14]