投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 报告认为拓荆科技2025年业绩高速增长，薄膜沉积与先进封装设备持续放量，2026年第一季度盈利能力同环比大幅提升，公司在手订单充足，为后续增长奠定基础，因此上调盈利预测并维持买入评级 [1][7] 财务业绩与预测 - 历史业绩：2025年公司实现营业总收入65.19亿元，同比增长58.87%；实现归母净利润9.27亿元，同比增长34.67% [1][7] - 季度表现：2025年第四季度单季营收为22.99亿元，同比增长25.9%，环比增长1.5%；归母净利润为3.70亿元，同比下降11.2%，环比下降19.9% [7] - 最新季度：2026年第一季度实现营收11.12亿元，同比增长57.0%，环比下降51.6%；实现归母净利润5.71亿元，同比扭亏为盈，环比增长54.1% [7] - 盈利预测：报告上调了公司2026/2027年归母净利润预测至17.32亿元/25.31亿元（原值为15亿元/22亿元），并预计2028年归母净利润为30.32亿元 [1][7] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年动态市盈率（P/E）分别为69.15倍、47.32倍和39.51倍 [1][7] 盈利能力与费用 - 毛利率：2025年公司毛利率为34.95%，同比下降6.7个百分点；2026年第一季度毛利率为41.69%，同比大幅提升21.80个百分点，环比提升3.7个百分点 [7] - 净利率：2025年销售净利率为14.03%，同比下降2.72个百分点；2026年第一季度销售净利率为50.54%，同比大幅提升72.0个百分点，环比提升34.0个百分点 [7] - 期间费用率：2025年期间费用率为24.17%，同比下降8.0个百分点，其中研发费用率为11.80%，同比下降6.6个百分点 [7] - 研发投入：2025年研发投入为8.59亿元，同比增长13.7% [7] 运营与订单状况 - 在手订单：截至2025年末，公司在手订单金额约为110亿元 [7] - 合同负债：截至2025年末，公司合同负债为48.52亿元，同比增长62.7%；截至2026年第一季度末，合同负债为48.77亿元，较2025年末增长1.0% [7] - 存货：截至2025年末，公司存货为78.26亿元，同比增长8.5%；截至2026年第一季度末，存货为82.14亿元，较2025年末增长5.0% [7] - 经营活动现金流：2025年经营活动净现金流为36.33亿元，同比大幅转正；2026年第一季度经营活动净现金流为-5.20亿元，同环比转负 [7] 业务进展与产品放量 - PECVD设备：2025年PECVD系列设备实现销售收入约51.42亿元，同比增长75.27%；公司已实现全系列PECVD介质薄膜材料覆盖，基于新平台及新型反应腔研发的ONO叠层、ACHM、Bianca等产品已实现产业化放量，Lok-II、OPN、SiB等先进工艺设备已通过客户验证并获得复购订单 [7] - ALD设备：2025年ALD设备实现销售收入约3.01亿元，同比大幅增长191.8%；公司是国产ALD工艺覆盖度第一的厂商，SiO2、SiN、SiCO工艺设备客户端放量，Thermal-ALD持续拓展新工艺，首台TiN工艺产品已通过客户验证；截至2025年末，ALD设备累计出货超过140个反应腔 [7] - 其他CVD设备：SACVD和HDPCVD等沟槽填充产品不断扩大量产规模，首台SACVD等离子体增强SAF薄膜工艺设备通过客户验证 [7] - 先进封装设备：晶圆对晶圆（W2W）混合键合设备2025年实现营业收入1.36亿元，同比增长41.9%，已获得重复订单并实现量产，同时拓展至不同客户并通过验证；新一代高速高精度W2W混合键合产品已发货至客户端验证；首台W2W熔融键合设备通过客户验证 [7]