报告投资评级 - 推荐（维持）[1] - 目标价：16.01 港元，当前价：10.85 港元 [3] 核心观点 - 报告认为，平安好医生正经历“医险协同深化与B端爆发共振”，盈利质量与成长确定性双双提升 [1] - 公司“F端医险协同深化+B端企业健管加速渗透”的双轮驱动模式，以及AI赋能从底层重塑服务成本结构，是打开利润率弹性空间的长期价值关键 [7] 财务表现与预测总结 - 2025年业绩：全年实现营业收入54.7亿元（同比增长13.7%），经调整净利润4.1亿元（同比增长161.3%），净利润3.80亿元（同比增长366.1%）[1] - 2026年第一季度业绩：实现收入11.6亿元（同比增长9.1%），经调整净利润8,436万元（同比增长45.8%），净利润7,911万元（同比增长138.4%）[1] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为60.6亿元、68.3亿元、77.4亿元，同比增长10.8%、12.7%、13.3%；归母净利润分别为4.63亿元、5.95亿元、7.31亿元，同比增长22.0%、28.6%、22.8% [3][7] - 盈利能力提升：2025年营业利润首次转正，约1亿元；1Q26经调整净利润率约为7.3%（同比提升1.9个百分点）[7] - 毛利率改善：2025年毛利率同比提升0.7个百分点至32.4%，主要受益于高毛利业务占比提升及AI替代人工 [7] 业务发展要点 - 收入结构优化，独立获客能力验证：2025年商保协同业务收入33.0亿元（同比增长11.0%）；企业健康管理业务收入同比激增40.6%至13.1亿元，营收占比提升至23.9% [7] - B端客户快速增长：2025年付费企业客户数突破6,700家（同比增长83.1%），2026年Q1进一步攀升至超7,500家 [7] - AI深度赋能成效显著： - 成本优化：2025年AI对毛利贡献占比达4.5%，Q4单次问诊成本同比降幅达45% [7] - 服务能力提升：AI医生辅助诊疗准确率达95.1%，复杂疾病MDT方案准确率提升至约95% [7] - 用户渗透：2025年AI医生年使用人数近1,200万人，1Q26使用人数已超560万人 [7] - 费用率显著优化：2025年管理费用率同比大幅压降3.9个百分点，显示AI已深度渗透至中后台组织效能优化 [7] 估值与市场表现 - 估值方法：鉴于营业收入为衡量互联网医疗的重要指标，采用PS估值法，基于医药线上化提速及降本增效兑现，给予2026年5倍目标PS，对应目标价16.01港元 [7] - 市场表现对比：近12个月股价表现显著超越恒生指数 [5][6]