投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 2025年公司盈利增长承压，但2026年第一季度经营已现改善，收入与净利润恢复增长 [1][6] - 公司持续深化“高端性价比”战略，通过纵深供应链提升产品品质与价格竞争力 [1][6] - 在“好产品+好价格”的基础上，公司“全品类+全渠道”的布局将持续打开未来成长空间 [1][6] 财务表现总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入101.89亿元，同比下降4.08%；归母净利润1.55亿元，同比下降61.90%；扣非归母净利润0.49亿元，同比下降84.53% [1][6] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入38.35亿元，同比增长3.01%；归母净利润2.73亿元，同比增长14.35% [1][6] - 盈利预测：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为2.69亿元、3.06亿元、3.52亿元 [6][8] - 毛利率：2025年整体毛利率为24.42%，同比微增0.17个百分点；2026年第一季度毛利率提升至27.33% [6] - 费用率：2025年销售/管理/财务费用率分别为19.74%、2.94%、0.09%；2026年第一季度费用管控优化，销售/管理/财务费用率分别为15.87%、2.24%、0.07% [6] 业务与运营分析 - 分品类收入： - 坚果营收48.23亿元，同比下降10.12% [6] - 烘焙营收18.91亿元，同比增长25.97% [6] - 肉制品营收11.00亿元，同比增长14.53% [6] - 果干营收3.80亿元，同比下降34.75% [6] - 综合品类营收17.09亿元，同比下降15.30% [6] - 分品类毛利率： - 坚果毛利率21.85%，同比下降2.13个百分点 [6] - 烘焙毛利率25.72%，同比上升4.50个百分点 [6] - 综合品类毛利率23.83%，同比下降5.15个百分点 [6] - 分渠道收入： - 线上收入71.76亿元，同比下降3.11%，毛利率为28.48%，同比提升2.96个百分点；其中抖音收入22.72亿元，淘天系收入17.19亿元，京东系收入15.13亿元 [6] - 线下收入30.13亿元，同比下降6.30%，毛利率为14.75%，同比下降6.56个百分点 [6] - 线下新业态：国民零食店门店数达298家，实现收入2.88亿元；线下分销渠道实现收入25.28亿元 [6] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026E/2027E/2028E营业收入分别为112.08亿元、127.77亿元、143.10亿元，同比增长10%、14%、12% [2][9] - 利润预测：预计2026E/2027E/2028E归母净利润分别为2.69亿元、3.06亿元、3.52亿元，同比增长73%、14%、15% [2][9] - 每股收益（EPS）：预计2026E/2027E/2028E分别为0.67元、0.76元、0.88元 [2][9] - 估值比率： - 基于当前股价19.7元，对应2026E/2027E/2028E的市盈率（PE）分别为29.4倍、25.9倍、22.5倍 [2][9] - 对应市净率（PB）分别为2.4倍、2.2倍、2.0倍 [2][9] 公司基础数据 - 股本与市值：总股本4.02亿股，总市值79亿元（7.9十亿元），流通市值55亿元（5.5十亿元） [3] - 股东结构：主要股东章燎源，持股比例40.3% [3] - 财务指标：每股净资产（MRQ）8.0元，净资产收益率（ROE TTM）5.9%，资产负债率39.4% [3]