报告投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 青木科技2026年第一季度业绩位于预告区间上限，业绩增长主要由高增速的品牌孵化业务驱动 [1][2] - 公司布局多元电商服务业态，代运营业务纵向巩固大服饰品牌头部地位并横向拓展至潮玩行业，品牌孵化业务卡位大健康及宠物食品等高潜力赛道，增长可期 [5] - 考虑到品牌孵化业务发展良好、电商代运营业务协同发力以及收购Noromega带来的业绩贡献，分析师小幅上调了公司2026-2027年的盈利预测 [5] 分业务表现总结 - 品牌孵化与管理业务：2025年收入达4.74亿元，同比增长54.7%，占营收比重提升6.9个百分点至33.5%，毛利率为79.4%，是公司毛利率最高的业务板块，由珂蔓朵、意卡莉、体绪三大品牌共同驱动，正从“第二曲线”加速升级为核心增长引擎 [3] - 代运营服务业务：2025年收入为6.34亿元，同比增长12.3%，毛利率提升3.7个百分点至44.6%，盈利能力改善主要受益于阿里平台流量回暖、退货率下降以及AI工具提升运营效率 [3] - 经销代理业务：2025年收入为1.94亿元，同比增长15.8%，毛利率大幅提升9.0个百分点至37.6%，主要得益于产品结构的优化 [3] 财务业绩与预测总结 - 2025年及2026年第一季度业绩：2025年全年营收14.15亿元（+22.7%），归母净利润1.23亿元（+35.9%），扣非归母净利润1.09亿元（+39.6%）；2026年第一季度营收3.43亿元（+25.1%），归母净利润4212万元（+320.5%），扣非归母净利润2982万元（+250.6%）[2] - 盈利能力分析：2025年全年毛利率提升5.1个百分点至55.3%，主要受高毛利率的品牌孵化业务占比提升拉动；2026年第一季度期间费用率同比下降4.3个百分点至43.7%，其中管理费用率下降4.7个百分点至10.1%，费效优化显著，带动当季归母净利率同比大幅提升8.6个百分点至12.3% [4] - 盈利预测：预测公司2026-2028年营业总收入分别为17.70亿元（+25.11%）、21.71亿元（+22.65%）、26.30亿元（+21.16%）；归母净利润分别为1.97亿元（+59.81%）、2.64亿元（+34.27%）、3.53亿元（+33.81%）；对应每股收益（EPS）分别为2.12元、2.85元、3.82元 [1][11] - 估值指标：基于2026年4月29日收盘价，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为32.25倍、24.02倍、17.95倍 [1][5][11] 公司基础数据 - 市场数据：收盘价67.28元，一年股价区间为45.60元至105.90元，总市值62.26亿元，市净率（P/B）为4.04倍 [8] - 基础财务数据：最新每股净资产为16.65元，资产负债率为16.46%，总股本9254万股 [9]