报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告核心观点 - 公司零售业务高速增长，收入结构优化，盈利能力显著提升，在多重因素推动下利润有望进一步释放 [5] - 公司加速推进“马上住 3.0”与“1+N”生态，零售业务占比持续提升 [5] - 看好公司今年收入增长、毛利率提升、费用率下降、减值减少等多重因素推动下利润进一步释放 [5] 公司业绩表现与财务预测 - 2025年业绩：实现营收125.27亿元，同比增长3.49%；归母净利润7.75亿元，同比增长133.45%；扣非归母净利润5.57亿元，同比增长278.22% [4] - 2026年第一季度业绩：实现营收24.36亿元，同比增长14.33%；归母净利润1.07亿元，同比增长1.45%；扣非归母净利润0.24亿元，同比扭亏 [4] - 收入预测：预计2026-2028年营收分别为140.31亿元、154.62亿元、165.82亿元，同比增长12%、10%、7% [3][5] - 利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为11.07亿元、13.49亿元、14.98亿元，同比增长43%、22%、11% [3][5] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为1.50元、1.83元、2.03元 [3] - 估值水平：基于2026年4月30日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为28.7倍、23.5倍、21.2倍 [3] 业务与收入结构分析 - 收入结构优化，零售业务高增：2025年家装墙面漆营收34.03亿元，同比增长14.67%；工程墙面漆营收38.90亿元，同比下降4.76%；基材与辅材营收36.63亿元，同比增长12.04%；防水卷材营收9.96亿元，同比下降24.52% [5] - 分渠道看：2025年经销模式收入105.99亿元，同比增长1.05%；直销模式收入16.44亿元，同比增长16.55% [5] - 2026年第一季度延续增长态势：家装墙面漆/基辅材/防水卷材收入分别同比增长11.44%/30.95%/26.53%，工程墙面漆收入同比下降9.11% [5] 盈利能力与费用分析 - 毛利率显著修复：2025年整体毛利率为33.79%，同比提升4.19个百分点；其中家装墙面漆毛利率50.79%（同比+3.85pct），工程墙面漆毛利率37.55%（同比+4.62pct） [5] - 费用管控精益化：2025年期间费用率由25.71%降至25.08%；销售/管理/研发/财务费用率分别为16.06%/5.82%/2.26%/0.93% [5] - 减值压力释放：2025年信用减值损失为-1.30亿元，较2024年的-3.26亿元减少1.96亿元 [5] 现金流与营运质量 - 经营性净现金流大幅改善：2025年经营性活动现金流净额18.68亿元，同比增长85.18%；收现比和净现比分别为112%和246% [5] - 应收账款下降，周转效率提升：2025年底应收票据和账款为28.05亿元，较2024年的32.50亿元下降；应收账款周转率从2023年的3.20次提升至2025年的4.15次 [5] 主要财务比率与预测 - 成长能力：预测2026-2028年营业收入增长率分别为12.0%、10.2%、7.2%；归母净利润增长率分别为42.9%、21.9%、11.0% [23] - 获利能力：预测2026-2028年毛利率分别为32.9%、32.6%、32.5%；净资产收益率（ROE）分别为28.4%、29.0%、27.8% [23] - 偿债能力：预测资产负债率将从2025年的75.8%逐步下降至2028年的63.4% [23]