报告投资评级 - 买入（维持） [2] 报告核心观点 - 报告认为，在白酒行业调整期内，泸州老窖坚持“价在量先、结构优先”，主动进行“控量稳价、以质换量”的节奏调整，核心产品国窖1573价盘稳健，库存持续优化 [6] - 报告看好公司品牌力优势，随着报表逐渐出清，公司坚定高质量发展，预计在行业恢复期将展现业绩弹性 [6] - 基于2025年年报及2026年一季报表现，报告调整了盈利预测，预计2026-2028年业绩将先降后升，并维持“买入”评级 [6] 财务表现与预测总结 - 2025年业绩：营业收入257.31亿元，同比下降17.52%；归母净利润108.31亿元，同比下降19.61% [6] - 2026年第一季度业绩：营业收入80.25亿元，同比下降14.19%；归母净利润37.08亿元，同比下降19.25% [6] - 2025年分产品表现： - 中高档酒：营业收入229.68亿元，同比下降16.74%；销量3.73万吨，同比下降13.23%；吨价同比下降4.05%至61.57万元/吨；毛利率90.94%，同比下降0.91个百分点；销售占比89.26%，同比提升0.84个百分点 [6] - 其他酒类：营业收入26.38亿元，同比下降23.93%；销量4.88万吨，同比下降19.72%；吨价同比下降5.24%至5.41万元/吨；毛利率50.07%，同比下降3.89个百分点；销售占比10.25%，同比下降0.86个百分点 [6] - 盈利能力：2025年销售毛利率86.62%，同比下降0.92个百分点；销售净利率42.21%，同比下降1.06个百分点 [6] - 费用率：2025年销售费用率/管理费用率/税金及附加占比分别为12.58%/3.74%/13.38%，分别同比+1.24/+0.21/-1.86个百分点 [6] - 未来三年盈利预测： - 营业收入：预计2026-2028年分别为236.24亿元、249.23亿元、263.00亿元，同比增速分别为-8%、6%、6% [2][6] - 归母净利润：预计2026-2028年分别为102.09亿元、109.55亿元、115.76亿元，同比增速分别为-6%、7%、6% [2][6] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年分别为6.94元、7.44元、7.86元 [2][6] - 估值指标：当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为14倍、13倍、13倍；市净率（P/B）分别为2.5倍、2.1倍、1.8倍（基于2026年预测） [2][8] 公司运营与市场策略总结 - 主动调整与库存优化：公司通过“控量稳价”策略守住基本盘，国窖1573价盘稳健，库存持续优化 [6] - 产品动销与消费者数据：2025年全年，公司累计向市场投放五码产品超1200万箱，消费者开瓶超5600万瓶，开瓶消费者超1360万人 [6] - 长期消费者积累：“十四五”期间，泸州老窖五码产品投放超5000万箱，核心单品开瓶1.1亿瓶，核心单品扫码率超50%，消费者会员资产累计突破5000万人 [6] 关键财务比率预测总结 - 成长能力：预测营业收入增长率2026-2028年分别为-8.2%、5.5%、5.5%；归母净利润增长率分别为-5.7%、7.3%、5.7% [8] - 获利能力：预测毛利率2026-2028年分别为86.3%、86.8%、86.8%；净利率分别为43.3%、44.1%、44.1%；净资产收益率（ROE）分别为17.1%、15.6%、14.2% [8] - 偿债与营运能力：预测资产负债率2026-2028年分别为16.2%、14.3%、12.8%，呈下降趋势；总资产周转率维持在0.3倍 [8]