报告投资评级 - 投资评级：增持 [5] - 目标价格：10.57元 [5] 核心观点 - 2025年公司业绩承压，2026年第一季度业绩明显修复，2026年有望迎来经营拐点 [2] - 维持增持评级，略上调2026-2027年每股收益预测，新增2028年预测，参考可比公司估值给予2026年18倍市盈率，目标价调整至10.57元 [11] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：营业总收入698.22亿元，同比增长15.5%；归母净利润2.75亿元，同比下降66.3%，低于业绩预告区间；扣非归母净利润2.4亿元，同比下降70% [4][11] - 2025年第四季度：收入240.58亿元，同比增长73%；归母净利润-0.59亿元，由盈转亏；毛利率2.4%，同比下降2.4个百分点 [11] - 2026年第一季度：收入153.45亿元，同比增长39%；归母净利润1.64亿元，同比增长22%；扣非归母净利润1.62亿元，同比增长22% [11] - 未来预测：预计2026-2028年营业总收入分别为813.65亿元、881.17亿元、939.70亿元，同比增长16.5%、8.3%、6.6%；归母净利润分别为9.86亿元、11.21亿元、12.38亿元，同比增长258.1%、13.7%、10.4% [4] - 每股收益预测：2026-2028年分别为0.59元、0.67元、0.74元 [4][11] - 盈利能力指标：预计净资产收益率将从2025年的3.9%修复至2026年的13.1%，并持续提升至2028年的14.5% [4] - 估值指标：基于最新股本摊薄，当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为15.23倍、13.40倍、12.14倍 [4] 业务运营分析 - 渠道与收入结构： - 2025年直销模式收入626.66亿元，同比增长38.78%，毛利率2.28%，同比下降0.84个百分点 [11] - 2025年线上收入85亿元，同比增长73%，毛利率4.28%，同比提升0.6个百分点 [11] - 2025年经销模式收入71亿元，同比下滑52.65%，毛利率11.96%，同比提升4个百分点 [11] - 门店网络：截至2025年末，公司拥有直营店94家（净减少2家），加盟店3217家（净关闭923家）；2026年第一季度直营店净变动为0家，加盟店净关闭203家 [11] - 黄金税收新政影响：预计新政后公司直营渠道投资金条取得较好销售表现，带动收入较快增长，但产品结构变化导致毛利率同比下降 [11] 关键财务数据与比率 - 资产负债表摘要：截至最近财报期，股东权益730.2亿元，每股净资产4.35元，市净率2.1倍，净负债率-18.40% [7] - 利润率：2025年销售毛利率3.3%，预计2026-2028年稳定在3.4%左右；销售净利率预计从2025年的0.4%恢复至2026年的1.2% [12] - 周转率：存货周转率预计从2025年的17.0次提升至2028年的18.7次；总资产周转率预计从2025年的5.5次提升至2028年的6.4次 [12] - 分红：2025年度拟每股分红0.148元（含税），现金分红总额2.49亿元，分红率90% [11] 市场表现与交易数据 - 股价表现：过去1个月、3个月、12个月绝对升幅分别为-7%、-39%、13%；相对指数升幅分别为-11%、-39%、-12% [10] - 交易数据：52周内股价区间为8.00-14.68元，总市值150.19亿元，总股本及流通A股均为16.80亿股 [6] 行业与估值比较 - 可比公司估值：黄金珠宝行业可比公司2026年预测市盈率均值为13倍，报告给予研究公司2026年18倍市盈率估值，主要考虑其2025年因金价导致利润波动较大，预计2026年表观增速较高 [11][13]