报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告核心观点 - 公司主动对2025年业务模式进行梳理并调整收入确认核算，导致2025年业绩深蹲，但为未来发展奠定基础 [5] - 2026年第一季度业绩实现强劲反弹，营收同比增长34%，归母净利润同比增长83%，呈现“深蹲起跳”态势 [4] - 公司拟进行大规模股份回购并注销，金额达80-100亿元，回购价格上限为153.59元/股，此举彰显公司对自身价值的信心和稀缺性 [6] - 分析师看好公司主动出清后，对渠道动销和经销商能力匹配的重视，预计2026年起业绩将显著恢复增长 [7] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：总营收405.29亿元，同比大幅下降55%；归母净利润89.54亿元，同比下降72%；扣非净利润88.16亿元，同比下降72% [4] - 2025年第四季度业绩：总营收98.91亿元，同比下降53%；归母净利润24.80亿元，同比下降64% [4] - 2026年第一季度业绩：总营收228.38亿元，同比增长34%；归母净利润80.63亿元，同比增长83%；扣非净利润80.36亿元，同比增长82% [4] - 盈利能力指标： - 毛利率：2025年为77.54%，同比提升0.5个百分点；2026年第一季度为81.43%，同比提升2.4个百分点，主要系产品结构优化 [5] - 销售费用率：2025年为18.82%，同比增加6.8个百分点；2026年第一季度为16.07%，同比增加7.3个百分点，主要因营收下降导致占比提升 [5] - 净利率：2025年为23%，同比下降14.2个百分点；2026年第一季度为36.5%，同比上升9个百分点 [5] - 合同负债（预收款）：2025年末为134.60亿元，同比增长15%；2026年第一季度末为141.38亿元，同比增长39%，显示渠道打款意愿增强 [5] 业务拆分分析 - 五粮液产品：2025年营收279.36亿元，同比减少58.84%；销量1.95万吨，同比减少53%；对应吨价143.59万元/吨，同比减少12.43% [6] - 系列酒产品：2025年营收91.68亿元，同比减少39.89%；销量9.35万吨，同比减少22.46%；对应吨价9.80万元/吨，同比减少22.48% [6] - 整体呈现量价齐跌的局面，但报告预计2026年将实现深蹲起跳 [6] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2026/2027/2028年营收分别为608.27亿元、676.65亿元、750.47亿元，同比增长率分别为50.1%、11.2%、10.9% [10] - 归母净利润预测：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为216.34亿元、244.59亿元、272.95亿元，同比增长率分别为141.6%、13.1%、11.6% [10] - 每股收益（EPS）预测：预计2026/2027/2028年EPS分别为5.57元、6.30元、7.03元 [8] - 市盈率（PE）估值：基于当前股价97.08元，对应2026-2028年预测PE分别为17倍、15倍、14倍 [8] - 其他财务指标预测： - 净资产收益率（ROE）：预计2026-2028年分别为16.2%、16.6%、16.9% [10] - 净利率：预计2026-2028年分别为37.1%、37.7%、37.8% [11] 行业背景 - 当前白酒行业进入全面深度调整的“深水区”，存量竞争持续加剧，行业发展格局加快演进 [7]