报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告核心观点 - 外部经营环境变化带来冲击，但公司坚定向大家居转型，从产品组合向全案跨越，构建“全域流量”生态，有望逐步收效、对抗周期下行压力 [5] - 2025年业绩承压，收入与利润均出现下滑，主要受行业进入存量时代、规模不经济及对终端让利增加等因素影响 [1][4] - 零售大家居战略持续推进，通过助力经销商转型、应用AI电商等方式掌握流量入口，整装渠道持续扩张，但零售渠道门店有所收缩 [2][3] 业绩表现总结 - 2025年全年收入172.32亿元，同比下降9%；归母净利润20.00亿元，同比下降23%；扣非净利润17.30亿元，同比下降25% [1] - 2025年第四季度收入40.18亿元，同比下降20%；归母净利润1.64亿元，同比下降71%，利润大幅下滑主要因收入下滑带来的规模不经济、毛利率同比下降3.85个百分点及销售费用率同比上升2.12个百分点 [1] - 2026年第一季度收入26.53亿元，同比下降23%；归母净利润1.55亿元，同比下降50%，延续了第四季度的疲弱表现 [1] - 2025年拟派发现金红利总额15亿元，占归母净利润的75.14% [1] 行业与战略分析总结 - 行业进入“存量更新+消费分级”双轮驱动阶段，消费升级带动高定、轻高定产品增长，高性价比产品占据稳定市场 [2] - 公司坚定推进零售大家居战略，助力零售经销商转型以掌握流量入口并提供全案服务，截至2025年末，零售大家居有效门店数量已超过1250家，全年增加150家 [2] - 应用AI电商，2025年大家居引流客户数与成交客户数同比分别增长21.5%、111%；助力经销商开通、联营线上云店13600家，本地电商成交客户数增长70% [2] 渠道与品类表现总结 - 零售渠道：2025年直营渠道收入7.75亿元，同比下降7%；经销渠道收入127.21亿元，同比下降9%。2025年第四季度分别下降26%和24%。直营门店56家，同比减少7家；经销门店7289家，同比减少461家，持续关闭低效门店 [3] - 整装大家居：旗下铂尼思整装2025年拥有578家门店，增加32家；实现收入13.20亿元，同比增长19.52% [3] - 大宗与海外渠道：2025年大宗业务收入26.20亿元，同比下降14%，其中第四季度同比下滑21%，但非房地产开发项目合同数量同比增长57%。2025年海外渠道收入4.71亿元，同比增长10%，其中海外经销渠道增长超过20% [3] - 分品类收入：2025年厨柜收入48.04亿元，同比下降11.84%；衣柜及配套品收入88.55亿元，同比下降9.56%；卫浴收入10.68亿元，同比下降1.79%；木门收入10.06亿元，同比下降11.35%。2025年第四季度，厨/衣/卫/木收入分别同比下滑32%、21%、2%、28% [3] 财务指标总结 - 毛利率：2025年全年毛利率为36.24%，同比微增0.33个百分点，得益于“分田到户”机制积极成效；但2025年第四季度毛利率为33.08%，同比下降3.85个百分点，预计系规模不经济以及对终端让利增加所致 [4] - 期间费用率：2025年全年期间费用率同比下降0.13个百分点，但2025年第四季度同比上升2个百分点，主要因该季度销售费用率同比上升2.12个百分点 [4] 盈利预测与估值总结 - 收入预测：预计公司2026-2028年收入分别为167.44亿元（同比下降2.83%）、172.06亿元（同比增长2.76%）、177.63亿元（同比增长3.23%）[5] - 归母净利润预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为19.00亿元（同比下降4.87%）、19.94亿元（同比增长4.97%）、20.93亿元（同比增长4.95%）[5] - 估值：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为15.07倍、14.36倍、13.68倍 [5]