投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 报告认为，产业提价传导顺畅，公司2026年第一季度盈利已出现改善 [1] - 2025年两片罐业务处于底部，2026年有望改善，同时公司通过提价有效应对了原材料成本压力，使得2026年第一季度扣非净利润实现稳健增长 [2][3] - 国内行业格局因整合而集中，盈利能力处于历史低位，未来改善弹性大，海外市场需求广阔，公司出海战略有望打开长期成长空间并拉动利润 [4] - 预计公司2026至2028年归母净利润将持续增长，分别为12.1亿元、12.2亿元和14.6亿元 [5] 财务业绩分析 - 2025年全年业绩：实现营业收入240.20亿元，同比增长75.68%；实现归母净利润10.07亿元，同比增长27.35%；实现扣非归母净利润5.03亿元，同比下降33.89% [1] - 2025年第四季度业绩：收入56.75亿元，归母净利润-0.70亿元，扣非归母净利润-0.64亿元 [1] - 2026年第一季度业绩：实现收入72.1亿元，同比增长29%；归母净利润5.17亿元，同比下降22%；扣非归母净利润3.19亿元，同比增长69% [1] - 分产品表现 (2025年)：包装产品及服务收入224.38亿元，同比增长85.09%，毛利率14.01%，同比下降4.12个百分点；灌装服务收入1.21亿元，同比下降27.20% [2] - 分地区表现 (2025年)：境内收入216.17亿元，同比增长73.09%，毛利率13.62%，同比下降4.25个百分点；境外收入24.03亿元，同比增长102.95%，毛利率5.87%，同比提升5.96个百分点 [2] 经营状况与驱动因素 - 提价应对成本：2025年第四季度年度价格调整后单罐盈利提升，尽管2026年第一季度铝平均价达24029元/吨，较2025年第四季度上涨2480元/吨，但价格调整预期能覆盖原材料上涨 [3] - 库存管理优化：公司存货周转天数从2022年的61天持续改善至2024年的52天，2025年第四季度的相对低价库存对2026年第一季度盈利有所贡献 [3] - 非经常性收益：2026年第一季度，公司控股的足球队欧塞尔以1700万欧元转会青训球员，预计对利润有一定贡献 [3] 行业与公司前景 - 国内格局与盈利展望：完成对中粮包装并购后行业集中度大幅提升，以宝钢包装为例，其毛利率从2012年的19.09%逐步下降至2024年的8.1%，2025年前三季度进一步降至7.4%，罐价历史区间在0.37-0.54元，行业盈利能力处于历史低位，对标海外龙头20%左右的毛利率，改善弹性较大，看好2026年末价格谈判 [4] - 海外市场空间：中东、印度及其他亚洲区域（不包括中国）总需求达1230亿罐，超过国内，需求增长稳健，供给以本土厂商为主，中国企业凭借制造与管理优势进行海外产能布局的可能性大，参考昇兴股份海外产能的高盈利能力，出海对公司整体利润拉动值得期待 [4] 盈利预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为259亿元、270亿元、284亿元，同比增长8%、4%、5% [5] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为12.1亿元、12.2亿元、14.6亿元，同比增长20%、1%、20% [5] - 估值水平：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12倍、12倍、10倍 [5] - 关键财务比率预测：预计毛利率将从2025年的12.84%持续提升至2028年的16.14%；净利率从2025年的4.19%提升至2028年的5.14% [13]