报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年第一季度营收实现双位数增长，利润端在毛利率改善和费用率优化下，增速显著快于收入端，实现高质量增长 [8] - 公司培育及代理的小品牌矩阵表现亮眼，成为增长新动力，同时存货规模有效降解，经营性现金流大幅改善 [8] - 尽管下调了未来两年的盈利预测，但基于公司2026年第一季度利润率显著修复及经营质量改善，报告维持“买入”评级 [8] 财务表现与预测总结 - 2026年第一季度业绩：收入34.49亿元，同比增长12.03%；归母净利润3.11亿元，同比增长45.25%；扣非归母净利润2.98亿元，同比增长54.08% [8] - 盈利预测调整：将2026-2027年归母净利润预测从114.7/138.5亿元下调至105.3/114.6亿元，新增2028年预测124.2亿元，对应2026-2028年同比增速分别为+18.04%/+8.83%/+8.35% [8] - 估值水平：基于最新摊薄每股收益，2026-2028年预测市盈率分别为15.50倍、14.24倍和13.14倍 [1][8] 业务运营分析总结 - 分业务增长：2026年第一季度，儿童服饰业务营收同比增长13.9%，休闲服饰业务营收同比增长6.2%，较2025年全年下滑3.2%有所回暖 [8] - 小品牌矩阵突出：2026年第一季度，小品牌矩阵收入占比超10%，各品牌营收同比增长超过30%，其中迷你巴拉同比+34%、森马儿童同比+57%、代理的彪马童装同比增长翻倍以上 [8] - 渠道结构优化：截至2026年第一季度末，门店总数为7652家，较年初净减少279家，其中童装和休闲服门店分别净减少132家和147家 [8] - 分模式收入：2025年直营收入20.16亿元，同比增长30.25%；加盟收入57.69亿元，同比下降5.03%；线上收入69.72亿元，同比增长4.5% [8] 盈利能力与费用总结 - 毛利率提升：2025年毛利率同比提升1.29个百分点至45.1%，2026年第一季度同比提升0.70个百分点至47.7%，受益于零售折扣改善及高毛利渠道占比提升 [8] - 费用率优化：2026年第一季度期间费用率同比下降3.59个百分点至30.57%，得益于销售及管理费用率优化以及利息收入增加 [8] - 净利率变动：2025年归母净利率同比下降1.86个百分点至5.91%，但2026年第一季度同比提升2.06个百分点至9.03% [8] 资产质量与现金流总结 - 存货管理：截至2026年第一季度末，存货为28.67亿元，同比下降14.4% [8] - 现金流改善：2026年第一季度经营活动现金流净额为3.34亿元，同比大幅增长118.95%，主要系销售收款增加所致 [8] - 分红政策：2025年公司分红比例达90.57%，较2024年的82.90%进一步提升 [8]