报告投资评级 - 买入（维持） [2] 报告核心观点 - 2025年业绩拐点确立，非沙坦业务快速增长成为核心引擎，但2026年第一季度利润因CDMO业务需求与价格下滑及汇兑损失而短期承压 [5] - 公司通过扩大法规市场合作、国家集采中标及收购新业务（高纯溶剂）布局新增长点，预计2026-2028年收入与净利润将保持高速增长 [5] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为23倍、17倍和14倍，估值具备吸引力 [2][5] 财务表现与预测 - 历史业绩：2025年实现营业收入30.61亿元，同比增长16.4%，归母净利润1.40亿元，同比增长149.8% [2][5]。2026年第一季度营业收入8.12亿元，同比增长6.89%，但归母净利润0.42亿元，同比下降51.04% [5] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为36.50亿元、44.38亿元、53.45亿元，同比增长19.2%、21.6%、20.4% [2][5]。预计同期归母净利润分别为3.18亿元、4.24亿元、5.40亿元，同比增长127.7%、33.2%、27.5% [2][5] - 盈利能力：2025年毛利率为37.09%，同比提升2.44个百分点，净利率为4.56%，同比提升2.44个百分点 [5]。预测2026-2028年毛利率将维持在38.1%-38.6%之间，净利率将从8.7%提升至10.1% [18] - 股东回报：预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.91元、1.22元、1.55元，净资产收益率（ROE）将从8.2%提升至11.4% [2][18] 分业务分析 - 原料药（API）业务：非沙坦类业务2025年收入增长54.6%，销量增长超过40%，毛利率提升至27%，是核心增长引擎 [5]。沙坦类业务价格自2025年第四季度已明显修复，筑底企稳 [5]。2025年全年寄样项目达698个，同比增长39% [5] - 制剂业务：2025年实现收入4.18亿元，同比增长64%，2026年第一季度收入同比增长41% [5]。公司在1-8批国家集采续采中中标20个品种，相关合同于2026年4月开始执行 [5] - CDMO业务：2026年第一季度实现收入6797万元，同比大幅下降50%，主要受客户需求减少和产品价格下降影响，预计2026年全年增长压力较大 [5] - 高纯溶剂业务：公司于2026年3月公告收购上海星可，布局高纯溶剂及废液资源化利用业务，旨在协同主业多肽等领域需求，有望成为新的业绩增长点 [5] 费用与汇率管理 - 费用率：2025年销售、管理、财务费用率合计为20.50%，同比增加0.99个百分点 [5]。2026年第一季度三项费用率合计为17.88% [5]。研发费用率基本稳定，2025年为7.85% [5] - 汇率影响与应对：2026年第一季度因人民币对美元升值产生1200万元汇兑损失，并影响收入1100万元 [5]。公司已通过套期保值及锁汇等方式管理风险，出口收入占比已从约80%下降至50%附近 [5] 关键财务比率与估值 - 成长能力：预测2026-2028年营业收入增长率持续高于19%，归母净利润增长率显著 [18] - 估值水平：基于2026年4月30日收盘价21.09元，对应2025年实际市盈率（P/E）为52.5倍，对应2026-2028年预测市盈率分别为23.1倍、17.3倍、13.6倍 [2]。市净率（P/B）预计从2.0倍（2025年）降至1.6倍（2028年） [2][18] - 偿债与营运能力：预测资产负债率将稳定在49.9%左右，流动比率从1.1（2025年）改善至1.4（2028年） [18]。存货周转天数预计从336天（2025年）优化至325天（2028年） [18]