投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 2025年是光伏胶膜业务的底部，后续单位盈利有望修复 [2][6][11] - 汽车调光膜业务迎来快速发展，已实现订单交付并启动扩产，未来定点数量有望爆发 [6][11] - 公司已完成可转债赎回，股价迎来阶段性底部，看好光伏盈利修复和汽车业务放量 [11] 2025年财务业绩总结 - 整体收入与利润：2025年实现营业收入11.61亿元，同比下降55.19%；归母净利润为-4.93亿元，同比减亏 [2][6] - 第四季度表现：2025Q4实现营业收入2.91亿元，同比下降45.9%，环比增长23.03%；归母净利润为-2.85亿元，同比减亏，但环比亏损幅度扩大 [2][6] - 胶膜业务：2025年销售2.25亿平方米，同比下降46.98%；均价为4.56元/平方米（不含税），同比下降22.77%；毛利率为-3.48%，同比下降2.94个百分点，单位盈利承压 [11] - 调光膜业务：PDCLC调光膜及XPO轻量化环保皮革已实现订单交付并稳定供货；PVE玻璃夹胶已具备产业化推广条件，进入客户测试验证阶段 [11] - 其他财务数据：2025年资产减值损失1.91亿元，主要来自固定资产减值；期间费用率为19.42%，同比增加9.09个百分点，但期间费用绝对值同比下降15.80%至2.26亿元；经营活动现金流净额为1.74亿元；年末资产负债率为56.20%，财务状况保持稳健 [11] 业务展望与预测 - 胶膜业务展望：2026年将聚焦头部客户，优化存量产能布局，并以轻资产模式开拓海外市场，预计单位盈利将实现同比减亏 [11] - 汽车调光膜展望：PDCLC调光膜在2025年已实现对上汽智己L6、比亚迪仰望U8L的量产交付；公司已启动量产200万平方米的扩产项目；2026年初以来已公告2个定点，预计后续将有更多定点落地，后装市场也在推进中 [11] - 新业务布局：公司积极布局太空光伏封装材料，以打造新的增长点 [11] - 财务预测：报告预测公司2026年至2028年营业收入将分别达到17.02亿元、24.07亿元和34.92亿元；归母净利润将分别达到-0.54亿元、0.74亿元和2.60亿元，实现扭亏为盈 [18]