投资评级与目标 - 报告对德琪医药-B(06996)给予“买入/维持”评级 [1] - 目标股价为9.20港元，较昨日收盘价4.98港元有84.7%的潜在上涨空间 [1] 核心观点 - 报告认为，德琪医药的核心产品管线展现出强劲潜力，特别是CLDN18.2 ADC药物ATG-022显示出同类最优的潜力，同时其TCE（双特异性抗体）平台正驱动业务发展合作加速 [1][6] - 公司2025年亏损显著收窄，在手现金充裕，为后续研发和运营提供支撑 [5] - 近期与UCB就ATG-201达成重磅授权合作，为公司带来可观的现金流和未来收入潜力 [6] - 未来催化剂明确，包括核心管线关键临床数据读出及潜在的更多业务发展合作 [7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：公司实现收入1.05亿元，同比增长14.5%；年内亏损为2.39亿元，同比减亏25.1% [5] - 费用控制：2025年研发费用为1.69亿元，同比下降34.7%；销售费用为0.69亿元，同比下降6.2%；行政开支为0.87亿元，同比下降17.7% [5] - 现金状况：截至2025年底，公司拥有现金及银行结余7.34亿元（未包括UCB合作首付款） [5] - 盈利预测：报告预测公司2026年收入将大幅增长至6.92亿元（同比增长557.08%），归母净利润将扭亏为盈至5.45亿元 [11] - 远期预测：预计2027年收入为3.34亿元（同比下降51.81%），归母净利润为2.57亿元；2028年收入为3.81亿元（同比增长14.13%），归母净利润为1.01亿元 [11] - 估值基础：通过DCF法和NPV法估值，取平均数得出目标市值为62.51亿港元，对应股价9.20港元 [8] 核心产品管线进展 - ATG-022 (CLDN18.2 ADC)： - 在CLDN18.2中高度表达（IHC2+>20%）的晚期胃癌患者中，2.4 mg/kg剂量组客观缓解率(ORR)达42.4%，中位无进展生存期(mPFS)为6.67个月，中位总生存期(mOS)为14.72个月 [6] - 在相同患者群体中，1.8 mg/kg剂量组ORR达46.7%，mPFS为6.97个月，≥3级治疗相关不良事件(Grade≥3 TRAE)发生率为17.1% [6] - 在CLDN18.2低/超低表达（IHC2+≤20%）患者中也观察到28.6%的ORR [6] - 已获国家药监局药品审评中心突破性治疗药物认定，并于2025年12月获批开展联合帕博利珠单抗及化疗一线治疗胃癌的Ib/II期临床 [6] - ATG-201 (CD19×CD3 TCE)：2026年3月与UCB达成全球独家授权协议，公司将获得高达8000万美元的首付款及近期里程碑付款，以及最高约11亿美元的后续里程碑付款和分级特许权使用费 [6] - ATG-037 (CD73)：联合帕博利珠单抗在CPI耐药的黑色素瘤患者中疗效突出，已与君实生物达成临床合作，探索与JS207（PD-1/VEGF）的联合治疗潜力 [6] 未来关键催化剂 - 业务发展合作潜力：基于专有的AnTenGager TCE平台，公司已储备10余个在研项目，未来有望通过资产和平台层面的合作带来持续现金流 [7] - ATG-022临床数据读出： - 单药治疗末线胃癌及针对非胃肠道肿瘤的数据预计在2026年欧洲肿瘤内科学会年会上读出 [7] - 联合帕博利珠单抗及化疗一线治疗胃癌的数据预计在2026年第四季度读出 [7] - 计划于2026年下半年启动后线胃癌的注册临床试验 [7] - ATG-037临床数据读出：联合帕博利珠单抗治疗CPI耐药肿瘤的STAMINA试验数据预计于2026年第四季度读出 [7] 公司基本信息 - 股票代码：06996.HK [1] - 总股本/流通股：6.79亿股 [3] - 总市值/流通市值：33.83亿港元（以报告时点计算） [3] - 12个月内股价最高/最低：8.16港元 / 2.6港元 [3]