投资评级与目标价格 - 报告给予昆仑万维“增持”评级 [5] - 报告给出目标价格为68.96元 [5] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年及2026年一季度营收保持强劲增长，海外业务占比显著提升，短剧业务商业化成效突出，成为核心增长引擎 [2] - 公司依托AGI战略，布局AI原生娱乐生态，有望打开长期成长空间 [2] - 2025年公司实现营收81.98亿元，同比增长44.78% [11] - 2025年实现归母净利润-15.93亿元，扣非归母净利润-17.25亿元 [11] - 2026年第一季度实现营收25.70亿元，同比增长45.69% [11] - 2026年第一季度实现归母净利润-8.87亿元，亏损同比有所扩大，主要受3月资本市场波动导致投资业务亏损影响，但相关影响已于4月恢复 [11] 业务分析：短剧与AI战略 - 短剧和AI短剧平台业务是公司在AI内容生成领域最具代表性的商业化落地方向 [11] - 依托海外付费短剧平台DramaWave与免费短剧平台FreeReels，用户量和流水大幅增长 [11] - 截至2026年3月底，公司短剧和AI短剧平台业务单月流水超4800万美元，ARR（年化收入）超5.7亿美元 [11] - 2026年3月，公司正式发布AGI战略，升级“4+3战略”，已搭建全模态模型底座，赋能“AI短剧、AI音乐、AI游戏”三大AI原生娱乐经济体 [11] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业总收入分别为108.21亿元、134.75亿元、161.17亿元 [4] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为-13.89亿元、-0.80亿元、13.74亿元 [4] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为-1.11元、-0.06元、1.09元 [11] - 报告基于2026年8倍动态市销率（PS）给予目标价 [11] - 当前总市值为675.76亿元 [6] - 当前市净率（PB）为5.5倍 [7] 海外业务与财务结构 - 2025年海外业务收入规模提升至77.23亿元，同比增长49.91% [11] - 2025年公司销售毛利率为68.6% [12] - 公司利润端仍处于亏损状态，主要因在AI研发及短剧产品营销方面投入较大，导致研发、管理和销售费用同比大幅增长 [11]