记者丨雷晨 编辑丨朱益民 营收持续增长，海外市场高歌猛进，AI模型密集迭代，商业化路径逐渐清晰——昆仑万维2025年上半 年的成绩单，看起来充满进取的节奏感。 其最新半年报显示，公司上半年实现营收37.33亿元，同比增长49.23%，尤其海外业务增势强劲，收入 占比攀升至92.17%。 然而同一时期，净利润却录得亏损11.48亿元，同比下跌129.48%。这张"增收不增利"的答卷，为市场留 下一个悬念：钱，究竟花到了哪里？ 答案指向一场技术豪赌。在董事长兼CEO方汉的规划中，昆仑万维正全力冲刺多模态大模型、AI智能 体、视频与音乐生成等前沿领域，从开源模型迭代到智能体架构发布，常有技术刷新。 尤其在AI应用落地的关键窗口，昆仑万维明显选择了激进。从"天工超级智能体"横空出世，到AI音乐、 社交业务月流水破百万美元，其商业化布局正从技术层面向实际场景全面渗透。公司毫不讳言其聚 焦"生产力+社交娱乐"的双线战略，试图打造从技术到产品的闭环。 但这依然是一场与时间赛跑的冒险。 昆仑万维能否在高速扩张中尽快实现盈亏平衡？其引以为傲的海外收入能否持续支撑高研发投入？市场 仍在等待更明确的信号。 自2009年起，昆仑万维 ...

记者丨 雷晨 编辑丨朱益民 营收持续增长，海外市场高歌猛进，AI模型密集迭代，商业化路径逐渐清晰——昆仑万维 2025年上半年的成绩单，看起来充满进取的节奏感。 其最新半年报显示，公司上半年实现营收37.33亿元，同比增长49.23%，尤其海外业务增势强 劲，收入占比攀升至92.17%。 然而同一时期，净利润却录得亏损11.48亿元，同比下跌129.48%。这张"增收不增利"的答 卷，为市场留下一个悬念：钱，究竟花到了哪里？ 答案指向一场技术豪赌。在董事长兼CEO方汉的规划中，昆仑万维正全力冲刺多模态大模型、 AI智能体、视频与音乐生成等前沿领域，从开源模型迭代到智能体架构发布，常有技术刷新。 尤其在AI应用落地的关键窗口，昆仑万维明显选择了激进。从"天工超级智能体"横空出世，到 AI音乐、社交业务月流水破百万美元，其商业化布局正从技术层面向实际场景全面渗透。公司 毫不讳言其聚焦"生产力+社交娱乐"的双线战略，试图打造从技术到产品的闭环。 但这依然是一场与时间赛跑的冒险。 昆仑万维能否在高速扩张中尽快实现盈亏平衡？其引以为傲的海外收入能否持续支撑高研发投 入？市场仍在等待更明确的信号。 更值得关注的是，"三费 ...

公司战略定位 - 公司定位为全球AI生态平台构建者 以"科技+全球化"战略为引领 围绕AIGC 社交娱乐及游戏等核心领域协同发展 [1] - 旗下AI大模型平台"天工 Skywork"持续升级 构建文本生成 多模态理解与智能交互在内的产品矩阵 赋能内容创作与虚拟人等多元场景 [1] - 未来公司将依托核心技术优势与全球化运营能力 持续拓展"AI+"边界 打造具有全球竞争力的智能科技企业 [1] 财务表现 - 25H1公司实现营业收入37.33亿元 同比增长49.23% 其中短剧业务和广告业务成为主力增长引擎 [2] - 归母净利润-8.56亿元 同比下降119.86% 扣非后归母净利润-8.59亿元 同比下降110.90% [2] - 分季度看 Q1/Q2营收分别为17.64/19.69亿元 同比增长46.07%/52.17% 归母净利润分别为-7.69/-0.87亿元 二季度亏损环比大幅收窄 [2] - 整体毛利率69.88% 同比下降8.32个百分点 净利率-30.74% 同比下降10.75个百分点 [3] - 费用率87.87% 同比上升0.42个百分点 其中销售费用率48.95% 同比上升11.60个百分点 研发费用率21.38% 同比下降8.89个百分点 [3] 业务板块表现 - 广告业务营收14.33亿元 同比增长61.05% 毛利率44.58% [2][3] - 短剧平台业务收入5.83亿元 DramaWave年化流水收入突破2.4亿美元 [2][4] - 搜索业务营收6.91亿元 同比增长10.89% 毛利率维持在95.37%的高水平 [2][3] - 社交网络业务营收6.79亿元 同比下降0.01% 其中海外社交网络业务收入5.20亿元 同比增长10.20% 毛利率74.58% [2][3] - 游戏业务继续保持高毛利特性 毛利率水平约98.8% [3] 全球化运营 - 海外收入达34.41亿元 同比增长56.02% 占总收入比重提升至92.17% [3] - Opera全球活跃用户达到2.89亿 MAU为公司新产品提供强大导流渠道 [3] - Opera搜索业务收入6.91亿元 同比增长10.89% 毛利率95.37% [3] AI技术研发进展 - 25H1研发费用达7.98亿元 多模态 视频 音乐 世界模型等多款核心模型密集发布 [2][4] - 强化学习领域Skywork-Reward-V2在七大主流评测中全面领先 [4] - 多模态领域Skywork-R1V3.0在MMMU评测中获得76.0高分 Skywork UniPic 2.0性能超越参数量更大的主流模型 [4] - 视频生成领域SkyReels-V2突破无限时长生成瓶颈 SkyReels-A3实现全模态音频驱动数字人创作 [4] - AI音乐方向Mureka V7.5显著提升中文歌曲人声自然度与情感表达 [4] - 空间智能领域Matrix-3D支持从单张图像生成高质量可探索3D场景 Matrix-Game 2.0实现高帧率实时长序列交互生成 [4] AI商业化进展 - 5月发布天工超级智能体 在GAIA评测中以82.42分位列全球第一 [4] - 短剧平台DramaWave通过AI技术实现内容本土化 素材自动生成与多语种适配 设定2025年底达到3.6亿美元流水目标 [4] - Opera系列产品持续进化 Aria助手功能不断丰富 Neon浏览器重新定义浏览体验 [4] - AI音乐平台Mureka年化流水达1200万美元 AI社交Linky DAU达数十万 [4] - AI视频与AI游戏业务尚处早期孵化阶段 后续放量可期 [4] 未来展望 - 公司正处于AI战略由投入向收获过渡的关键阶段 短剧与AI应用矩阵双引擎结构已初步形成 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-3.54/-0.58/1.17亿元 EPS分别为-0.28/-0.05/0.09元 [4] - 若下半年商业化路径加速验证 市场有望重估其成长性与战略兑现能力 [4]

行业整体表现 - 2025年1-6月中国游戏市场实际销售收入达1680亿元，同比增长14.08%，创历史新高 [1] - 游戏用户规模达6.79亿人，同比增长0.72%，同为历史新高 [1] - A股23家游戏上市公司总营收538.41亿元，同比增长22.78%，其中游戏营收414.84亿元，同比增长21.87% [3] - 行业净利润80.27亿元，显著高于2024年同期的47.58亿元和2023年同期的69.14亿元 [14] 头部公司竞争格局 - 世纪华通以172.07亿元总营收和163.99亿元游戏营收蝉联A股"营收王"，同比增速分别达85.50%和93.60% [4][6] - 三七互娱以84.86亿元总营收位列第二，但同比下滑8.08% [4][6] - 完美世界游戏营收29.06亿元（同比增长9.67%），重返营收第三，整体营收36.91亿元（同比增长33.74%） [4][7] - 昆仑万维总营收37.33亿元（同比增长49.23%），但游戏业务仅占6.40% [4][7] 出海业务分化 - 15家重点公司海外营收合计179.50亿元，同比增长34.59% [11] - 世纪华通海外营收89.58亿元（同比增长78.49%），占比52.06%，主要受益于《Whiteout Survival》（累计收入超28亿美元）和《Kingshot》（收入超2亿美元） [12] - 星辉娱乐海外营收同比增长139.83%至8.22亿元，但主要来自足球业务（球员转会贡献2.17亿元） [13] - 三七互娱海外营收27.24亿元（同比下滑6.01%），神州泰岳海外营收22.14亿元（同比下滑13.13%） [13] 盈利与现金流 - 世纪华通净利润26.56亿元（同比增长129.33%），成为新任"盈利王" [15][17] - 完美世界扭亏为盈，净利润5.03亿元（同比增长384.52%） [15][17] - 冰川网络、星辉娱乐、天娱数科均实现扭亏为盈 [17] - 昆仑万维亏损8.56亿元（同比下滑119.86%），主因AI业务投入巨大 [19] - 世纪华通经营性现金流净额39.18亿元（同比增长107.40%），而昆仑万维为-5.60亿元（同比下滑396.40%） [20] 成本与费用结构 - 行业营业成本173.68亿元（同比增长22.02%），销售费用178.47亿元（同比增长18.84%） [24] - 研发投入54.27亿元（同比仅增2.36%），10家公司研发费用增加 [24] - 世纪华通销售费用65.64亿元（同比增长121.72%），昆仑万维销售费用18.28亿元（同比增长95.57%） [23] - 冰川网络通过降本增效，销售费用降至6.10亿元（同比下滑56.42%），实现扭亏 [23] 分红与股东回报 - 仅5家游戏公司推出中期分红，低于2024年同期的7家 [27] - 吉比特拟每10股派现66元，分红总额4.74亿元（占净利润73.46%） [27] - 三七互娱连续8年中期分红，拟每10股派现2.10元，总额4.62亿元 [27] - 巨人网络拟每10股派现1.5元，连续三年实施中期分红 [27]

行业整体表现 - 2025年1-6月中国游戏市场实际销售收入达1680亿元，同比增长14.08% [1] - 游戏用户规模达6.79亿人，同比增长0.72% [1] - 上半年国产网络游戏版号发放766款，同比增长21.97% [2] - 行业呈现马太效应，头部公司表现强劲而部分公司面临营利双降或增收不增利困境 [2] 头部企业表现 - 腾讯游戏本土市场收入833亿元，国际市场收入354亿元，连续四个季度创新高 [5] - 网易游戏及相关增值服务净收入516亿元，新老爆款游戏共同贡献业绩 [5] - 世纪华通营收172亿元（+85.5%），净利润26.56亿元（+129.33%），移动游戏收入145.75亿元（+114.83%） [7] - 三七互娱营收84.86亿元（-8.08%），净利润14亿元（+10.72%），销售费用44.1亿元占总营收51.97% [9][10] 企业业绩分化 - 10家A股及港股游戏公司出现营利双降 [2] - 恺英网络营收25.78亿元（+0.89%），净利润9.5亿元（+17.41%），游戏业务收入下滑10.14%但信息服务收入增长65.33% [7][8] - 神州泰岳营收26.85亿元（-12.05%），净利润5.09亿元（-19.26%），主力游戏产品流水下滑 [12][13] - 昆仑万维营收37.33亿元（+49.23%），净亏损8.56亿元 [14] 盈利改善举措 - 完美世界营收36.91亿元（+33.74%），通过降本增效实现扭亏，销售费用下降34.89%至3.3亿元 [15][17] - 吉比特营收25.18亿元（+28.49%），净利润6.45亿元（+24.5%），通过停服低效游戏和缩减研发团队（从871人降至641人）优化运营 [17] - 冰川网络净利润3.36亿元（去年同期亏损5.15亿元），销售费用同比下降56.42%至6.1亿元 [18] - 游族网络净利润5015.53万元（+989.31%），通过精细化成本管控和非经常性损益实现扭亏 [18] 产品与战略转型 - 世纪华通凭借《Whiteout Survival》和《Kingshot》等爆款游戏实现业绩突破 [7] - 行业从山寨换皮模式转向精品化研发和出海战略 [4] - 多家公司面临产品生命周期挑战，新老游戏衔接问题突出 [9][13]

核心观点 - 公司以激进研发和市场投入推进"生产力+社交娱乐"双线战略 但高速扩张伴随巨额亏损 商业化闭环尚未完全实现 [1][2] - 海外业务成为营收核心驱动力 收入占比超90% 但成本费用激增导致净利润大幅下滑 [1][4] - AI技术密集迭代 覆盖多模态大模型、智能体、视频音乐生成等领域 商业化进程加速且部分应用月流水突破百万美元 [6][7][8] 财务表现 - 2025年上半年营收37.33亿元 同比增长49.23% 海外收入34.41亿元占比92.17% 同比增长56.02% [1][3][4] - 净利润亏损11.48亿元 同比下跌129.48% 营业成本11.25亿元同比增长106.21% [1][4] - 销售费用18.28亿元同比增95.57% 管理费用同比增33.04% 股权激励费用4.07亿元 研发费用同比增6.75% [4][5] 海外业务 - 海外收入占比从去年同期88.17%提升至92.17% 业务覆盖欧美、东南亚等多地区 [1][4] - 四大主营业务收入分别为：广告14.33亿元、短剧平台5.83亿元、Opera搜索6.91亿元、海外社交网络5.2亿元 [4] 技术研发 - 多模态推理模型Skywork-R1V迭代至3.0版本 图像模型UniPic2.0统一理解与生图能力 [6] - 发布软件工程模型Skywork-SWE-32B 空间智能模型Matrix系列新增Matrix-Zero/3D版本 [6] - AI视频开源SkyReels-V1/V2 音频驱动模型SkyReels-A3支持单分镜60秒以上输出 [7] - AI音乐模型Mureka迭代至V7.5 配套TTS合成系统与MoE框架 [7] 商业化进展 - "天工超级智能体"形成文档/PPT/表格/播客/网页的"5+1"矩阵 DeepResearchAgentv2支持多模态调研 [6][8] - AI音乐与AI社交月流水突破百万美元 AI视频月流水持续提升 预计9月产品升级后进一步增长 [8] - 生产力场景聚焦办公/教育/医疗/法律领域 社交娱乐场景侧重创作工具与互动模式创新 [8]

行业整体表现 - 2025年上半年国内游戏市场实际销售收入达1680亿元 同比增长14.08% [1] - 游戏用户规模达6.79亿人 同比增长0.72% [1] - 上半年发放国产网络游戏版号766款 同比增长21.97% [2] - 行业呈现马太效应 头部公司表现强劲而部分公司面临营利双降 [2] 头部企业表现 - 腾讯上半年本土游戏收入833亿元 国际市场游戏收入354亿元 连续四个季度创新高 [6] - 网易游戏及相关增值服务净收入516亿元 新老爆款共同发力 [6] - 世纪华通营收172亿元同比增长85.5% 净利润26.56亿元同比增长129.33% [7] - 三七互娱营收84.86亿元同比下滑8.08% 净利润14亿元同比增长10.72% [3][11] 企业战略转型 - 世纪华通移动端游戏收入145.75亿元同比增长114.83% 毛利率72.7%提升5.49个百分点 [7] - 恺英网络信息服务收入6.57亿元同比增长65.33% 占比提升至25.47% [8] - 完美世界通过降本增效实现扭亏 销售费用减少34.89%至3.3亿元 [17] - 冰川网络销售费用同比下降56.42%至6.1亿元 实现净利润扭亏 [18] 产品生命周期影响 - 三七互娱多款新游戏处于引入期导致收入承压 老产品流水自然回落 [11] - 神州泰岳主力产品《Age of Origins》充值流水环比下滑6% 用户数据全面下滑 [14] - 吉比特停服多款游戏并砍掉在研项目 研发人员从871人降至641人 [18] - 多家公司通过关停优化项目实现费用控制 聚焦精细化运营 [17][18] 市场发展趋势 - 游戏行业从山寨换皮模式转向精品化研发和出海战略 [4] - 爆款产品对业绩贡献显著 常青游戏持续稳定贡献流水 [6][7] - 买量红利见顶 销售成本攀升 行业进入存量竞争阶段 [2][3] - 企业通过IP运营和产品结构优化应对市场挑战 [7][8]

公司股权结构 - 昆仑万维目前未持有宇树科技股份 [1]

公司AI业务布局 - 公司完成AI全产业链布局 构建AI大模型 AI搜索 AI游戏 AI音乐 AI社交 AI短剧等多元业务矩阵[2] - 2023年6月收购奇点智源 形成昆仑天工 推出国内首款AI搜索引擎天工AI搜索和AI agents开发平台天工skyagents[1] - 公司自称天工大模型在多项权威测评中达到全球领先水平 旗下AI应用稳居行业第一梯队[14] 财务表现与业务贡献 - 2025年上半年营业收入37.33亿元 同比增长49.23% 但归属净利润亏损8.56亿元 较上年同期亏损3.89亿元扩大[9] - AI业务实际贡献有限 北京天工智力科技2024年收入1672万元 2025年上半年仅871万元[9][11] - 研发投入持续增加 2023年至2025年上半年研发支出分别为10亿元 15.98亿元及8.32亿元 但销售费用更高 同期分别为16.2亿元 23.04亿元 18.28亿元[12] 资本运作与公司治理 - 高溢价收购奇点智源 作价1.6亿美元 评估增值17.48亿元 而标的净资产为负3461.25万元[5] - 奇点智源实际控制人WANGLiwei曾任职昆仑万维 实控人周亚辉也曾出现在北京奇点智源股东名单中[5][6] - 第三大股东李琼计划减持不超过3586.86万股 套现金额超22亿元 并将减持税后所得的50%以上借给公司 年利率2.5% 期限三年[8] 商誉与投资风险 - 商誉达51.46亿元 其中Opera商誉超30亿元 天工智力与闲徕互娱近20亿元[22] - Opera月活跃用户持续下滑 从2022年近4亿降至2025年第二季度2.89亿[24][25] - 投资业务规模77.53亿元 公允价值变动持续为负 受资本市场波动影响出现亏损[18][19][21] 传统业务表现 - 游戏业务收入下滑 2025年上半年收入4.44亿元 同比下降16.84%[23] - 闲徕社交娱乐平台业务收入3.82亿元 同比下降19.83%[23] - Opera搜索业务收入13.27亿元 同比增长16.09% 广告业务收入21.45亿元 同比增长29.81%[23]

公司股权结构 - 公司目前未持有宇树科技股份 [1]