报告核心信息摘要 - 投资评级: 首次覆盖，给予“增持”评级 [7] - 核心观点: AI竞争进入Harness时代，产业AI从“模型能力”走向“系统工程” 海致科技凭借自研图数据库与图模融合技术，提供产业级AI解决方案，技术储备深厚推动业务高增长，看好其长期发展空间 [5][7] - 目标估值: 给予公司2027年27.5倍PS，合理估值为341.37亿元人民币，按0.8746的港币兑人民币汇率，对应目标价97.47港元 [7] 1. 财务预测与估值分析 - 营收预测: 预计2026-2028年总营收分别为8.99亿元、12.41亿元、16.84亿元，对应同比增长率分别为45%、38%、36% [7][14] - 盈利预测: 预计2026-2028年归母净利润分别为-1.27亿元、-0.83亿元、0.38亿元，预计在2028年实现扭亏为盈 [7][14] - 分业务预测: - Atlas图谱解决方案: 2025年营收4.753亿元，毛利率40.3% 预计2026-2028年收入增速为40%/34%/34%，毛利率提升至55%/58%/60% [12][14] - Atlas智能体: 2025年营收1.457亿元，同比增长68.4%，毛利率53.2% 预计2026-2028年收入增速为60%/50%/40%，毛利率为18%/20%/22% [13][14] - 估值方法: 采用PS估值法，选取明略科技、拓尔思作为可比公司，其2027年平均PS约为22.76倍 考虑到海致科技“图谱底座+智能体应用”双轮驱动的价值与成长属性，给予其2027年27.5倍PS的估值溢价 [15][16] 2. 公司业务与技术核心 - 技术定位: 公司是国内首家实现自研图数据库性能打破世界纪录的企业，其AtlasGraph图数据库在吞吐量上超越既有纪录45% [5][7] - 核心产品矩阵: 构建了从底层数据到上层应用的全栈产品，包括DMC数据智能平台、Atlas知识图谱平台、AtlasGraph图数据库和Atlas智能体 [17][23][24] - 核心技术——图模融合: 通过融合大语言模型的推理能力与知识图谱的准确性、可解释性，有效缓解大模型“幻觉”问题，解决B端落地中的逻辑漂移、黑盒推理与系统割裂问题 [7][13][64] - 市场地位: 2024年，在中国以图为核心的AI智能体市场中，公司市场份额约50%，位居行业首位 在中国产业级AI解决方案市场中位列第四，市场份额为4.7% [7][81] 3. 行业趋势与市场机遇 - 行业阶段: AI竞争进入Harness（驾驭系统）时代，产业AI从比拼“模型能力”转向构建“系统工程” 通用大模型存在幻觉、黑盒、系统割裂三大缺陷，需通过外部构建复杂的驾驭系统来确保其在产业场景中可靠落地 [7][53][57] - 市场空间: 中国产业级AI解决方案市场规模从2020年的125亿元增长至2024年的453亿元，复合年增长率37.9% 预计到2029年将增长至2861亿元，复合年增长率44.6%，市场前景广阔 [49][54] - 产业链卡位: 公司定位于产业链中游的解决方案提供商，充当“算力/大模型”与“行业应用”的转化器，通过系统集成与软件开发能力，为下游客户提供多元化AI解决方案 [46][48] 4. 增长驱动与商业化进展 - 增长驱动: 公司构建“Atlas图谱+Atlas智能体”双轮驱动模式 图谱解决方案是营收基本盘，智能体业务进入放量期，成为重要增长极 [7][20] - 智能体业务高增: Atlas智能体收入从2024年的8660万元提升至2025年的1.46亿元，同比增长68.4% 客户数量从2023年的2家增至2025年的40家，平均客单价达360万元 [7][13] - 客户与场景: 累计服务超过360家客户，覆盖金融、能源、政务、制造等领域的反欺诈、智能营运、数据治理等百余个场景 已在四家资产总规模超15万亿元的大型国有商业银行中实现图数据库产品国产替代 [12][19][83] - 生态合作: 智能体产品已完成上百种大模型适配，并与智谱AI等达成战略合作，强化行业落地能力 [82][83]