报告投资评级 - 优于大市（维持） [1][4][6] 核心观点与投资建议 - 报告认为大参林是国内领先的医药零售连锁企业，凭借广阔的门店网络和“直营+加盟”双轮驱动模式，持续巩固行业头部地位 [4] - 考虑到行业增速复苏较为缓慢，报告略下调了2026-2027年的盈利预测，并引入了2028年的预测 [4] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为295.02亿元、322.98亿元、354.03亿元，同比增速分别为+7.3%、+9.5%、+9.6%；预计同期归母净利润分别为14.83亿元、17.08亿元、19.66亿元，同比增速分别为+20.1%、+15.2%、+15.1% [4][5] - 基于预测，当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14.2倍、12.3倍、10.7倍 [4][5] 财务表现分析 - 2025年及2026年第一季度业绩：2025年公司实现营业收入275.02亿元，同比增长3.8%；归母净利润12.35亿元，同比增长35.0% [1][9]。2026年第一季度实现营业收入69.73亿元，同比增长0.2%；归母净利润5.11亿元，同比增长11.1% [1][9] - 利润率改善：2025年公司毛利率为34.3%，同比基本持平；净利率为4.9%，同比提升1.2个百分点 [2][15]。利润增长主要得益于精细化运营、营销策略优化、产品品类改善及降本增效措施 [1][9] - 费用控制有效：2025年销售费用率为21.9%，同比下降1.5个百分点；管理费用率为4.3%，同比下降0.3个百分点；财务费用率为0.5%，同比下降0.3个百分点；研发费用率0.2%，同比持平 [2][15] - 分业务/产品毛利率：零售业务毛利率为37.0%（+0.3pp），加盟及分销业务毛利率为11.6%（+0.4pp）[2][15]。分产品看，中西成药毛利率29.6%（-0.4pp），中参药材毛利率44.3%（+2.0pp），非药毛利率45.3%（+3.6pp）[2][15] 业务运营情况 - 门店扩张：截至2025年末，公司门店总数达17758家（含加盟店7290家），较2024年末净增加1205家 [3][24]。全年新增自建门店501家，新增加盟门店1240家，加盟是门店数增长的主要动力 [3][24] - 分地区扩张：华南地区净增507家，华东净增239家，华中净增118家，东北华北西北及西南地区净增341家 [3][24] - 收入结构：2025年零售业务收入223.70亿元，同比增长2.1%；加盟及分销业务收入44.75亿元，同比增长13.6% [19]。中西成药收入213.12亿元，同比增长6.7%，是收入增长主要来源；中参药材收入26.77亿元，同比减少9.1%；非药品收入28.56亿元，同比减少3.1% [19] - 地区收入：2025年所有地区收入均实现同比增长，其中华南地区收入170.90亿元（+2.2%），华中地区26.57亿元（+7.7%），华东地区21.84亿元（+7.0%），东北华北西南及西北地区49.15亿元（+6.2%）[22] 财务预测与估值指标 - 盈利预测：报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.30元、1.50元、1.73元 [5][28] - 盈利能力指标：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为18.8%、19.9%、21.0%；EBIT利润率分别为7.8%、8.2%、8.5% [5][28] - 估值指标：除市盈率（PE）外，报告显示2026-2028年市净率（PB）预测分别为2.67倍、2.46倍、2.25倍；EV/EBITDA预测分别为14.1倍、12.6倍、11.4倍 [5][28]