投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 报告认为，公司业绩在2025年及2026年第一季度实现了平稳增长，主要得益于新增装机投产、流域来水偏丰以及优化调度调节等因素的接力推动 [2][6][12] - 公司通过多元化战略（水电、新能源、火电）保障未来扩张，护航远期成长 [12] 2025年全年业绩表现 - 2025年实现营业收入265.95亿元，同比增长6.89% [2][6] - 2025年实现归母净利润85.04亿元，同比增长2.50% [2][6] - 全年计划现金分红38.19亿元，占归母净利润比例达44.91%，对应股息率约2.12% [2] - 2025年总发电量达1,269.32亿千瓦时，同比增加13.32% [12] - 发电量增长主要受益于新增装机投产及澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰1.5成 [12] - 托巴电站发电量58.44亿千瓦时，同比激增103.62%；硬梁包水电站发电量36.80亿千瓦时，从2024年仅0.23亿千瓦时跃升 [12] - 2025年新增新能源装机238.96万千瓦，新能源装机占比提升至约17.8%，光伏发电量同比增长57.58% [12] - 营收增速不及电量增速，主要由于电力营销环境和电量结构影响 [12] - 营业成本114.41亿元，同比增加4.81%，主要受电站投产转固折旧增加影响 [12] - 管理费用同比小幅增加0.74亿元 [12] - 受“费改税”政策影响，资源税科目同比增加7.74亿元 [12] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入57.63亿元，同比增长7.02% [2][6] - 2026年第一季度实现归母净利润15.43亿元，同比增长2.32% [2][6] - 第一季度完成发电量239.58亿千瓦时，同比增加12.52% [12] - 电量增长得益于新能源装机规模大幅提升、水库优化调度及西电东送电量增加 [12] - 小湾电站发电量达48.12亿千瓦时，同比增长24.53%；糯扎渡电站发电量61.91亿千瓦时，同比增长9.81% [12] - 营收增速小于电量表现，主因综合电价受市场化交易博弈和电源结构变化影响 [12] - 营业成本增长13.87%至27.67亿元，主要受产能扩张影响 [12] - 经营活动现金流量净额大增24.40%至37.53亿元，主要受益于电费回款现金流同比显著改善 [12] 业务运营与战略发展 - 截至2025年底，公司已投产装机容量达3420.81万千瓦，其中水电2811.58万千瓦，新能源609.23万千瓦 [12] - 公司通过参控股方式谋求新能源及火电项目增量，例如与华能国际成立合资公司开发雨汪二期煤电与新能源一体化项目 [12] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年对应EPS分别为0.47元、0.49元和0.51元 [12] - 预计公司2026-2028年对应PE分别为20.55倍、19.75倍和18.94倍 [12] - 根据财务报表预测，公司2026-2028年营业收入预计分别为271.84亿元、275.13亿元和278.41亿元 [18] - 预计2026-2028年归母净利润分别为87.66亿元、91.22亿元和95.11亿元 [18] - 预计2026-2028年净资产收益率分别为10.1%、9.9%和9.8% [18] - 预计2026-2028年资产负债率分别为58.7%、55.8%和52.5%，呈下降趋势 [18]