报告投资评级与核心观点 - 投资评级：推荐（由前次评级下调）[2] - 核心观点：周期底部夯实基础，静待景气回升[2] - 目标价：17.6元，基于2026年20倍PE估值[8] 财务业绩回顾 - 2025年业绩：营收9.5亿元，同比增长0.83%；归母净利润4.19亿元，同比增长9.51%；扣非后归母净利润3.52亿元，同比增长12.74%[2] - 2026年第一季度业绩：营收2.28亿元，同比下滑7.20%；归母净利润7923.6万元，同比下滑26.79%；扣非后归母净利润6945.2万元，同比下滑24.19%[2] - 连续季度下滑：自2025年第三季度至2026年第一季度，营收连续3个季度同比下滑[8] 业务与经营分析 - 主营业务承压：2025年猪价前高后低，公司以猪用疫苗为主导产品面临增长压力，全年兽用生物制品收入8.9亿元，同比略降0.62%[8] - 其他业务增长：其他业务（包括微生态制剂等）收入4522万元，同比增长21.93%[8] - 销售模式稳定：直销模式收入6.42亿元，同比持平；经销模式收入2.94亿元，同比增长0.88%[8] - 毛利率修复与波动：2025年全年毛利率66.97%，同比提升3.21个百分点，主要得益于产品结构优化和降本增效；其中生物制品毛利率达70.66%，同比提升5.6个百分点；但2026年第一季度毛利率回落至64%，同比下滑1.88个百分点，受下游行情低迷拖累[8] - 费用率变化：2025年销售期间费用率21.51%，同比增加0.25个百分点，主要因研发费用率同比增加1个百分点所致；销售费用率和管理费用率同比均有改善[8] 研发与未来增长布局 - 研发投入：近3年累计投入研发费用超2.71亿元；2025年开展具体研发项目90项，“猪细小病毒病亚单位疫苗”等多个项目取得良好进展[8] - 新产品储备：加快推动重点新产品上市，力争获得“猪流行性腹泻轮状病毒二联灭活疫苗”等产品新兽药证书[8] - 新业务拓展：以黑水虻产业项目建设为抓手，启动从种虫选育到蛋白加工的全产业链布局，加速产业化推广，打造未来新增长曲线[8] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业总收入分别为9.28亿元、11.77亿元、13.79亿元，同比增速分别为**-2.3%、+26.8%、+17.2%[4] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.08亿元**、5.06亿元、5.85亿元，同比增速分别为**-2.6%、+24.1%、+15.6%[4][8] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.88元**、1.09元、1.26元[4] - 估值指标：基于2026年5月11日股价，对应2025-2028年市盈率（P/E）分别为17倍、17倍、14倍、12倍；市净率（P/B）分别为1.7倍、1.6倍、1.5倍、1.5倍[4] - 盈利能力预测：预计2026-2028年毛利率持续改善，分别为68.8%、69.7%、70.2%；净资产收益率（ROE）分别为9.4%、11.1%、12.2%[9] 公司基本数据 - 股本与市值：总股本4.66亿股，总市值70.06亿元，流通市值70.06亿元[5] - 财务健康度：资产负债率10.62%，每股净资产9.25元[5] - 股价区间：近12个月内最高/最低价分别为19.33元/14.23元[5]