报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][27] 核心观点 - 电价下降导致公司业绩短期承压，但核电业务密集投产期临近，未来成长动能充足 [1][2][26] - 2025年公司发电量增长但电价下行拖累业绩增速，2026年一季度因发电量减少、电价下降及大修成本增加导致业绩同比下滑 [1][2][9][10] - 新能源业务进行战略收缩，装机增速显著放缓 [3][27] - 报告下调了公司未来几年的盈利预测 [3][27] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年全年业绩： - 营业收入820.75亿元，同比增长6.22% [1][9] - 归母净利润93.04亿元，同比增长6% [1][9] - 核电业务收入671.07亿元，同比增长4.02%；核电归母净利润89.58亿元，同比增长18.53% [1][9] - 全年累计商运发电量2444.30亿kWh，同比增长12.98% [1][9] - 核电发电量2008.07亿kWh，同比增长9.66% [1][9] - 新能源发电量436.23亿kWh，同比增长31.29% [1][9] - 全口径上网电价0.3899元/kWh，同比下降0.0261元/kWh [1][9] - 2026年第一季度业绩： - 营业收入189.25亿元，同比减少6.65% [2][10] - 归母净利润20.64亿元，同比减少34.19% [2][10] - 核电收入同比减少10.97亿元（-6.56%），归母净利润同比减少6.33亿元（-21.65%）[2][10] - 新能源收入同比减少2.50亿元（-7.07%），归母净利润同比减少4.37亿元（-206.72%）[2][10] 盈利能力与费用分析 - 盈利能力： - 2025年毛利率41.32%，同比下降1.59个百分点；净利率21.90%，同比上升0.48个百分点 [13] - 2026年一季度毛利率39.50%，净利率21.87%，同比分别下降8.36和8.56个百分点 [13][15] - 2025年EBIT Margin为36.2% [4] - 费用控制： - 2025年期间费用率合计15.22%，同比下降0.71个百分点，其中财务费用率下降0.53个百分点至8.33% [15] - 2026年一季度期间费用率13.76%，同比上升1.03个百分点 [15] 财务指标与现金流 - 财务指标： - 2025年净资产收益率（ROE）为8.21%，同比下降1.23个百分点 [18] - 2026年一季度ROE为1.73%，同比下降1.09个百分点 [18] - 根据预测，2025-2028年每股收益（EPS）分别为0.45元、0.42元、0.47元、0.52元 [4] - 现金流： - 2025年经营性现金流净流入374.08亿元，同比减少8.14%；投资性现金流净流出946.79亿元；融资性现金流净流入530.40亿元 [19] - 2026年一季度经营性现金流净流入81.31亿元，同比增长41.70% [19] 核电业务发展 - 装机容量： - 截至2026年一季度末，控股在运核电机组27台，装机容量2621.2万千瓦 [2][26] - 控股在建及核准待建机组18台，装机容量2067.5万千瓦 [2][26] - 投产计划： - 预计2026年至2029年分别投产2台、4台、2台、3台机组，进入密集投产期 [2][26] - 具体在建项目包括田湾7号、海南小堆、徐大堡3号等机组，预计2026-2031年陆续投产 [28] 新能源业务发展 - 装机容量： - 截至2026年一季度末，控股新能源在运装机容量3400.47万千瓦（风电1072.34万千瓦，光伏2328.13万千瓦），另控股独立储能185.10万千瓦 [3][27] - 控股新能源在建装机容量787.34万千瓦（风电259.49万千瓦，光伏527.85万千瓦）[3][27] - 战略收缩： - 2026年一季度新增控股在运新能源装机仅36.37万千瓦，同比下降66.8% [3][27] - 其中风电新增9.66万千瓦，同比下降77.8%；光伏新增26.71万千瓦，同比下降59.6% [3][27] 盈利预测与估值 - 盈利预测调整： - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为85.9亿元、96.3亿元、106.6亿元（原2026-2027年为100.0亿元、110.9亿元），同比增速为-8%、12%、11% [3][27] - 新增2028年归母净利润预测为106.62亿元 [4] - 估值水平： - 基于当前股价，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为22倍、19倍、17倍 [3] - 根据盈利预测表，2025-2028年预测PE分别为19.9倍、21.5倍、19.2倍、17.3倍 [4][8]