投资评级 - 报告对桐昆股份维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 报告认为桐昆股份主业及投资收益均实现高增长，看好涤纶长丝行业景气上行 [1][6] - 公司作为涤纶长丝行业龙头，连续25年销量第一，受益行业景气上行有望享受巨大业绩弹性，同时通过参股浙石化和布局煤头领域实现多元化发展 [11] 财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入938.9亿元，同比下降7.3%；实现归属净利润20.3亿元，同比增长69.1%；归属扣非净利润15.9亿元，同比增长70.3% [2][6] - 2026年第一季度实现营业收入233.6亿元，同比增长20.3%，环比下降11.8%；实现归属净利润19.0亿元，同比增长210.6%，环比增长291.9%；归属扣非净利润17.6亿元，同比增长193.0%，环比增长510.9% [2][6] - 2025年度分红计划为每10股派发现金股利1.2元，分红总额2.9亿元 [2][6] - 报告预测公司2026-2028年归属净利润分别为60.6亿元、70.0亿元和81.0亿元 [11] 主营业务分析 - 2025年公司涤纶长丝毛利率为5.9%，同比提升0.9个百分点；PTA毛利率为-0.6%，同比提升0.1个百分点 [11] - 2026年第一季度，公司主业（长丝及PTA）产生约10亿元盈利，同环比大幅改观；其中PTA效益改善明显，现做现卖价差改善，且低价原料库存产生额外效益 [11] - 根据化纤信息网数据，2026年第一季度PTA均价差为278元/吨，同比增加27元/吨，环比增加116元/吨 [11] 投资收益分析 - 2025年公司投资收益为10.3亿元，同比增加3.2亿元，主要系参股的浙石化项目贡献提升 [11] - 2026年第一季度，公司对联营及合营企业投资收益高达8.9亿元，主要源于浙石化盈利大幅改善 [11] 行业与市场分析 - 2025年国内涤纶长丝表观消费增速达6.0%，出口同比增长26.5% [11] - 截至2026年4月24日，涤纶长丝POY库存升至28.9天，但华东坯布库存降至20.5天，为近年来最低水平，预计随着刚需订单推进，坯布环节补库将至 [11] - 行业格局改善，落后产能持续淘汰。2025年成为去产能关键年份，涤纶短纤领域成效显著；2021年以来国内涤纶长丝行业每年淘汰落后产能上百万吨，2025年有效产能已呈现负增长态势 [11] - 2026年国内直纺长丝预计新增产能146万吨/年，产能增速仅2.7%，扩产速度延续放缓，行业供需中长期维度改善 [11] - 涤纶长丝及PTA行业集中度高，具备“反内卷”优质条件，反内卷政策有望带动产品景气向好 [11] 公司战略与布局 - 公司在吐鲁番地区获取优质煤矿资源，储量达5亿吨，设计初始开采规模为500万吨/年，煤炭平均热值超6500大卡 [11] - 公司推进中昆一期60万吨/年天然气制乙二醇气头改煤头技改，实现了从油头、气头到煤头的全品类覆盖 [11]