投资评级 - 报告对协鑫能科（002015）的投资评级为“买入”，并予以维持 [1][6] 核心观点 - 报告核心观点为：公司扣除非经常性损益后的归母净利润实现同比增长，并正以“算电协同”为战略突破口，探索新的业务增长点 [2] - 公司2025年业绩受换电等资产减值影响，但剔除减值影响后，主营业务利润实现增长，主要得益于光伏装机增长和电力交易规模扩大 [6] - 展望2026年，公司计划加速推进智算业务与生态合作，发展“绿电直供”业务，并与科技伙伴合作建设AIDC智算节点 [6] 市场表现与数据 - 截至2026年5月20日，公司股价为20.95元，52周价格区间为7.00-25.63元 [4] - 公司总市值为34,008.65百万元，总股本为162,332.46万股 [4] - 近期市场表现强劲：过去1个月上涨9.3%，过去3个月上涨73.7%，过去12个月上涨190.7%，均大幅跑赢同期沪深300指数 [4] 2025年财务业绩分析 - 营业收入：2025年实现103.3亿元，同比增长5.4% [6] - 归母净利润：2025年为4.0亿元，同比下降17.4% [6] - 扣非后归母净利润：2025年为3.3亿元，同比增长11.8% [6] - 业绩影响因素分析： - 减值影响：2025年计提减值5.1亿元（2024年为3.8亿元），其中因处理换电资产等产生减值4.2亿元 [6] - 剔除减值影响：若不考虑减值，2025年归母净利润应为9.1亿元，同比增长4.7% [6] - 资产权益比例：不考虑减值情况下，2025年资产权益比例为73%，低于2024年的89% [6] - 资产处置收益：2025年获得2.3亿元，部分对冲了减值影响 [6] - 分业务收入与毛利率： - 能源服务业务：收入同比增长50.2%，毛利率为43%，同比下降15.7个百分点 [6] - 电力销售业务：收入同比增长2.4%，毛利率为27%，同比上升1.4个百分点 [6] - 热力销售业务：收入同比下降8.6%，毛利率为21%，同比上升5.6个百分点 [6] - 整体毛利率：2025年为28.4%，同比提升0.7个百分点 [6] - 增长驱动因素：能源服务收入高增长主要得益于新增分布式光伏装机915MW，以及电力交易服务收入同比增长27.7% [6] 未来业务展望与战略 - 2026年战略重点：拟以“算电协同”为战略突破口，加速推进智算业务与生态合作 [6] - 具体举措： - 依托体内绿电资产，发展“绿电直供”业务 [6] - 通过设立合资公司或项目级深度合作等模式，与科技生态伙伴共同推进AIDC智算节点在长三角、珠三角等核心经济带的建设 [6] 盈利预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年分别为119.1亿元、128.1亿元、138.4亿元 [6] - 归母净利润预测：预计2026-2028年分别为9.8亿元、11.1亿元、11.9亿元 [6] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年分别为0.60元、0.68元、0.73元 [6][7] - 市盈率（P/E）预测：预计2026-2028年分别为35倍、31倍、29倍 [6] - 关键增长驱动：光伏业务装机增长与电力交易规模扩大有望拉动公司业绩增长 [6] 财务预测摘要 - 盈利能力指标：预计ROE将从2025年的3%提升至2026-2028年的8% [7][8] - 毛利率：预计2026-2028年将维持在27%-28%区间 [8] - 收入增长率：预计2026年为15%，2027-2028年均为8% [7][8] - 利润增长率：预计2026年归母净利润大幅增长141%，2027年增长13%，2028年增长7% [7][8]