投资评级与估值 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价4.48港元，对应2026年预测市盈率16倍，目标市值357亿元人民币 [2][3][10] - 当前股价为3.22港元，市值200亿港元（约25.5亿美元），目标价较现价有约39%的上涨空间 [2] - 估值参考：A股可比公司2026年预测市盈率平均为33.5倍，港股可比公司为9.3倍，给予16倍市盈率是考虑到港股相对A股的折价以及公司在低空经济的独特布局 [3][10] 核心观点与业务概览 - 中航科工是覆盖航空整机、配套系统与航空工程服务的全产业链航空科技平台，正从制造型央企向低空经济生态主导者转型 [3][7] - 航空配套系统是公司的核心收入支柱和增长引擎，2025年收入占比达57.08%，贡献了超过80%的集团毛利 [4][7][8] - 公司通过控股多家A股上市公司构建业务矩阵，包括中直股份（国内直升机制造龙头）、中航光电（航空光电连接器龙头）等 [7] 分业务分析与预测 - 航空配套系统：2025年收入510.54亿元人民币，毛利率27.7%，显著高于其他板块 [4][8]。预计2026-2027年收入分别增长6.3%和7.2%，毛利率稳定在28.1%左右 [4][8] - 航空整机业务：2025年收入占比约32%，以AC系列直升机为核心，2025年上半年收入同比增长35.06% [7] - 航空工程服务：2025年收入占比约11%，毛利率为12.8% [4][7] - 整体财务预测：预计2026/2027年营业收入分别为966.91亿/1051.00亿元人民币，同比增长8.1%/8.7%；归母净利润分别为22.31亿/23.33亿元人民币，同比增长26.4%/4.6% [2][3][10] 增长驱动因素 - 军用需求催化：“十五五”规划首年（2026年）预计将迎来“十四五”延期订单的集中落地叠加新型号批产启动，主机厂合同负债复苏，配套需求能见度强 [4][8] - 民用需求拓展：国产大飞机C919供应链瓶颈正在改善，预计交付量将从2025年的15架提升至2026年的25架、2027年的45架，机载设备国产化率提升空间显著 [4][8] - 低空经济布局：低空经济已被纳入国家战略新兴产业，中国民航局预测2035年中国低空经济市场规模将达3.5万亿元 [4][9]。公司从AC系列直升机、eVTOL研发（如AC-EV2000“雨燕”、AR-E3000）、互连配套（通过中航光电）三个维度切入该领域 [9] 财务表现与预测摘要 - 盈利能力：预计2026-2028年整体毛利率稳定在19.5%-19.8%之间，归母净利润率在2.2%-2.3%之间，净资产收益率（ROE）从2025年的5.0%提升至2026年的6.1%并保持稳定 [2][17] - 现金流：预计经营活动现金流将从2025年的-81.21亿元人民币大幅改善至2026年的162.51亿元人民币，自由现金流也将转正 [17] - 资产负债表：合同负债预计从2025年的108.79亿元人民币显著增长至2026年的199.34亿元人民币，显示订单能见度提升 [17]