投资评级 - 报告对九安医疗（002432）的投资评级为“推荐”（维持）[1] 核心观点 - 报告核心观点认为，随着政府订单下降对收入的影响逐渐出清，同时资产管理带来的收益持续超预期，公司未来业绩有望增长[7] - 报告预计公司2026-2028年归母净利润为26.2亿元、30.8亿元、36.4亿元，同比增长15.5%、17.5%、18.2%，对应市盈率分别为16倍、13倍和11倍[7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：2025年公司实现营收13.66亿元（同比下降47.32%），归母净利润22.67亿元（同比增长35.84%），扣非归母净利润22.92亿元（同比增长36.39%）[1] - 季度业绩：2025年第四季度营收2.96亿元（同比下降40.76%），归母净利润6.78亿元（同比增长125.83%）[1]。2026年第一季度营收3.01亿元（同比下降40.54%），归母净利润2.94亿元（同比增长10.23%）[1] - 财务预测：预测公司2026-2028年营业总收入分别为15.51亿元、17.74亿元、20.23亿元，同比增速分别为13.6%、14.4%、14.1%[3]。同期归母净利润预测分别为26.19亿元、30.78亿元、36.37亿元[3] - 盈利能力指标：预测2026-2028年毛利率维持在62.6%-62.9%之间，净利率在169.0%至180.0%之间，净资产收益率（ROE）从10.8%提升至11.9%[8] - 估值指标：基于2026年5月26日收盘价91.58元，对应2025-2028年预测市盈率分别为18倍、16倍、13倍、11倍，市净率分别为1.9倍、1.7倍、1.5倍、1.3倍[3][8] 业务进展 - iHealth产品线：2025年iHealth系列产品收入10.03亿元（同比下降55.40%），主要因政府订单减少[7]。三联检和四联检产品已获FDA批准，呼吸道检测产品稳定贡献销售额[7]。连续血糖监测仪（CGM）已完成多批次试生产，正在国内进行型检和临床工作，并推进国外研发[7]。最新款AI智能助听器已完成样机开发[7] - 糖尿病照护业务：2025年该业务收入达1.22亿元（同比增长60.16%）[7]。业务已在国内50个城市的577家医院及美国77家诊所（合作医生435名）加速推广，中美两地接受照护病人规模合计约47.98万人[7]。公司正在研发“AIoT糖尿病家庭医助”项目，预计2026年第二季度上线完整版AI模块并进行小范围测试[7] - 资产管理业务：2025年公司投资收益与公允价值变动收益合计28.32亿元，2026年第一季度为4.49亿元[7]。资产管理业务保持年化6%-10%的收益目标[7]。科创投资采取“投早、投小、投长期、投硬科技”策略，核心投资项目包括月之暗面、沐曦股份等[7] 股东回报 - 公司制定了2025-2027年股东回报计划，承诺在满足条件下，以现金方式（含股份回购）累计分配的利润不少于未来三年累计净利润的30%[7] - 2025年公司已实施股份回购金额9.5亿元[7]。2025年利润分配预案为每10股派发现金红利16.5元（含税）[7] 公司基本数据 - 截至报告期末，公司总股本为4.65亿股，总市值425.95亿元，流通市值425.38亿元[4] - 公司资产负债率为27.02%，每股净资产46.48元[4] - 过去12个月内股价最高/最低分别为92.75元/35.72元[4]