投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 报告核心观点认为，黔源电力作为华电集团在贵州的清洁能源平台，受益于来水改善，业绩实现高速增长，同时大股东增持彰显发展信心，公司现金流价值持续凸显 [6][8] 公司业绩与运营分析 - 2025年业绩高增：2025年实现归母净利润6.00亿元，同比增长175.02%；营业收入32.85亿元，同比增长69.98% [7][8] - 来水与发电量：2025年来水同比偏多45%，发电量121.20亿千瓦时，同比上升71.90%，其中水电发电量114.52亿千瓦时，同比增长80.89% [8] - 2026年一季度延续增长：2026年一季度来水同比偏多52.30%，发电量17.20亿千瓦时，同比增加17.53%，实现归母净利润0.89亿元，同比增长72.09% [8] - 电价情况：2025年公司平均上网电价0.3074元/千瓦时，同比下降0.0034元/千瓦时；其中水电上网电价0.3037元/千瓦时，光伏上网电价0.3711元/千瓦时，同比上升0.0108元/千瓦时 [8] - 装机容量：截至2025年底，公司控股总装机容量397.31万千瓦，其中水电323.35万千瓦，光伏73.96万千瓦，目前无核准在建项目 [8] - 分红政策：2025年度现金分红总额为2.10亿元，占归母净利润的比例为34.91% [8] 公司治理与股东背景 - 大股东增持：控股股东中国华电通过子公司华电产融在2025年实施了增持计划，增持后合计持股比例达29.72%，旨在彰显对公司发展前景的信心与支持 [8] - 管理层变动：2025年选举杨焱为公司董事长，其历任乌江水电及黔源电力管理层，引发市场对华电集团贵州区域资产整合的猜想 [8] - 与乌江水电关系：乌江水电（华电集团控股51%）是黔源电力第二大股东，截至2026年3月底持股12.4%，且公司董事会中有五位董事与乌江水电有关 [8] - 乌江水电资产概况：截至2025年3月底，乌江水电控股在运装机1358.17万千瓦，其中水电869.5万千瓦；2024年乌江水电实现毛利28.15亿元，归母净利润16.19亿元 [8] 财务预测与估值 - 盈利预测：预测公司2026-2028年归母净利润分别为6.05亿元、6.13亿元、6.30亿元，同比增长率分别为0.78%、1.28%、2.79% [7][8] - 营业收入预测：预测2026-2028年营业收入分别为32.05亿元、32.47亿元、32.90亿元 [7] - 估值水平：基于当前股价，预测2026-2028年对应的市盈率(P/E)分别为16倍、16倍、16倍 [7][8] - 盈利能力指标：预测2026-2028年净资产收益率(ROE)分别为12.43%、11.57%、10.97% [7][9] - 现金流价值：报告强调，公司近五年年均归属于普通股东的可分配现金流超过7亿元，在永续经营和7%股权折现率假设下，对应合理市值超100亿元 [8] 行业与公司特点 - 行业属性：黔源电力属于公用事业-电力行业，是华电集团旗下的水电上市公司 [1][6] - 业务特点：公司水电站库容及调节库容较小，调节能力相对较弱，导致发电能力与短期降雨情况相关，年度与季度间业绩波动较大 [8] - 发展逻辑：尽管短期业绩受来水波动影响，但公司现金流价值稳定，存在潜在分红提升空间，且通过持续偿还债务，利润中枢有望稳定上移 [8]