投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖鲁西化工，给予“买入”评级 [12] - 预计公司2026年-2028年归属净利润分别为19.7亿元、25.5亿元、26.5亿元 [9][136] - 核心观点：公司是国内领先的综合性化工平台型企业，产品线丰富，当化工行业景气周期上行时，公司能享受多产品价格上涨带来的利润增厚，业绩弹性十足 [2][9] 目前公司多产品线价格价差仍处于历史中枢偏低位置，而主要产品开工率已处于70%-80%的较高位置，主要产品线有望迎来景气反转 [2][9][134] 公司概况与业务亮点 - 公司从做化肥起家，目前主要从事化工新材料、基础化工等产品的生产和销售，产品包括聚碳酸酯、己内酰胺、尼龙6、双氧水、多元醇、甲酸、有机硅等百余类 [6][20] - 公司已建成一体化、集约化的化工新材料产业园区，拥有煤化工、盐化工、氟硅化工和化工新材料等多条较为完整的循环产业链，园区内装置上下游关联度高，互为原料，具有成本控制和资源综合利用优势 [6][27] - 公司实际控制人为国务院国资委 [32] 自1998年上市以来累计现金分红达98.85亿元，上市以来平均分红率为43.3% [34] 主要产品景气度分析与展望 有机硅 - 下游需求多点开花，包含电子电器（25.5%）、建筑（23.6%）和纺织业（14.3%）等 [7][60] 过去10年中国有机硅中间体表观消费量从76.7万吨增长到226.6万吨，复合增速为11.4% [7][60] - 供给端压力大幅缓解，截至2026年4月底，中国有机硅中间体产能达344万吨/年，2025年-2026年行业产能无增长 [7][65] 聚碳酸酯 (PC) - 需求受汽车轻量化、新兴产业拉动，2020-2025年PC表观消费量从248.1万吨增长至361.0万吨，年复合增速达10.6% [7][82] - 供给格局改善，2025年产能利用率达85%，2026年行业无新增产能 [7][84][88] 2026年3月以来，价差从6500元/吨左右上升至5月10日的8340元/吨左右 [89] 己内酰胺-尼龙 - 需求高度集中在尼龙6，过去10年己内酰胺表需复合增速为14% [8][98] 2025年受纺服需求走弱影响，表需增速放缓 [8] - 供给新增有限，2026年行业基本无新增产能，未来两年新增产能预计在2027年下半年以后 [8][101] 2025年10月后行业自律协同，开工率从86%降至70%左右，产品价格从8350元/吨上涨至10000元/吨 [103] 多元醇 (正丁醇/辛醇) - 近十年正丁醇和辛醇表观消费整体呈增长趋势，期间复合增速分别为7%和6% [8][114] - 供给端高增长带来过剩，2023-2025年正丁醇和辛醇产能年复合增速分别为13.0%和21.2%，产品价格从2023年高点到低点下跌近50% [8][122] 2025年12月以来，受装置停产及油价上涨影响，产品价格从底部反弹 [8][122] 财务与历史周期表现 - 2024年公司实现营业收入297.6亿元，同比增长17.4%；归母净利润20.3亿元，同比增长147.8% [38] 2025年受多产品景气回落影响，实现营业收入291.4亿元，归母净利润9.1亿元 [38] - 公司期间费用率从2016年的12.8%持续下降至2025年的5.7% [42] 2025年毛利率为11%，净利率为3.1% [43] - 复盘历史，在2016-2018年、2020-2021年两轮化工景气上行周期中，公司因多产品景气共振带来高业绩弹性，股价分别跑赢基准355.1%和143.0% [9][132] - 2025年第三季度至今，在“反内卷”政策预期下，市场提前布局公司景气反转机会，股价已有所反应 [134]