投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 核心观点 - 销售表现边际提升 商业经营稳步增长 财务状况保持稳健 [1][2][3] - 房地产行业仍处于磨底阶段 城市和区域分化持续加深 部分项目销售价格及结算毛利率仍存压力 [3] 销售表现 - 2026年5月单月实现销售额38.1亿元 同比增长26.6% 销售面积32.4万平米 同比增长25.0% [1] - 2026年1-5月累计实现销售额152.4亿元 同比增长21.3% 销售面积130.0万平米 同比增长20.3% [1] - 2025年全年实现销售金额321.9亿元 同比下降19.8% 销售面积293.8万平方米 同比下降15.7% 销售均价为10955元/平方米 同比下降4.9% [2] - 2026年1-5月销售均价为11730元/平方米 同比提升0.8% [2] - 2025年通过招拍挂获得22个优质项目 新增建筑面积293万平方米 其中权益建筑面积262万平方米 新增土地总额117亿元 其中权益土地总价102亿元 [2] 商业经营 - 2025年商业物业运营（含非并表项目）营业收入为5.4亿元 2024年为5.0亿元 [2] - 2025年已出租面积近55万平方米 同比增长13.4% 覆盖12个城市 包含8栋写字楼、12个商业中心及商业街区、5家酒店、2座长租公寓 [2] - 写字楼项目出租情况良好 北京中海国际中心、合肥中海观园均实现90%以上出租率 [2] 财务状况 - 经营性现金流连续四年为正 [3] - 截至2025年底 现金储备为269亿元 净负债率为31.7% 2024年底为33.1% [3] - 资产负债率首次低于70% [3] - 总贷款（含担保票据及公司债券）为389亿元 2024年为397亿元 [3] - 2025年加权平均融资成本为3.4% 2024年同期为4.1% 融资成本持续下降且保持行业低位 [3] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年归母净利润预测至3.8亿元/4.1亿元 原预测为4.7亿元/5.7亿元 新增2028年归母净利润预测为4.8亿元 [3] - 当前股价对应2026-2028年PE（基本）估值分别为22倍/20倍/18倍 对应PB估值均为0.3倍 [3] - 预测营业收入：2026E为343.85亿元 同比下降6.8% 2027E为314.44亿元 同比下降8.6% 2028E为311.12亿元 同比下降1.1% [4][9] - 预测归母净利润：2026E为3.76亿元 同比增长23.5% 2027E为4.13亿元 同比增长9.7% 2028E为4.77亿元 同比增长15.5% [4][9] - 预测基本EPS：2026E为0.11元 2027E为0.12元 2028E为0.13元 [4][9] 公司基础数据 - 当前股价：2.72港元 [6] - 总股本：35.59亿股 [6] - 总市值：96.81亿港元 [6] - 一年股价最低/最高：1.60港元/3.20港元 [6] - 近3月换手率：13.84% [6]