报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][25] 核心观点 - 报告认为，经过2024、2025年主品牌及新品牌的逆势投入，公司2026年第一季度业绩已现回暖，盈利水平基本企稳，结合管理层增持所体现的发展信心，判断从2026年起公司运营有望步入恢复区间 [8][25] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.00亿元、8.08亿元、9.18亿元，同比增速分别为+27.12%、+15.39%、+13.68%，对应市盈率分别为17倍、15倍、13倍 [1][8][25] 历史业绩与运营分析 - 营收与利润表现：2024年公司营收40.04亿元，同比增长+13.24%，归母净利润7.81亿元，同比下滑-14.28%；2025年营收43.14亿元，同比增长+7.73%，归母净利润5.51亿元，同比下滑-29.46% [8][9] - 逆势投入原因：2024-2025年归母净利润下滑主要因国内消费氛围平淡，同时公司为品牌建设进行逆势投入，导致盈利水平短期承压 [8][9] - 渠道扩张：2024年门店总数1294家，同比净增39家；2025年门店总数1400家，同比净增106家，且近两年扩张以直营门店为主 [8][13] - 品牌矩阵完善：2023年收购国际奢侈品牌“CERRUTI 1881”和“KENT&CURWEN”全球商标所有权，截至2025年末K&C已入驻多个高端购物中心，开设近20家门店；此外，分别于2023年、2025年获得日本户外品牌SnowPeak服装系列、美国专业运动恢复鞋品牌OOFOS的中国内地独家代理权 [8][15] - 线上业务高增：公司持续发力线上渠道，2019-2025年线上收入占比从0.9%提升至10.5%，其中2024年线上营收同比增长+35.0%，2025年同比增长+71.5% [16] 财务指标与近期复苏 - 盈利能力：2025年归母净利润率降至12.77%，为历史最低点（2011-2018年在14.56%~19.80%区间，2019-2023年稳定在20%以上），显示较大修复空间 [8][20] - 毛利率与费用率：2024年毛利率同比-1.60个百分点至77.01%，2025年同比-1.92个百分点至75.09%；销售费用率2024年同比+3.18个百分点至40.27%，2025年同比+6.53个百分点至46.80%，为历史最高水平，反映逆势投入力度大 [8][20] - 2026年第一季度复苏：26Q1营收15.22亿元，同比增长+18.36%；归母净利润3.86亿元，同比增长+16.54%；毛利率75.27%，同比微降-0.15个百分点；归母净利率25.37%，同比微降-0.4个百分点，显示业绩显著修复，盈利水平基本企稳 [8][20] - 存货管理：截至2025年末存货为11.52亿元，同比增长+21.2%；2024、2025年存货周转天数分别为324天、352天，处于2019年以来偏低水平，表明运营稳健健康 [8][21] 管理层信心信号 - 高管及董事增持：2026年2月27日，控股股东一致行动人、公司总经理谢邕计划以1-2亿元资金增持；2026年3月25日，董事申金冬计划以0.51亿元资金增持 [8][24] - 增持进展：截至2026年6月2日，谢邕已累计增持657.98万股，占总股本1.15%，累计增持金额1.1亿元 [8][24] - 增持意义：报告认为，增持行为体现管理层及董事对公司未来发展的长足信心，且当前时点可能处于业务及股价的相对底部位置 [24]