投资评级 - 报告对太阳纸业的投资评级为“买入”，并予以维持 [7] 核心观点 - 报告核心观点认为，太阳纸业推出2026年限制性股票激励计划，彰显了公司对中长期盈利增长的信心，并重视在行业底部进行布局 [1][2][4] - 报告认为太阳纸业具备安全边际和向上弹性，其市净率处于历史极低分位，且公司经营韧性和新产能投放将支撑未来增长 [10] 激励计划详情 - 公司拟授予限制性股票合计6300万股，占总股本的2.25%，其中首次授予5965万股，预留335万股 [2][4] - 授予价格为6.79元/股，为公告前20个交易日公司股票交易均价的50% [2][4] - 激励对象共1489人，覆盖董事、高管及核心技术/业务人员，其中核心技术/业务人员1481人，获授数量占总量的83.89%，激励向核心骨干和一线经营团队倾斜 [2][4] 激励考核目标与财务影响 - 考核以2025年扣非归母净利润为基数，要求2026-2028年扣非归母净利润增长率分别不低于10%、20%、30%，对应目标扣非净利润约为35.11亿元、38.30亿元、41.49亿元 [10] - 考核目标主要源自公司内生增长，未考虑较多行业基本面改善 [10] - 首次授予限制性股票对应的股份支付费用总额约3.71亿元，预计在2026-2029年分别摊销1.24亿元、1.73亿元、0.62亿元和0.12亿元，该成本已在考核的扣非归母净利润口径中消化 [10] 短期业绩展望 - 二季度业绩有望表现出韧性 [10] - 4月下旬开始高端箱板纸盈利预估小幅改善，原因包括：1）需求端，部分商品出口增加带动高档箱板纸需求；2）成本端，废纸涨价但现货木浆跌价、木片价格淡季回落，高端箱板纸盈利大概率扩张 [10] - 太阳纸业箱板纸定位于中高端 [10] - 二季度以来溶解浆趋势较好，预估量、利处于提升通道 [10] - 文化纸市场价未见好转，但预估公司通过降本增效能实现优于行业的盈利 [10] 中期行业展望 - 行业筑底看供给，拐点看需求 [10] - 2025年是造纸行业大规模新产能扩张尾声，2026年产能爬坡致供给压力尚存，新增供给结束标志行业价格见底 [10] - 2027年起供需平衡表修复会更明显，需求能否改善决定涨价趋势 [10] - 双碳政策下，造纸后续有望纳入碳交易市场，不具备降碳手段的中小纸企若承担碳排放成本将加速出清，利好头部企业 [10] - 木浆层面，展望2026-2027年，全球商品浆几乎无新产能且有产能收缩，国内一体化浆新产能较2024-2025年减少，供需趋势向好 [10] 公司估值与预测 - 截至2026年6月11日，公司股价为13.36元，PB（市净率）为1.2倍，处于过去10年0.3% 的极低分位 [8][10] - 公司新产能投放稳步推进：山东颜店60万吨漂白化学浆及碱回收等配套项目预计2026年第三季度试产；山东颜店70万吨高档箱板纸项目（PM47）预计2026年第三季度试产 [10] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为36.4亿元、40.8亿元、44.8亿元，对应PE（市盈率）为10.3倍、9.1倍、8.3倍 [10] 财务数据摘要 - 2025年营业总收入为391.92亿元，毛利率为16%；预计2026-2028年营业总收入分别为449.35亿元、475.86亿元、495.94亿元，毛利率维持在16%-17% [14] - 2025年归属于母公司所有者的净利润为32.51亿元，每股收益（EPS）为1.16元；预计2026-2028年归母净利润分别为36.36亿元、40.81亿元、44.77亿元，对应EPS分别为1.30元、1.46元、1.60元 [14] - 2025年净资产收益率（ROE）为10.7%；预计2026-2028年ROE分别为11.0%、11.3%、11.4% [14]