投资评级与核心观点 - 报告给予亿航智能“买入”评级，当前股价为6.82美元，合理价值目标为11.41美元 [6] - 报告核心观点认为，尽管公司短期交付承压导致营收波动，但商业化运营临近落地，海外拓展与多元业务布局将支撑未来增长，维持2026年全年营收约6亿元人民币的指引 [3] 近期财务与运营表现 - 营收与交付：2026年第一季度总营收为25.7百万元人民币，同比微降1.5%，环比大幅下滑85.5% [1]。营收波动主要源于eVTOL载人飞行器交付量阶段性回落，本季度仅交付4架EH216系列载人飞行器，低于2025年第一季度的11架及2025年第四季度的66架（61架EH216系列+5架VT35） [1] - 业务结构：非载人业务增长亮眼，当期完成22场航空媒体表演、交付1000架GD4.0编队无人机，显示营收多元化布局成效 [1] - 盈利能力：2026年第一季度毛利率为62.5%，较去年同期和上季度小幅提升 [2]。但营业费用同比增加36.8%至151.7百万元，导致营业亏损扩大至127.9百万元（同比扩大42.3%），净亏损扩大至126.4百万元（同比扩大61.2%） [2] - 现金流与回购：公司于6月8日公告最高3000万美元的股票回购计划 [3] 商业化进展与未来展望 - 国内商业化：EH216载人eVTOL商业化公开售票飞行服务筹备进入收尾阶段，运营站点、安全数据、人员培训及配套设备均已完善，待空域与运营流程审批落地后即可启动常态化载客运营 [3] - 海外拓展：在泰国已完成多个垂直机场选址及首条航线勘察，正推进商业运营审批；在墨西哥于5月完成拉美首次载人无人驾驶eVTOL飞行 [3] - 非载人业务：智慧城市业务中，低空物流无人机已完成广州港、珠江等航线选址，计划下半年规模化推广消防无人机产品 [11]。空中媒体业务编队无人机销售向好 [11] 盈利预测与业务拆分 - 整体预测：报告预测公司2026年至2028年营业收入分别为6.0亿元、9.8亿元、16.2亿元，归母净利润分别为-2.5亿元、-1.6亿元、0.8亿元 [3] - 收入拆分： - 产品销售：预计2026-2028年产品销售收入分别为5.21亿元、8.80亿元、15.03亿元，主要由空中交通业务（EH216、VT35）驱动 [13] - 载人飞行器交付：预计EH216系列2026-2028年交付量分别为174台、300台、520台；VT35交付量分别为8台、15台、30台 [13] - 非载人业务：预计智慧城市业务2026-2028年收入为0.43亿元、0.68亿元、0.89亿元；空中媒体业务收入为0.60亿元、0.72亿元、0.86亿元 [13] - 服务收入：预计随存量飞行器增长而增长，2026-2028年分别为0.77亿元、0.95亿元、1.21亿元 [13] - 成本预测：飞行器产品成本率预计长期稳定在38%左右；服务业务成本率在2026年拓业阶段可能升至40%，后续回落至36%-38% [12] 估值分析 - 估值方法：鉴于eVTOL行业处于发展初期，参与者普遍亏损，报告采用市销率（PS）进行估值 [15] - 可比公司： - 美股同行：Joby Aviation和Archer Aviation的2026年预测PS远高于亿航智能（分别为108.57倍和605.04倍） [17] - A股低空经济公司：如中信海直、万丰奥威、莱斯信息，2026年预测PS均值为5.21倍 [17] - 新兴行业对比：参考3D打印行业（如华曙高科、铂力特）在渗透率初期享有高估值溢价，其2026年预测PS均值为20.25倍 [17] - 估值结论：考虑到亿航智能的收入规模、产品成熟度高于部分同行，且商业化进程领先，报告给予公司2026年10倍的PS估值，对应合理价值11.41美元/股 [3][17]