投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][9] 核心观点 - 神工股份是半导体刻蚀用硅材料及零部件平台公司，正从大直径硅材料供应商向“材料+零部件”一体化厂商升级 [1][6] - 行业景气修复叠加国产替代加速，公司有望凭借“材料+零部件”一体化能力，持续推动收入结构优化与盈利能力修复 [1] - 硅零部件业务受益于国内存储厂扩产、国产刻蚀设备放量及客户认证推进，已成为公司第一大收入来源，第二增长曲线进一步强化 [1][6] - 大直径硅材料方面，公司产品覆盖14-22英寸，16英寸以上高端产品占比持续提升，已深度嵌入全球刻蚀供应链 [1][6] - 半导体硅片业务聚焦轻掺低缺陷路线，短期仍处验证和小规模供货阶段，中长期有望贡献业务储备 [1] 公司业务与财务表现 - 收入与增长：2025年公司实现营业收入4.38亿元，同比增长44.68% [6]。预计2026-2028年收入分别为7.79亿元、11.69亿元、15.33亿元，同比增长78%、50%、31% [8][9][55] - 盈利能力：2025年毛利率为44.75%，同比提升11.06个百分点；归母净利润1.02亿元，同比增长147.96% [6]。预计2026-2028年归母净利润分别为2.24亿元、3.85亿元、5.33亿元，同比增长120%、72%、38% [8][9] - 收入结构：2025年，大直径硅材料收入1.88亿元，同比增长8.11%；硅零部件收入2.37亿元，同比大幅增长100.15%，已超过大直径硅材料成为第一大收入来源 [6][23] - 产品结构优化：大直径硅材料业务中，16英寸以上高端产品收入占比从2024年的51.61%提升至2025年的56.72% [6][23][45] - 硅零部件放量：2025年硅零部件销量1.14万件，同比增长39.52%；平均销售单价（ASP）约2.08万元/件；毛利率提升至54.03% [6][51] 大直径硅材料业务 - 技术与市场地位：产品覆盖14-22英寸全规格，纯度达到11N级别，核心质量指标处于国际先进水平，可满足7nm及以下先进制程刻蚀环节需求 [6][16][44] - 客户与供应链：产品直接销售给日本、韩国等硅零部件厂商，后续进入国际刻蚀设备厂商（如美国泛林集团、日本东电电子）及全球晶圆厂（如三星电子、SK Hynix、台积电）供应链，海外客户黏性较强 [6][16][45] - 近期景气：2025年12月以来已收到海外市场新增订单，2026年第一季度受境外需求传导带动，开工率持续上升、销售额增长，已进入景气区间 [6][45] 硅零部件业务 - 产品与应用：硅零部件由大直径硅材料加工而成，是刻蚀设备腔体内需要定期更换的核心耗材，主要应用于存储芯片制造厂的等离子刻蚀工艺 [6][16] - 国产替代进展：公司已进入中国主流存储芯片制造厂（如长江存储、长鑫存储）及等离子刻蚀设备制造厂（如中微公司）供应链，以高端品类为主 [6][17] - 市场空间：AI服务器带动HBM、DDR5等高端DRAM需求，3D NAND向更高堆叠层数迭代，推动刻蚀工艺复杂度和使用频次提升，从而增加硅零部件需求 [6][7][33][34] 半导体硅片业务 - 当前状态：聚焦轻掺低缺陷抛光硅片，目前仍处于客户验证和小规模供货阶段，短期以提升开工率、控制亏损为主 [1][6][49] - 未来展望：随着8英寸硅片国产替代推进，以及硅基氮化镓厚外延硅片、光模块硅透镜用超平整硅片等高附加值应用拓展，业务盈利能力有望逐步改善 [6][49] 行业与市场机遇 - 存储扩产驱动：国内外存储厂商（如三星、SK海力士、美光、长江存储、长鑫存储）积极扩产，尤其是面向AI的HBM和高端DRAM产能，将直接拉动刻蚀设备及耗材需求 [33][36][38][39][40] - 资本开支上行：主要存储原厂（三星、美光、SK海力士）2026年资本开支规划显著增加，重点投向先进DRAM、HBM及产能建设，有望带动刻蚀材料与零部件需求 [41][42][43] - 国产替代空间：中国晶圆厂硅零部件采购规模持续增长，随着国内晶圆厂扩产、国产刻蚀设备出货增加以及供应链自主可控推进，本土硅零部件厂商有望持续受益 [46] 公司发展计划 - 定增募投：公司拟向特定对象发行股票募集资金不超过10亿元，用于硅零部件扩产项目（投资总额5.77亿元）、碳化硅陶瓷零部件研发及产业化建设项目（投资总额3.01亿元）及研发中心建设项目（投资总额2.06亿元），以强化“材料+零部件”平台能力 [51][53][54] 估值 - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.32元、2.26元、3.13元，对应市盈率（PE）分别为68.7倍、40.0倍、28.9倍 [8][9][65]