核心观点 - 报告对房地产行业维持“优于大市”评级，核心投资逻辑是关注数据边际转好带来的估值修复空间 [1][3] - 行业正从“预期修复”向“基本面验证”过渡，最悲观阶段或已过去，但尚未进入趋势性上行周期 [1][13][14] 上半年回顾：基本面边际转好 - 成交量：2026年1-4月，商品房销售额为2.3万亿元，同比-14.6%，降幅较1-3月收窄2.1个百分点；销售面积为25258万平方米，同比-10.2%，降幅收窄0.2个百分点 [15]。“小阳春”行情成色足，传统淡季表现超预期，二手房成交维持高位 [1][13] - 成交价：房价“二阶导转正”，跌幅持续收窄。2026年4月单月新建商品房销售均价为10009元/平方米，同比+2.1%，为2025年2月以来首次转正 [41]。70城二手住宅价格同比-6.2%，降幅收窄0.1个百分点；一线城市环比连续2个月为正 [41]。截至5月末，全国44城二手房价月环比-0.4%，较去年同期的-1.0%显著收窄 [62] - 市场结构：改善型需求回升带动置换链条修复，高能级城市和核心资产表现更优 [1][14] - 租赁市场：部分核心城市租金指数出现企稳回升迹象，为市场预期改善提供边际支撑 [1][14][72] - 开发投资：2026年1-4月，房地产开发投资额为23969亿元，同比-13.7%；房企到位资金为26697亿元，同比-18.4%，开发投资仍然承压 [111] 下半年展望：核心数据筑底回升 - 库存：截至2026上半年末，房地产总库存为27.1亿平方米，连续五年下降。其中土地库存建筑面积为17.5亿平方米，占比65%，呈现“源头淤积”型结构。当前过量库存约7亿平方米 [2][136][138] - 销售：预计2026年全年商品房销售额为7.7万亿元（同比-8.3%），销售面积为8.3亿平方米（同比-5.4%），跌幅小幅收窄 [2][139] - 新开工：预计2026年新开工面积有望实现正增长，若销售面积达8.3亿平方米，对应新开工面积约7.5亿平方米，同比+27% [2][144] - 竣工：由于期房库存不足，预计2026年竣工面积为4.7亿平方米，同比-20%，短期内不存在改善基础 [2][151] - 投资：预计2026年房地产开发投资为7.5万亿元，同比-9%，跌幅小幅收窄 [2][153] 投资建议与逻辑推演 - 投资逻辑：房价的边际变化是决定地产股估值修复的关键。在当前政策放松空间不大的背景下，需关注高频数据的持续向好 [154] - 三阶段演绎：1）第一阶段“没那么差”：当前地产股PB隐含的房价下跌幅度约21%，已对悲观预期充分定价，数据持续改善将带来提振 [155]。2）第二阶段“底部确认”：房价止跌成为共识，部分城市上涨，房企PB向1靠拢 [155]。3）第三阶段“房价向上”：定价仍以PB为主，部分房企会逐渐参考PE [155] - 配置建议：建议继续增配地产板块，优选折价充分、拿地积极、风险出清相对充分的标的 [3][155] - 推荐标的：个股端推荐中国金茂、越秀地产、绿城中国、华润置地、中国海外宏洋集团、招商蛇口、贝壳-W等 [3][4]