投资评级 - 报告给予中国船舶租赁（03877.HK）买入评级，为首次覆盖 [11] 核心观点 - 在全球航运上行周期与船队绿色更替的结构性红利下，中国船舶租赁资产端盈利能力持续增强，稳健的ROE表现加上高分红比例，形成了较强的股息配置价值 [2][9] - 报告研究的具体公司深植“懂船”基因以穿越周期，通过跨币种融资建立成本优势，并以前瞻性布局绿色转型形成先发优势 [2][8][9] 船舶租赁行业分析 - 现阶段全球航运处于上行周期，需求端受全球贸易发展、制造业产业链重构、中东地缘冲击等因素驱动，散运、集运、油运资产收益中枢均震荡向上 [5][16] - 供给端在绿色能源转型共识下，旧船淘汰速度加快，新船供给逐渐放量，其中散运新船供给仍有较大缺口，集运、油运新船供给持续放量 [5][16] - 散运：供需边际改善，资产中枢稳步上移，干散货船队新造船订单占比处于历史低位 [5][18] - 集运：面临供需博弈，但全球贸易繁荣、供应链重构及环保法规加速老旧船舶出清等因素重塑了结构韧性 [5][20] - 油运：合规运力紧缺与地缘冲击共振，运价突破历史高点，油轮船队在手订单量和占比仍然较低 [5][25][30] - LNG/LPG：短期受限于霍尔木兹海峡通航受阻，长期在清洁能源转型趋势下需求依然乐观 [5][27] 中国船舶租赁公司分析 财务表现与股息价值 - 2016-2025年，公司ROE维持在10%-16%区间，归母净利润年复合增速高达17.5% [6][32] - 2022-2024年分红比例稳定在30%-40%区间，2025年提升至53.8%，股息率达7.0%（以2025年末股价测算） [6][32] - 预计2026-2027年归母净利润分别为20.3、21.2亿港元，对应PB估值分别为0.86、0.79倍，预计股息率分别为7.7%、8.0% [9][97] 盈利能力分析 - 稳健的ROE源于资产端盈利能力的持续增强，2016-2025年，公司ROA由1.5%提升至4.6%，杠杆率由4.3下降至1.8 [6][36] - 经营租赁业务：租金回报率（经营租赁收入/船舶账面价值）在13%-16%区间波动，2023年后进入新一轮上行周期，2025年达16.3% [6][46][52] - 经营租赁扣除折旧、运营和财务成本后的盈利在3%-8%区间波动，2025年达6.6% [6][53][56] - 融资租赁和贷款业务：2025年末应收贷款及租赁款余额为185.4亿港元，资产收益率在5%-9%之间波动，净利差由2020年的2.2%提升至2025年的4.8% [7][57][63][64] 核心竞争优势 1. “懂船”基因与穿越周期能力：背靠中国船舶集团，拥有丰富的产业资源和高管团队，秉持“逆周期投资、顺周期运营”策略，ROE表现较美股上市同业更为稳健 [8][70][74] 2. 跨币种融资成本优势：长期拥有标普和惠誉A-信用评级，海外融资利率较低；同时利用境内利率下行机会，发行低息人民币债券（如2024年一期熊猫债票面利率仅2.36%）以置换负债，建立综合融资成本优势 [8][87][89] 3. 年轻化船队与绿色转型先发优势：运营船舶平均船龄仅4.5年，显著低于行业平均水平；海上清洁能源装备投融资金额占比达37.7%，在IMO加速脱碳进程中形成较强先发优势，2024年船队CII评级中A级和B级占比合计达79% [8][40][90][94][95] 业务与资产状况 - 2025年收入结构以经营租赁（62%）和融资租赁（26%）为主 [36][39] - 截至2025年末，公司共有船舶135艘（运营114艘，在建21艘），按投融资金额划分，集装箱船、液货船、散货船、特种船、海上清洁能源装备占比分别为12.8%、23.8%、12.5%、13.2%、37.7% [40][44] - 资产质量夯实，2025年测算不良率维持在0.9%，拨备覆盖率达464% [68][69]