报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持”，且为维持评级 [1] 报告的核心观点 - 恒瑞医药作为创新药龙头，其创新管线深受BMS、GSK、默沙东等国际药企认可，但海外估值被显著低估 [1] - 当前市值仅反映其国内已上市产品价值，庞大的在研管线潜力及海外市场空间未被充分体现，潜在增长空间较大 [4][29] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周及年初至今各医药股收益情况 - 本周（截至2026年7月3日）A股生物医药指数上涨10.53%，年初至今下跌5.06%；相对于沪深300指数的超额收益分别为11.07个百分点和-9.65个百分点 [4][9] - 本周恒生生物科技指数上涨15.09%，年初至今下跌2.07%；相对于恒生科技指数的超额收益分别为9.29个百分点和15.82个百分点 [4][9] - A股本周涨幅居前的个股包括：热景生物(+63.74%)、海南海药(+48.67%)、三生国健(+46.45%)；跌幅居前的包括：通化金马(-26.72%)、爱迪特(-9.90%)、纳微科技(-5.85%) [4][9] - H股本周涨幅居前的个股包括：启明医疗-B(+37.30%)、维昇药业-B(+33.10%)、映恩生物-B(+32.19%)；跌幅居前的包括：中国再生医学(-12.50%)、现代中药集团(-12.32%)、三爱健康集团(-8.82%) [4][9] 2. 恒瑞医药：被低估的创新药龙头 国内业务表现强劲 - 创新转型成果显著：截至2026年7月3日，已上市24款1类创新药 [4][17] - 创新药收入占比持续提升：2025年创新药销售收入为163.42亿元，同比增长26.09%，占药品销售收入比例达58.34%；2026年第一季度创新药收入为45.26亿元，同比增长25.75%，占比进一步提升至61.69% [17] - 盈利能力持续改善：2025年毛利率为86.21%，净利率为24.40%；2026年第一季度毛利率提升至86.60%，净利率提升至28.02% [19] - 2026年全年创新药收入增速指引为30%以上 [4][17] 出海战略全面提速 - 过去三年，通过对外许可、设立新公司、战略联盟等多种方式加速全球化布局，合作伙伴包括MSD、Merck、IDEAYA、GSK、BMS等 [22] - 与BMS的合作最高总交易额可达152亿美元，创中国药企BD交易之最，且恒瑞拥有共同开发特定项目的选择权及参与全球商业化的机会 [4][22] 研发开启全球化新时代 - 治疗领域从“肿瘤主导”扩展到“肿瘤+慢病”全面覆盖，瞄准心血管及代谢、自身免疫、中枢神经系统等高速增长市场 [25] - 研发策略从“Fast-Follow-On”转向聚焦“FIC & BIC”，每年研发费用占总收入的20%~25%，拥有5600多名研发人才及15个研发中心（4个在海外） [26] - 截至2026年7月3日，拥有100多个新分子实体处于临床阶段，每年约有20个新分子实体进入临床 [26] 估值存在显著低估 - 当前市值仅反映了国内已上市并处于稳定放量期的产品价值 [4][29] - 多个已获批但尚未开始放量的重磅产品（如HER-2 ADC瑞康曲妥珠、IL-17A单抗夫那奇珠单抗等）的估值未完全体现 [29] - 超过100个临床阶段产品的未来国内销售潜力未被计入 [29][31] - 已出海产品的海外估值（如授权MSD的Lp(a)小分子抑制剂、被GSK收购的TSLP单抗等）以及与国际巨头（GSK、BMS）深度合作带来的研发平台价值加成均未在市值中体现 [31] 3. 研发进展与企业动态 近期重要行业研发动态 - 7月3日，罗氏旗下基因泰克宣布其下一代KRAS G12C抑制剂divarasib在3期临床中达到主要终点 [4] - 6月30日，朗来科技口服CFB抑制剂MY008211A拟纳入突破性治疗；同日，Arrowhead与赛诺菲联合申报的siRNA药物VSA001也拟纳入突破性治疗 [4] - 6月30日，Viridian Therapeutics的甲状腺眼病抗体疗法Lumvoa获FDA批准 [4] - 6月29日，宜联生物B7-H3 ADC依康坦博妥塔单抗拟纳入CDE优先审评 [4] - 6月26日，默沙东Keytruda联合吉利德Trop-2 ADC Trodelvy获FDA批准用于一线治疗三阴性乳腺癌 [4] - 6月24/25日，吉利德Trodelvy、辉瑞哌柏西利、恒瑞医药环孢素滴眼液、通化金马琥珀酸安维吖啶等多个产品在全球或中国获批新适应症或上市 [34][35] 4. 具体投资思路与标的建议 - 看好的子行业排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 药店 > 中药 > 医疗器械 [4][10] - 从不同技术/领域角度建议关注的标的包括： - PD-1 PLUS：康方生物、三生制药、信达生物、泽璟制药 [4][12] - ADC（抗体偶联药物）：映恩生物、科伦博泰生物、百利天恒 [4][12] - 小核酸：前沿生物、必贝特、瑞博生物 [4][12] - 自身免疫：康诺亚、益方生物、一品红 [4][12] - 创新药龙头：百济神州、恒瑞医药 [4][12] - CXO及上游科研服务：药明康德、昊帆生物、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物科技 [4][12] - 医疗器械：联影医疗、鱼跃医疗 [4][12] - AI制药：晶泰控股 [4][12] - 中药：佐力药业、方盛制药、东阿阿胶 [4][12] - 药店：益丰药房、大参林、老百姓 [4][12] 5. 行情回顾与估值追踪 - 医药指数市盈率为32.70倍，较历史均值低5.64倍 [6] - 本周医药各子板块全线上涨，且均跑赢沪深300指数（-0.54%） [6]