投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级 [3] - 核心观点：联讯仪器是具备稀缺性的国产光通信测试设备龙头，卡位核心环节，受益于下游光通信行业高景气度、测试设备价值量提升及国产替代加速三重逻辑，业绩进入高速增长期 [1][2][3] - 目标价：基于27年82倍PE估值，对应合理价值为2150.82元/股，当前股价为1955.00元 [3][5] 公司概况与市场地位 - 业务定位：专注于高速通信、电性能、光芯片及半导体晶圆芯片等领域的测试仪表设备，已形成“仪器+设备+解决方案”的完整生态 [1][14] - 产品矩阵：主营业务为电子测量仪器（通信测试与电性能测试仪器）和半导体测试设备（光电子器件与功率器件测试设备） [17] - 稀缺性：是全球少数、国内极少数量产供货400G、800G、1.6T高速光模块核心测试仪器的厂商，也是全球第二家推出业内最高水平1.6T光模块全部核心测试仪器的厂商 [1][17] - 市场地位：在2024年中国光通信测试仪器市场中，以9.9%的市占率位列第三，是前五大厂商中唯一的国内厂商 [2][70] 财务表现与业绩预测 - 近期业绩：根据半年度业绩预告，26H1预计实现归母净利润5.1亿元至5.8亿元，同比+802%至+926%；按中值计算，26Q2实现归母净利润约4.26亿元，环比+258% [1][25] - 历史财务：2024年实现营业收入7.89亿元（同比+185.9%），归母净利润1.40亿元；2025年实现营业收入11.94亿元（同比+51.4%），归母净利润1.74亿元 [4][24] - 收入结构：2025年，电子测量仪器收入占比45.71%，半导体测试设备收入占比46.66%，境外收入占比提升至32.6%（2022年为13.5%） [27] - 盈利能力：毛利率从2022年的43.6%提升至2025年的58.8%，26Q1进一步提升至66.76%；净利率从2022年的-17.67%提升至2025年的14.56%，26Q1为24.34% [31] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为48.53亿元、96.51亿元、148.05亿元，归母净利润分别为12.31亿元、26.93亿元、43.81亿元 [3][4] 行业机遇与核心驱动力 - 下游高景气：AI基建需求拉动光通信行业高景气，下游光模块厂商加速扩产，26Q1中际旭创资本开支19.29亿元，同比+380% [2][59][62] - 设备价值量提升：光模块从800G向1.6T演进，检测精度要求提升，高端测试设备价值量占比有望提高，例如采样示波器平均单价从2022年的11.65万元上涨至2025年的28万元 [2][66] - 国产替代空间广阔：2024年海外企业占据中国光通信测试仪器市场约84%的份额，国产化率提升空间巨大，联讯仪器作为国产先锋有望受益 [2][70] - 半导体测试设备机遇：全球半导体市场进入新一轮上升周期，WSTS将2026年市场规模预测上调至1.5万亿美元；后道封测设备价值量占比从2024年的11.0%提升至2025年的13.2% [84][90] 公司竞争优势与成长逻辑 - 技术领先性：部分产品性能已追平或接近行业最高标准，如时钟恢复单元最高速率达120GBaud，与Keysight同类产品最高水平一致 [77][124] - 平台化布局：以光通信测试为基础，横向拓展至高精度电学测试、光电子器件测试、功率器件测试及半导体集成电路测试设备，构建测试设备平台 [119][126] - 研发投入：持续高研发投入保持产品迭代，2025年研发费用2.8亿元，研发费用率23.44%；26Q1研发费用1.19亿元，研发费用率24.32% [35] - 股权结构稳定：核心管理团队通过直接和间接方式合计控制公司54.79%的股份，控制权稳定 [21]