报告公司投资评级 - 首次覆盖安利股份，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 安利股份为国内PU合成革龙头企业，在成本、客户、技术等方面具备显著竞争优势 未来伴随下游功能鞋材传统需求的边际改善、TPU产品与汽车等新兴领域需求的加速释放，公司业绩有望维持高速增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司为国内PU合成革龙头企业 - 安利股份成立于1994年，总部位于安徽合肥，2011年在深交所上市 公司始终专注于聚氨酯（PU）合成革业务，是中国轻工业塑料（人造革合成革）行业综合排序第一名等多项荣誉企业 [43][44] - 公司股权结构稳定清晰，截至2023Q3第一大股东为安徽安利科技投资集团股份有限公司，持股比例为21.90% 实际控制人为姚和平等8位一致行动人 [25] - 公司产能规模稳步扩张，国内与海外基地同步布局 拥有合肥本部、俄罗斯、越南三大生产基地 越南基地规划4条生产线，2条已投产，剩余2条计划2024H2投产 [50] - 公司经营模式稳健成熟，采用“以销定产、订单驱动”的生产模式，销售以直销为主、经销商和贸易商为辅 [54] - 2011 - 2022年公司营收总体呈上升趋势，扣非归母净利润有所波动 2023年前三季度，受益于新兴领域需求及新产品放量，扣非归母净利润同比增长45.94% [34][35] - 合成革是公司主要营收、毛利来源，2023H1生态功能性合成革贡献了90%以上的营收和毛利 [36] - 2022年公司海外营收与毛利占比均接近四成 未来随着安利越南产能落地，海外业务营收与毛利有望同步增长 [58] - 公司加大研发投入同时控制期间费用率，2015年至今实施三次股份回购与三次员工持股计划，彰显长期发展信心 [88][92] PU合成革行业：新兴需求驱动成长，前景未来可期 - PU合成革产业链分为上、中、下游，上游原料为基布、聚氨酯树脂等，中游为PU合成革产品，下游为终端应用领域 [67] - 国内PU合成革行业竞争格局分散，规上企业有500多家，分为三个梯队 未来落后中小企业产能或将出清，龙头企业有望增强定价能力 [102] - 国内人造革合成革下游需求以鞋材、服装及家具箱包为主，2022年鞋材、服装、家具与箱包领域分别占比38%、17%、17%、12% [104] - 2024年沙发家居领域需求或受地产竣工端影响承压，建议关注保交楼进展 [107] - 伴随海内外终端企业库存逐步去化，上游PU合成革需求有望迎来边际改善 [111] - 新能源汽车渗透率持续提升，PU合成革需求加速释放 保守与乐观情形下，2030年国内新能源汽车用PU合成革市场规模分别可达24、160亿元 [141][142] - PU合成革还可应用于电子产品、体育装备、工程装饰等新兴领域，未来需求释放有望使企业受益 [143] 安利股份：多举措构筑竞争优势，新产品与新需求助力公司二次成长 - 公司产能位居行业前列，规模优势显著，聚氨酯合成革产品国内市场占有率约5.3%，生态功能性细分市场占有率约25% 较大产能规模可带来成本优势 [167] - 公司深度绑定下游优质客户，“2 + 4”战略布局日益完善，客户粘性较高 [147] - 公司是行业领头标兵，截至2023年三季度末拥有有效授权专利554项，制定国家和行业标准51项 在研项目众多，为长期发展打下基础 [148][150] - 水性、无溶剂聚氨酯合成革是行业发展趋势，公司积极布局、技术领先 [151] - 公司积极推进TPU产品客户认证，未来有望贡献重要业绩增量 [157] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2023 - 2025年归母净利润分别为0.73、1.86、2.60亿元，EPS分别为0.33、0.86、1.20元，当前股价对应PE分别为35.9、14.1、10.0倍 [3]