投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 预计公司2023-2025年EPS分别为0.98/1.45/1.82元 对应2024年3月8日收盘价PE分别为27.2/18.3/14.6X [27][43] 核心观点 - AI服务器快速发展带动PCB量价齐升 高性能运算推动高阶HDI和高频高速PCB产品需求增长 [6][24][127] - 汽车电子化/智能化加速推动车用PCB需求长期增长 新能源车渗透率提升带来PCB新增用量需求 [47][91][117] - 公司通过收购PSL切入PCB软板业务 形成"软硬兼具"产品布局 综合竞争力进一步加强 [50][125][132] - 公司高端显卡PCB技术全球领先 高密度多层VGA PCB和小间距LED PCB市场份额位列全球第一 [27][32][46] 行业分析 PCB行业概况 - 2021年全球PCB市场规模达809亿美元 同比+24% 预计2025年增长至887亿美元 2021-2025年CAGR达2.3% [106] - 全球PCB产能向东迁移 2022年亚洲PCB产值占比超过全球90% 中国发展为全球PCB第一大生产国 [80] - 全球PCB厂商集中度分散 2022年前十厂商营收合计299亿美元 占全球市场比例37% 臻鼎以7%市占率位列首位 [16] 服务器PCB需求 - 预计2024年全球服务器出货量达1365.4万台 同比+2.05% [1] - 2023年全球AI服务器出货量同比+38.4%至118万台 预计2026年增长至237万台 2023-2026年CAGR达26% [1] - 服务器平台迭代推动PCB层数从Purley平台10-12层提升至Eagle Stream平台14-20层 单机PCB价值量提升 [2] 汽车PCB需求 - 汽车电子占整车成本比例不断提升 预计2030年提升至50% 纯电动汽车电子成本占比达65% [90] - 2022年全球车用PCB产值达94亿美元 同比+8% 预计2027年增加至124亿美元 2022-2027年CAGR达5.66% [91] - ADAS渗透提升成为车用PCB新增长点 自动驾驶系统多数采用HDI板 价格约为4-8层多层板的3倍 [130] 公司业务分析 技术实力 - 具备70层高精密线路板、24层六阶HDI线路板的研发制造能力 [32][46] - 高端显卡PCB技术全球领先 应用于Eagle Stream级服务器产品已规模量产 [24][92] - 已实现4阶HDI及高多层产品化 6阶HDI产品加速布局中 [24][92] - 医疗领域开发了MIS-FlexTM产品 最长可达2米 线宽/线距满足35um/35um [9] 客户资源 - 与英伟达、特斯拉、英特尔、AMD、亚马逊、微软等国际知名品牌保持深度合作 [27][32][58] - 在车用PCB领域是全球最大电动车客户的TOP2供应商 合作客户包括特斯拉、博世、安波福等 [47][131] - 2023年完成收购PSL 通过其子公司MFSS切入汽车、工业、医疗等高壁垒行业 [50][125] 财务表现 - 2023年前三季度实现营收57.44亿元 同比-3.73% 归母净利润5.86亿元 同比-8.45% [96] - 23Q3单季度营收20.7亿元 同比+5.13% 归母净利润2.4亿元 同比+29.97% [96] - 毛利率逐季改善 23Q3毛利率达24% 相较22Q3增加9个百分点 [98] - 2023年前三季度研发费用达2.94亿元 同比+39.2% [39] 业绩预测 - 预计2023-2025年营业收入分别为83.7/116.4/137.2亿元 同比增速6%/39%/18% [138] - 预计2023-2025年归母净利润分别为8.4/12.5/15.7亿元 同比增速6%/49%/25% [138] - PCB硬板业务预计2023-2025年营收增速分别为6%/24%/19% 毛利率分别为19%/20%/21% [134] - PCB软板业务预计2023-2025年营收分别为1/15/17亿元 毛利率分别为25%/26%/27% [154]