报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价下调至28.7元，上次预测为33.2元，当前价格22.45元 [9][14] 报告的核心观点 - 公司产品结构优化、收入增长势能持续，保持较大力度投入C端建设，长期价值可期；发布回购方案及较高比例分红预案彰显发展信心 [9] - 考虑公司较强费用投放，下调2024 - 25年EPS预测至0.82(-0.21)、1.04(-0.28)元，新增26年预测为1.32元，参考同业考虑净利率改善空间较大给予24年35XPE [9] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司前身系康庆坊、永盛源等多个徽酒老作坊基础上组建的省属国营大型白酒企业，曾用名甘肃陇南春酒厂，是国内建厂最早的中华老字号白酒酿造企业之一；目前已发展成为以优质白酒酿造为主，集科技研发、物流配送、网络营销、观光旅游为一体的现代化大型白酒企业 [12] 财务数据 历史财务 - 2023年公司实现营收25.48亿元、同比+26.64%，归母净利3.29亿元、同比+17.35%，扣非净利3.28亿元、同比+21.03%；23Q4单季营收5.29亿元、同比+17.35%，归母净利0.56亿元、同比 - 15.44%，扣非净利0.54亿元、同比 - 2.29% [9] - 2023年300元+/100 - 300元 /100元内产品收入分别为4.0/12.9/8.2亿元，同比+37%/+32%/+14%；省内/省外收入分别同比+27%/+26%，环比提速；23年毛利率同比 - 0.35pct至62.4%，其中省外单Q4至62.4%，销售费率高基数上同比+0.1pct至21.0%，管理/研发费率分别同比持平/-0.5pct，净利率同比 - 1.0pct [9] 财务预测 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2,012|2,548|3,115|3,759|4,492| |经营利润（EBIT，百万元）|281|354|468|600|762| |净利润（归母，百万元）|280|329|415|527|670| |每股净收益（元）|0.55|0.65|0.82|1.04|1.32| |每股股利（元）|0.21|0.22|0.45|0.57|0.71| |毛利率|62.8%|62.4%|63.0%|63.6%|64.3%| |EBIT率|14.0%|13.9%|15.0%|15.9%|17.0%| |净利润率|13.9%|12.9%|13.3%|14.0%|14.9%| |净资产收益率(ROE)|8.9%|9.9%|11.8%|14.1%|16.5%| |总资产收益率(ROA)|6.8%|7.3%|8.6%|10.0%|11.6%| |投入资本回报率(ROIC)|8.1%|9.0%|11.2%|13.5%|15.9%| |资产负债率|23.1%|24.5%|27.5%|28.8%|30.0%| |净负债率|-24.7%|-30.5%|-35.9%|-38.1%|-41.5%| |PE|40.64|34.63|27.46|21.62|17.00| |PB|4.31|3.75|3.24|3.04|2.81| |EV/EBITDA|32.27|24.01|16.83|13.85|10.98| |P/S|5.66|4.47|3.66|3.03|2.54| |股息率|0.9%|1.0%|2.0%|2.5%|3.2%| [9][11] 分红回购 - 公司拟每10股派3.89元，现金分红比例升至60%；拟以1 - 2亿元回购股份用于员工持股或激励，回购股价上限28元，对应股本比例0.7% - 1.4% [9] 可比公司估值 |股票代码|公司|总市值（亿元）|2024年EPS（元）|CAGR 2022 - 24|PE 2022A|PE 2023E|PE 2024E|PEG|PS 2022A|PS 2023E|PS 2024E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600809.SH|山西汾酒|3,073|10.37|25%|38|30|24|1.0|11.7|9.6|7.9| |000596.SZ|古井贡酒|1,273|10.11|30%|41|30|24|0.8|7.6|6.1|5.2| |600559.SH|老白干酒|179|0.97|12%|25|26|20|1.7|3.8|3.3|2.9| |600197.SH|伊力特|103|0.91|61%|62|32|24|0.4|6.3|4.7|3.7| |平均值| - | - | - | - |42|29|23|1.0|7.4|5.9|4.9| [16]