报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][3] 报告的核心观点 - 2023年报告研究的具体公司业绩阶段承压，产品结构调整仍在持续，下调2024/2025盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024 - 2026年归母净利润17.35/20.33/23.88亿元，对应EPS为0.28/0.33/0.39元，当前股价对应PE为22.1/18.8/16.0倍，公司技术壁垒和制造优势强劲，新业务推进开拓，看好中长期业绩在低基数下弹性释放，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 日期为2024/3/21，当前股价7.070港元，一年最高最低10.880/4.610港元，总市值433.94亿港元，流通市值433.94亿港元，总股本61.38亿股，流通港股61.38亿股，近3个月换手率10.44% [3] 收入拆分 - 2023年ToB业务收入93.21亿元（同比 - 12.7%），ToC业务收入18.47亿元（同比 + 26.0%），新品迭代拉动零售端业务增长 [4] - 美国市场ToB端销售实现收入40.84亿元（同比 + 8.2%），通过建立本地仓库等推广销售，收入占比36.6% [4] - 中国市场处于新国标产品适应期，ToB端销售实现收入1.63亿元（同比 - 92.7%），收入占比从18.5%下降至1.5% [4] - 欧洲及其他市场ToB端收入50.74亿元（同比 + 8.9%），收入占比提升7.1pct至45.4%，一次性产品热销，实现收入33.70亿元（同比 + 74.5%），收入占比提升14.3pct至30.2% [4] 盈利能力 - 2023年毛利率同比减少4.5pcts至38.8%，主因产品结构调整，低毛利一次性产品收入占比提升 [5] - 销售/管理/研发费用占比分别为4.7%/7.8%/13.3%，同比 + 1.5/-1.7/+2.0pct，研发费用于较高基数下同增8.1%至14.8亿元 [5] - 2023年净利率为14.7%，同比 - 5.9pct，因产品结构调整及费用持续投入阶段承压 [5] 公司展望 - 预计公司坚持聚焦电子雾化领域，夯实产品竞争力，随着监管趋严，传统业务逐步恢复稳健增长 [6] - 公司借助技术积累，加深医疗雾化等赛道布局，2024年初推出MOYAL岚至品牌和第一代雾化美容仪产品，新领域研发成果落地将打开成长想象空间 [6] 财务预测 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|12,145|11,168|12,352|13,835|15,937| |YOY(%)|(11.7)|(8.0)|10.6|12.0|15.2| |净利润(百万元)|2,510|1,645|1,735|2,033|2,388| |YOY(%)|(52.5)|(34.5)|5.5|17.2|17.4| |毛利率(%)|43.3|38.8|38.1|38.8|39.5| |净利率(%)|20.7|14.7|14.0|14.7|15.0| |ROE(%)|12.3|7.7|8.2|9.2|10.2| |EPS(摊薄/元)| - | - | - |0.41 0.27 0.28 0.33 0.39| - | |P/E(倍)|15.2|23.3|22.1|18.8|16.0| |P/B(倍)|1.9|1.8|1.7|1.6|1.4| [7]