报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 3月25日晚间扬农化工发布2023年年度报告 2023年公司营业总收入114.78亿元 同比-27.41% 归母净利润15.65亿元 同比-12.77% 扣非归母净利润15.06亿元 同比-22.05% 2023Q4营业总收入22.04亿元 同比-18.63% 归母净利润2.04亿元 同比+31.03% 扣非归母净利润2.03亿元 同比+53.01% [1] - 2023年以来全球农药市场处于去库存周期 需求不足 价格中枢下行 公司原药平均售价7.65万元/吨 同比-29.54% 制剂平均售价4.69万元/吨 同比-3.50% 但公司深化规模客户合作 强化核心品种销售 加快新品布局 原药销量9.65万吨 同比+10.43% 制剂销量3.57万吨 同比+2.36% 且降本增效成效显著 全年节支超1亿元 采购因原料价格下降节支12.1亿元 2023年毛利率25.60% 同比-0.08pct 净利率13.65% 同比+2.29pct [1] - 公司优嘉四期二阶段项目11月底完成调试 达产达效 并推进优嘉五期项目 2023年4月公告投资优创项目 总投资423,781万元 建设期2.5年 预计年均营业收入40.83亿元 该项目有助于解决子公司瓶颈问题 优化生产布局 打开远期成长空间 [1] - 看好公司优嘉、优创项目带来的新一轮成长 海外市场去库存接近尾声 公司有望受益于农药行业底部修复需求增量 下调2024 - 2025年盈利预测 新增2026年盈利预测 预计2024 - 2026年归母净利润分别为16.94、21.13、23.56亿元 对应PE分别为12X、10X、9X倍 维持“买入”评级 [1][2] 财务数据总结 主要财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11478|13275|15198|17085| |收入同比（%）|-27.4%|15.7%|14.5%|12.4%| |归属母公司净利润（百万元）|1565|1694|2113|2356| |净利润同比（%）|-12.8%|8.3%|24.7%|11.5%| |毛利率（%）|25.6%|25.8%|26.5%|26.2%| |ROE（%）|16.2%|14.9%|15.6%|14.8%| |每股收益（元）|3.87|4.17|5.20|5.80| |P/E|16.32|12.33|9.89|8.87| |P/B、EV/EBITDA|2.65、9.52|1.84、7.25|1.55、5.25|1.32、4.38|[1][3][5] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|/|2395|3008|3061| |净利润|/|1696|2115|2358| |折旧摊销|/|573|769|755| |财务费用|/|60|64|68| |投资损失|/|-40|-50|-56| |营运资金变动|/|-301|87|-102| |其他经营现金流|/|2051|2051|2498| |投资活动现金流|/|-949|-1258|-1091| |资本支出|/|-978|-1298|-1137| |长期投资|/|-10|-10|-10| |其他投资现金流|/|40|50|56| |筹资活动现金流|/|-19|-21|-33| |短期借款|/|20|20|20| |长期借款|/|20|20|20| |普通股增加|/|0|0|0| |资本公积增加|/|0|0|0| |其他筹资现金流|/|-59|-61|-73| |现金净增加额|/|1089|1749|1957|[4] 资产负债表（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|9075|10473|13293|15923| |现金|1763|2852|4600|6558| |应收账款|1895|2214|2522|2842| |其他应收款|31|47|48|57| |预付账款|201|265|282|329| |存货|1590|1790|2055|2307| |其他流动资产|3595|3303|3787|3829| |非流动资产|6628|6979|7485|7828| |长期投资|0|0|0|0| |固定资产|4106|4403|4484|4608| |无形资产|641|718|770|834| |其他非流动资产|1881|1858|2230|2386| |资产总计|15703|17451|20778|23751| |流动负债|5744|5759|6928|7508| |短期借款|361|381|401|421| |应付账款|1950|1784|2287|2434| |其他流动负债|3433|3594|4240|4653| |非流动负债|281|306|329|344| |长期借款|3|23|43|63| |其他非流动负债|278|283|286|281| |负债合计|6026|6066|7257|7852| |少数股东权益|6|7|9|10| |股本|406|406|406|406| |资本公积|746|746|746|746| |留存收益|8519|10226|12360|14736| |归属母公司股东权益|9672|11379|13512|15888| |负债和股东权益|15703|17451|20778|23751|[4] 利润表（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11478|13275|15198|17085| |营业成本|8539|9849|11168|12616| |营业税金及附加|47|46|58|62| |销售费用|230|278|311|354| |管理费用|517|652|716|822| |财务费用|-58|-10|-50|-116| |资产减值损失|-24|-58|-28|-43| |公允价值变动收益|3|0|0|0| |投资净收益|-15|40|50|56| |营业利润|1869|2018|2519|2808| |营业外收入|2|0|0|0| |营业外支出|5|0|0|0| |利润总额|1866|2018|2519|2808| |所得税|300|323|404|450| |净利润|1566|1696|2115|2358| |少数股东损益|1|1|2|2| |归属母公司净利润|1565|1694|2113|2356| |EBITDA|2575|2581|3238|3447| |EPS（元）|3.87|4.17|5.20|5.80|[4]