报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [17][18] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国产智能卫浴龙头近年积极把握行业趋势，智能产品占比提升产品结构优化，渠道多元布局把握全域流量，海外出口布局成长可期，自产率和自动化有望优化效率，发布股权激励彰显增长信心，预计2024 - 2026年归母净利润分别为4.89亿元、5.65亿元、6.50亿元，分别同比增长15.2%、15.4%、15.0% [18] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023年营业总收入76.48亿元，同比+1.79%；2024 - 2026年预计分别为85.22亿元、94.83亿元、104.44亿元，增长率分别为11.4%、11.3%、10.1% [17][3][10] - 2023年归母净利润4.25亿元，同比 - 28.43%；2024 - 2026年预计分别为4.89亿元、5.65亿元、6.50亿元，增长率分别为15.2%、15.4%、15.0% [17][3][10] - 2023年毛利率28.3%，2024 - 2026年预计分别为28.5%、28.7%、29.5% [3][10] - 2023年净资产收益率ROE 8.5%，2024 - 2026年预计分别为8.9%、9.3%、9.7% [3][10] - 2023年EPS（摊薄）0.44元，2024 - 2026年预计分别为0.50元、0.58元、0.67元 [3][10] - 2023年市盈率P/E 20.08倍，2024 - 2026年预计分别为17.43倍、15.10倍、13.12倍 [3][10] - 2023年市净率P/B 1.70倍，2024 - 2026年预计分别为1.55倍、1.41倍、1.27倍 [3][10] 费用率 - 2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为7.9%、8.6%、4.5%、0.06%，分别同比 - 1.6pct、 - 0.06pct、 - 0.07pct、 - 0.15pct，销售费用率下降主要因2023年下半年将对经销商的补贴费用改为价格折扣，计提的经销商补贴减少 [2] 现金流 - 2023年经营活动现金流11.7亿元，同比+190.98%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加，以及支付各项税费减少；投资活动现金流 - 8.8亿元，同比+30.9%，主要系购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少；筹资活动现金流 - 1.5亿元，同比 - 109.7%，主要系22年收到募集资金以及23年偿还长期借款较上年增加及分配股利支付的现金增加 [2] 产品与渠道 - 分产品，2023年卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房分别实现收入37.4亿元、21.0亿元、7.7亿元、4.3亿元、3.9亿元，分别同比+6.6%、+1.5%、 - 4.6%、 - 15.8%、 - 6.2%，智能坐便器实现收入15.6亿元，同比+12.5%，占营收比重达20.4%，同比+1.9pct [17] - 分渠道，2023年经销（含经销零售、电商、家装及工程）收入为65.6亿元，同比 - 0.76%，其中经销零售、经销电商、家装、经销工程分别实现收入29.5亿元、8.1亿元、11.4亿元、16.6亿元，分别同比 - 3.5%、 - 0.7%、+9.4%、 - 2.2%，年底终端网点数量达17,567家，较上年底增加4189家，新增网点大部分为下沉渠道；直销（含直营电商及直营工程）收入为10.4亿元，同比增+20.03%，其中直营电商实现收入8.0亿元，同比+15.3% [17] - 分地区，2023年境内、境外分别实现收入75.2亿元、1.3亿元，分别同比+0.6%、+238.3%，公司规划2024年加快海外市场拓展，推动内销和出口协同发展 [17] 毛利率 - 2023年实现毛利率28.34%，同比 - 4.5pct，1Q24毛利率24.4%，同比 - 6.04pct，由于价格因素影响高于自产率提升的降本贡献，23年7月实行主要产品（不含瓷砖）统一配送的运输模式，运输成本提升；分产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具毛利率分别为28.52%、26.58%、26.77%，分别同比 - 5.52pct、 - 3.88pct、 - 3.33pct [17]