报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年4月25日晚国联证券拟发行股份收购民生证券控制权并募集配套资金，收购提升净资产规模同时募资加强综合竞争优势，看好合并后在风控指标缓解、业务互补、降低综合资金成本方面的协同效应，维持2024 - 2026年归母净利润预测8.0/9.8/11.9亿元，对应EPS分别为0.3/0.3/0.4元，当前股价对应PB 1.7/1.6/1.5倍，维持“买入”评级[3] 根据相关目录分别进行总结 公司收购计划 - 2024年4月25日晚国联证券公告终止此前定增事项，拟发行股份收购民生证券控制权并募集配套资金，股票自26日开市起停牌，预计不超10个交易日；初步计划收购45家交易对方持有的民生证券108.7亿股股份（总股本95.48%），具体方案等均未确定[3] 收购带来的优势 - 提升净资产体量和用表能力，改善风控指标：2023Q3末民生证券净资产160.1亿元，2023年末国联证券净资产181亿元，收购后净资产规模达341亿元，排名有望跃升至前20；从权益乘数看，收购提升民生证券净资本用表能力；两者合并缓解风控指标压力[3] - 投行、研究业务互补：2023年民生证券/华英证券（国联投行子）IPO规模200.67/23.68亿元，排名第6/24，市占率5.6%/0.7%，民生证券储备项目36单，排名第4，收购补足国联证券投行业务短板；2023年国联证券/民生证券公募佣金收入1.03/3.66亿元，同比+30%/+24%，排名第38/17，合并后佣金收入达4.70亿元，排名跃升至12名[3] - 财富管理业务区域互补：截至2024年4月25日，民生证券有86家网点，河南、广东、江苏分别有26/8/8家，2023前三季度股基市占率0.23%；国联证券有101家网点，江苏省/广东省/北京市/浙江省分别有63/7/6/6家，2022年股基市占率0.49%[3] - 合并后综合资金成本有望下降：国联证券2024年1月发行的3年期公司债利率为2.8%，民生证券2023年12月发行的3年期公司债利率为4.2%，收购后综合付息债务成本有望下降[3] 财务预测 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|2,623|2,955|3,479|4,027|4,630| |YOY(%)| - | -11.6 12.7|17.7|15.7|15.0| |归母净利润(百万元)|767|671|796|977|1,191| |YOY(%)| - | -13.7 -12.5 18.6| - |22.7|21.9| |毛利率(%)|36.7|27.5|27.7|29.4|31.2| |净利率(%)|29.3|22.7|22.9|24.3|25.7| |ROE(%)|4.6|3.9|4.4|5.3|6.2| |EPS(摊薄/元)|0.27|0.24|0.28|0.34|0.42| |P/E(倍)|39.1|44.7|37.7|30.7|25.2| |P/B(倍)|1.8|1.7|1.7|1.6|1.5|[4]