交易概况 - 公司发行股份购买民生证券99.26%股份，标的资产交易价格为2949180.57万元[9][15] - 拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，总额不超过20亿元，发行A股股份数量不超过2.5亿股[16] 交易进展 - 2024年12月30日，公司持有民生证券11288911130股股份，占比99.26%[18] - 2025年1月3日，办理完毕发行股份购买资产的新增股份登记，新增A股股份2640269065股[21] - 2025年3月10日，办理完毕新增股份登记，新增A股股份2.08550573亿股[31] 募集资金 - 本次发行价格为9.59元/股，与发行底价比率为104.69%[23] - 本次发行募集资金总额为19.9999999507亿元[26] - 扣除各项发行费用后，实际募集资金净额为19.708953079亿元[30] 股份锁定承诺 - 兖矿资本、厚润泽汇等交易对方认购的股份有不同期限的锁定期[36][37] 业绩情况 - 2025年末公司总资产2032.18亿元，较上年末增长109.05%[42] - 2025年末归属公司股东的权益524.90亿元，较上年末增长182.44%[42] - 2025年公司营业收入76.73亿元，同比增长185.99%[42] - 2025年归属于上市公司股东的净利润20.09亿元，同比增长405.49%[42] 业务收入 - 2025年经纪及财富管理业务收入27.53亿元，同比增长180.31%[42] - 2025年投资银行业务收入9.23亿元，同比增长171.33%[42] - 2025年资产管理及投资业务收入7.42亿元，同比增长5.02%[42] - 2025年证券投资业务收入20.84亿元，同比增长858.34%[42] 每股收益及收益率 - 2025年基本每股收益0.36元/股，较2024年增长157.14%[45] - 2025年稀释每股收益0.36元/股，较2024年增长157.14%[45] - 2025年扣除非经常性损益后的基本每股收益0.35元/股，较2024年增长169.23%[45] - 2025年加权平均净资产收益率4.16%，较2024年增加1.97个百分点[45] - 2025年扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率4.04%，较2024年增加1.95个百分点[45] 其他事项 - 2025年12月公司竞得民生证券8154.3万股，持股比例升至99.98%[50] - 2025年2月公司完成工商名称变更，由国联证券变为国联民生证券[50] - 2025年4月华英证券更名为国联民生证券承销保荐有限公司[50]

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責， 對其準確性或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何 部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 （股份代號：01456） （於中華人民共和國成立的股份有限公司） 海外監管公告 本公告乃根據《香港聯合交易所有限公司證券上市規則》第13.10B條作出。 中國江蘇省無錫市 2026年4月9日 截至本公告日期，本公司執行董事為葛小波先生；本公司非執行董事為顧偉先生、 周衛平先生、吳衛華先生及楊振興先生；本公司職工董事為陳興君先生；及本公司 獨立非執行董事為高偉先生、郭春明先生及徐慧敏女士。 华泰联合证券有限责任公司 关于 如下公告已於上海證券交易所網站刊發，僅供參閱。 特此公告。 承董事會命 國聯民生證券股份有限公司 董事長 顧偉 国联民生证券股份有限公司 发行股份购买资产并募集配套资金 暨关联交易之 2025 年度持续督导意见 暨持续督导总结报告 独立财务顾问 二〇二六年四月 声 明 华泰联合证券有限责任公司（以下简称"华泰联合证券"、"独立财务顾问"、 "本独立财务顾问"）接受国联民生证券股份有限公司 ...

股东及持股结构 - 公司控股股东国联集团直接及间接持有公司38.52%的股份[8] - 股东上海沣泉峪企业管理有限公司持有本公司6.36%的股份[8] - 股东国联信托股份有限公司持有本公司6.87%的股份[10] - 股东无锡市国联地方电力有限公司持有本公司4.70%的股份[12] - 股东无锡民生投资有限公司持有本公司1.29%的股份[10] - 股东无锡一棉纺织集团有限公司持有本公司1.28%的股份[6] - 股东无锡华光环保能源集团股份有限公司持有本公司0.51%的股份[10] 公司主要对外投资 - 公司持有民生证券股份有限公司99.98%的股份[10] - 公司持有国联基金管理有限公司75.5%的股权[8] - 公司持有中海基金管理有限公司33.409%的股权[12] 收入与利润（同比） - 2025年度收入、净投资收益及其他收入为1032.56亿元，较2024年度增长144.98%[21] - 2025年度归属于公司股东的年度利润为20.09亿元，较2024年度增长405.49%[21] - 2025年度除所得税前利润为24.70亿元，较2024年度增长562.56%[21] - 公司2025年实现收入、净投资收益及其他收入合计人民币103.26亿元，同比增长144.98%[48] - 公司2025年实现归属于本公司股东的净利润人民币20.09亿元，同比增长405.49%[48] - 公司2025年实现收入、净投资收益及其他收入总额人民币10,325.60百万元，同比增长144.98%[115] - 公司2025年归属于本公司股东的净利润为人民币2,008.92百万元，同比增长405.49%[115] - 2025年公司收入、净投资收益及其他收入总额为人民币10,325.60百万元，同比增长144.98%；除所得税前利润为人民币2,470.07百万元，同比增长562.56%[126][127] - 2025年归属于本公司股东的净利润为人民币2,008.92百万元，同比增长405.49%[127] 每股收益与净资产收益率 - 2025年加权平均净资产收益率为4.16%，较2024年增加1.97个百分点[21] - 2025年基本每股收益为0.36元/股，较2024年增长157.14%[21] - 公司2025年每股收益为人民币0.36元，同比增长157.14%；加权平均净资产收益率为4.16%，同比增加1.97个百分点[115] 资产与负债总额（同比） - 2025年末资产总额为2032.18亿元，较2024年末增长109.05%[21] - 报告期末公司资产总额为人民币203,218.28百万元，较2024年末增长109.05%[116] - 报告期末公司负债总额为人民币150,345.88百万元，较2024年末增长92.11%[116] - 资产总额为人民币203,218.28百万元，同比增长109.05%[150] - 负债总额为人民币150,345.88百万元，同比增长92.11%[158] 股东权益（同比） - 2025年末归属于公司股东权益为524.90亿元，较2024年末增长182.44%[21] - 截至2025年12月31日，公司资产总额人民币2,032.18亿元，归属于本公司股东的净资产人民币524.90亿元[48] - 报告期末归属于本公司股东的权益为人民币52,490.30百万元，较2024年末增长182.44%[116] - 公司权益总额为人民币52,872.39百万元，同比增长179.04%；归属于本公司股东的权益为人民币52,490.30百万元，同比增长182.44%[168][169] 资产负债率 - 2025年末资产负债率（调整后）为67.54%，较2024年末减少9.53个百分点[21] - 扣除应付经纪业务客户账款的负债为人民币110,004.26百万元，同比增加人民币46,309.30百万元，增长72.70%；资产负债率为67.54%，较2024年末下降9.53个百分点[119] 经纪及财富管理业务表现 - 公司2025年经纪及财富管理业务收入人民币36.89亿元，同比增长206.03%[48] - 2025年公司金融产品销售规模（除现金管理产品外）为1,237.14亿元，期末金融产品保有量为328.78亿元[52] - 截至2025年末，公司基金投顾保有规模为145.11亿元，累计总客户数为354.95万户[52] - 证券经纪佣金收入为人民币2,390.30百万元，同比增长160.73%[133][137] 投资银行业务表现 - 公司2025年投资银行业务收入人民币9.91亿元，同比增长182.46%[48] - 承销及保荐收入为人民币845.58百万元，同比增长193.72%[133][137] 证券投资业务表现 - 公司2025年证券投资业务收入人民币30.26亿元，同比增长233.47%[48] - 公司权益类证券投资业务在2025年重点配置有色金属、国防军工等行业，收益率大幅跑赢沪深300指数[104] 信用交易业务表现 - 公司2025年信用交易业务收入人民币10.44亿元，同比增长75.01%[48] - 融资业务利息收入为人民币978.90百万元，同比增长85.56%[139][140] 期货经纪业务表现 - 期货经纪业务日均客户权益58亿元，市场成交额占比6.76‰[58] 股权融资业务表现 - 公司2025年完成股权融资项目10单，其中IPO项目5单，再融资及并购重组配套融资项目5单[62] - 公司2025年IPO承销金额26.98亿元（5单），再融资承销金额36.30亿元（5单），股权承销总金额63.28亿元（10单）[67] - 截至2025年末，公司有过会待发行IPO项目3单，在审IPO项目10单；有过会待发行再融资项目1单，在审再融资项目6单[64][65] 债券融资业务表现 - 公司2025年债券融资业务完成债券承销项目579单，承销金额1,398.43亿元[71] - 2025年债券承销总额达1,398.43亿元，同比增长247.3% (从402.68亿元)，发行数量579单[75] - 公司债承销金额794.40亿元，同比增长123.1%，是2024年356.07亿元的2.2倍以上[75] - 金融债承销金额155.90亿元，同比激增约14.7倍 (从9.93亿元)[75] - 地方政府债承销金额448.13亿元，同比激增约11.3倍 (从36.38亿元)[75] 资产管理业务表现 - 证券资产管理业务受托资金达1,960.45亿元，同比增长37.5% (从1,425.33亿元)[84][85] - 集合资产管理计划规模984.36亿元，同比翻倍 (增长100.3%，从491.25亿元)，业务收入83,804.4万元[85] - 专项资产管理计划规模503.87亿元，同比增长19.7% (从420.84亿元)，业务收入65,234.5万元[85] - 资产管理业务收入为人民币782.90百万元，同比增长18.59%[133][138] 公募基金管理业务表现 - 公募基金管理业务（国联基金）资产管理总规模突破1,993亿元，管理公募基金92只，服务投资者超965万[88] 财务顾问及新三板业务表现 - 2025年财务顾问业务涉及并购重组市场公告交易金额25,564.98亿元，完成交易金额9,421.37亿元[78] - 新三板挂牌项目完成26单，持续督导203家，挂牌家数市场排名第一[79] 私募股权业务表现 - 公司私募股权业务存续备案基金达60只，存续基金认缴规模228.70亿元，在投项目85个[92] 融资融券业务表现 - 2025年末，公司融资融券余额为233.71亿元，市占率9.199‰[96] 股票质押式回购业务表现 - 截至报告期末，公司股票质押式回购业务本金余额11.27亿元，较2024年末的15.21亿元下降3.94亿元[100] - 公司投资类（表内）股票质押式回购业务余额9.00亿元，较2024年末的13.30亿元下降4.30亿元，平均履约保障比例397.17%[100] - 公司管理类（表外）股票质押式回购业务余额2.27亿元，较2024年末的1.91亿元增加0.36亿元，平均履约保障比例261.67%[100] 收入结构 - 2025年收入结构中佣金及手续费收入占比47.82%，净投资收益占比33.49%，按实际利息法计算的利息收入占比18.60%[128] - 2025年度公司分部收入合计为人民币10,325.60百万元，其中经纪及财富管理收入占比最高，为35.73%[172] 佣金及手续费收入（同比） - 2025年佣金及手续费收入为人民币4,937.85百万元，同比增长146.42%[127] - 佣金及手续费净收入为人民币3,959.64百万元，同比增长122.04%[133] - 佣金及手续费收入总额为人民币4,937.85百万元，同比增长146.42%[133][137] 净投资收益（同比） - 净投资收益为人民币3,457.60百万元，同比增长254.19%[127] - 净投资收益为人民币3,457.60百万元，同比增长254.19%[142][143] 投资收益构成（同比） - 处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产的已变现收益为人民币946.29百万元，同比增长198.35%[143] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产的股利收入为人民币1,127.35百万元，同比增长758.34%[143] 利息净收入（同比） - 利息净收入为人民币179.45百万元，同比增加人民币279.40百万元[139] 营业支出与雇员成本（同比） - 营业支出总额为人民币5,182.44百万元，同比增长123.11%[145] - 雇员成本为人民币3,606.68百万元，同比增长153.62%[145] 资产构成 - 报告期末公司资产总额构成中现金类资产为人民币50,153.13百万元，占比24.68%；金融投资类资产为人民币91,872.22百万元，占比45.21%[118] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产为人民币77,998.33百万元，同比增长105.69%[152] - 代经纪业务客户持有的现金为人民币30,578.76百万元，同比增长175.57%[152] - 融资类资产（融资客户应收款项及买入返售金融资产款）为人民币37,111.49百万元，同比增长68.50%，占总资产18.26%[152][157] - 投资类总额为人民币91,872.22百万元，同比增长84.92%，占总资产比例45.21%，同比下降5.90个百分点[155] 负债构成 - 应付经纪业务客户账款为人民币40,341.63百万元，同比增长176.97%[160] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债为人民币11,456.38百万元，同比增长1,272.56%[160] - 应付经纪业务客户账款为人民币40,341.63百万元，同比增长176.97%，占负债总额的26.83%[163] - 卖出回购金融资产款为人民币25,222.25百万元，同比增长45.38%，占负债总额的16.78%[163] - 应付金融机构款项及已发行债券为人民币62,197.18百万元，同比增长78.86%，占负债总额的41.37%[163][165] - 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债为人民币11,456.38百万元，同比增长1,272.56%，占负债总额的7.62%[165] - 2025年度应付金融机构款项同比增长141.22%至人民币24,055.58百万元，已发行债券同比增长53.78%至人民币38,141.60百万元[165] 分部业绩 - 2025年度公司分部支出合计为人民币7,901.69百万元，其中经纪及财富管理支出占比最高，为34.49%[174] - 2025年度公司分部业绩（除所得税前利润）合计为人民币2,470.07百万元，其中证券投资分部贡献最大，为1,589.57百万元，占比64.35%[174] - 2025年度投资银行分部业绩为亏损人民币105.54百万元，而其他业务分部亏损为人民币668.33百万元[174] 分支机构情况 - 截至报告期末，公司证券营业部总数为123家，证券分公司总数为47家[176] - 报告期内，公司新设分支机构2家，撤销分支机构5家，净减少3家[176] - 报告期内，公司共有14家分支机构发生名称或注册地址变更[179][180] - 截至报告期末，附属公司民生期货共有分支机构20家[182] - 报告期内，民生期货撤销分支机构1家[182] - 报告期内，民生期货共有5家分支机构发生注册地址变更[184] - 报告期内，公司增加一家附属公司民生证券[185] - 分支机构变动对公司业绩的影响需参见综合财务报表及附注60[186] 债务融资与偿还 - 2025年公司通过向特定对象发行股份募集配套资金净额人民币19.71亿元；通过债务工具融资累计新增人民币227.21亿元，偿还到期债务本金人民币148.93亿元[120] - 2025年末公司未到期债务融资余额本金总计人民币407.58亿元，另有银行间未到期信用拆借人民币209.42亿元[120] - 2025年度公司信用債務融資累計新增人民幣227.21億元，累計償還人民幣148.93億元，年末未到期債務融資餘額本金人民幣407.58億元[189] - 截至2025年末，公司銀行間未到期信用拆借餘額為人民幣209.42億元[189] - 2025年面向專業投資者公開發行公司債券新發行人民幣96.5億元，償還人民幣27.5億元，年末未到期餘額人民幣199.5億元[190] - 2025年非公開發行公司債券無新發行，償還人民幣10億元，年末未到期餘額人民幣50億元[192] - 2025年公開發行次級債券新發行人民幣15億元，償還人民幣35億元，年末未到期餘額人民幣60億元[192] - 2025年面向專業投資者非公開發行短期公司債新發行人民幣40億元，無償還，年末未到期餘額人民幣40億元[193] - 2025年固定收益型收益憑證新發行人民幣11.71億元，償還人民幣25.43億元，年末未到期餘額人民幣12.08億元[193] - 2025年末非公開發行次級債券未到期餘額為人民幣15億元，報告期內無新發行及償還[192] - 报告期内新借入转融资人民币64亿元，已偿还本金人民币51亿元[199] - 2025年12月31日未到期转融资余额为人民币31亿元[199] - 未到期转融资包含8笔，单笔金额在人民币20亿元至50亿元之间，期限均为182天[199] 现金流量 - 2025年经营活动产生的现金流量净额为人民币-10,175.96百万元，投资活动产生的现金流量净额为人民币8,956.91百万元，融资活动产生的现金流量净额为人民币8,932.90百万元[124] 市场环境 - 2025年沪深北市场股票基金成交额505.57万亿元，日均股基成交额20,805.19亿元，同比上涨70.19%[49] - A股市场2025年完成股权融资项目329单，同比增长20.96%；募集资金10,766.20亿元，同比增长244.68%[61] - A股市场2025年IPO项目112单，同比增长9.80%；募集资金1,308.35亿元，同比增长97.40%[61] - A股市场2025年再融资发行217单，同比增长27.65%；规模9,457.85亿元，同比增长284.35%[61] - 剔除政策性因素后，2025年A股市场股权融资规模调整至5,566.20亿元，同比增长78.20%；再融资募资规模为4,257.85亿元，同比增长73.03%[61] - 2025年中国债券市场共发行各类债券88.98万亿元，同比增长11.76%[70] - 2025年Wind全A指数全年上涨27.65%，而市场基准中债系列指数全年收益率为-1.95%，创近五年最大跌幅[103] - 2025年中国VC/PE市场新成立基金6,127只，同比增长27%，募资规模合计30,860亿元，同比增长26%[91] - 2025年中国VC/PE市场共发生11,015起投资事件，同比增长30.6%；投资规模13,396.8亿元，同比上升23.43%[111] - 2025年债券市场10年期和30年期国债收益率大幅上行，市场经历显著调整[103] - 截至报告期末，全市场融资融券余额达到25,406.82亿元，较2024年末的18,645.83亿元增长36.26%[94] 其他财务数据 - 2025年末应付经纪业务客户账款为403.42亿元，较202

报告投资评级与目标价 - 投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 目标价为10.5元人民币，当前股价为9.08元 [2][5] 核心观点与业绩总览 - 公司整合成效初显，协同效应有望持续释放 [2] - 2025年为合并首年，剔除其他业务收入后营业总收入为77亿元，同比增长187.1% [2] - 2025年归母净利润为20.1亿元，同比增长405.5% [2] - 2025年单季度（第四季度）归母净利润为2.5亿元，环比下降3.9亿元，但同比增长2.4亿元 [2] - 四季度业绩环比回落主要源于权益市场调整及全市场日均成交额环比下降 [8][9] - 考虑到市场景气度变化，券商板块整体估值中枢下移，报告适度下调了对公司未来的估值预期 [9] 盈利能力与杜邦分析 - 2025年报告期内ROE为3.8%，同比提升1.7个百分点 [3] - 单季度ROE为0.5%，环比下降0.8个百分点，同比提升0.5个百分点 [3] - 杜邦拆分显示：1) 财务杠杆倍数（剔除客户资金）为2.88倍，同比下降1.52倍 [3]；2) 资产周转率（剔除客户资金及收入）为5.1%，同比提升1.8个百分点 [3]；3) 净利润率为26.2%，同比大幅提升11.3个百分点 [3] - 单季度净利润率为15.1%，环比下降16.3个百分点，但同比大幅提升14.9个百分点 [3] 资产负债表与规模 - 剔除客户资金后总资产达1514亿元，同比增加696.1亿元，净资产为525亿元，同比增加339.1亿元 [8] - 总资产突破1500亿元，民生证券并表带来规模跃升 [8] - 计息负债余额为874亿元，环比增加58.5亿元，单季度负债成本率为0.5% [8] 各业务线表现 - **重资本业务**：净收入合计36.4亿元，同比增长315.1% [8]；年度净收益率为2.8%，同比提升1.6个百分点 [8] - **自营业务**：收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营收益）合计34.6亿元，同比增长254.2%，成为业绩核心引擎 [8]；单季度自营收益率为0.6% [8] - **经纪业务**：收入21亿元，同比增长192.8% [8]；单季度收入5.4亿元，环比下降18.6%，但同比增长68.1% [8]；客户资源整合显效，Q4环比回落源于市场交投收缩 [8] - **投行业务**：收入9亿元，同比增长165.2% [8]；受益于并表实现业务版图补强 [8] - **资管业务**：收入7.8亿元，同比增长18.6% [8]；单季度收入2.6亿元，环比改善明显，增加0.9亿元 [8] - **信用业务**：利息收入19.2亿元，单季度5.1亿元，环比增加0.3亿元 [4]；两融业务规模238亿元，环比增加14.9亿元，市占率0.94%，同比提升0.32个百分点 [4] - **质押业务**：买入返售金融资产余额133亿元，环比增加38.9亿元 [4] 财务预测与估值 - 预测2026/2027/2028年归母净利润分别为21.87亿元、23.87亿元、26.07亿元，同比增长率均为9% [10] - 预测2026/2027/2028年EPS分别为0.38元、0.42元、0.46元人民币 [10] - 预测2026/2027/2028年BPS分别为9.13元、9.39元、9.63元人民币 [10] - 当前股价对应2026-2028年预测PB分别为1倍、0.97倍、0.95倍 [10] - 预测2026-2028年加权平均ROE分别为4.19%、4.54%、4.82% [10] - 参考可比公司估值，下调公司2026年PB估值预期至1.15倍，从而得出10.50元目标价 [10] 监管与风险指标 - 风险覆盖率为304.8%，较上期提升20.9个百分点，远高于120%的预警线 [8] - 净资本为184亿元，较上期增长2.9% [8] - 净稳定资金率为134.9%，较上期提升3.6个百分点，高于120%预警线 [8] - 资本杠杆率为14.3%，较上期下降0.9个百分点，高于9.6%预警线 [8] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.8%，自营非权益类证券及其衍生品/净资本为218.4%，均低于相应预警线 [8]

投资评级与核心观点 - 报告对国联民生给予“推荐”（维持）的投资评级，目标价为10.5元 [2] - 报告核心观点认为，公司整合成效初显，协同效应有望持续释放 [2] - 结合财报，预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.38/0.42/0.46元，BPS分别为9.13/9.39/9.63元，当前股价对应PB分别为1/0.97/0.95倍 [10] - 参考可比公司估值，结合市场景气度及板块估值中枢变化，下调公司2026年PB估值预期至1.15倍，对应目标价10.50元 [10] 2025年财务业绩表现 - 2025年剔除其他业务收入后营业总收入为77亿元，同比增长187.1% [2] - 2025年归母净利润为20.1亿元，同比增长405.5% [2] - 2025年第四季度单季度营业总收入为16亿元，环比减少4亿元；单季度归母净利润为2.5亿元，环比减少3.9亿元，但同比增加2.4亿元 [2] - 合并首年公司ROE为3.8%，同比提升1.7个百分点 [3] - 杜邦分析显示，报告期内公司净利润率为26.2%，同比大幅提升11.3个百分点；资产周转率为5.1%，同比提升1.8个百分点；财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为2.88倍，同比下降1.52倍 [3] 业务板块分析 - **自营业务**：自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为34.6亿元，同比增长254.2%，成为业绩核心引擎 [8] - **经纪业务**：经纪业务收入为21亿元，同比增长192.8%；单季度为5.4亿元，环比下降18.6%，主要源于市场交投收缩，同期市场日均成交额环比下降6.5% [8] - **投行业务**：投行业务收入为9亿元，同比增长165.2%；受益于并表实现业务版图补强，对比年度市场，IPO、再融资、公司债主承销金额均同比大幅增长 [8] - **资管业务**：资管业务收入为7.8亿元，同比增长18.6%；单季度为2.6亿元，环比增加0.9亿元，改善明显 [8] - **信用业务**：利息收入为19.2亿元，单季度为5.1亿元，环比增加0.3亿元；两融业务规模为238亿元，环比增加14.9亿元，市占率为0.94%，同比提升0.32个百分点 [4] - **质押业务**：买入返售金融资产余额为133亿元，环比增加38.9亿元 [4] 资产负债表与资本状况 - 剔除客户资金后公司总资产为1514亿元，同比增加696.1亿元；净资产为525亿元，同比增加339.1亿元 [8] - 公司计息负债余额为874亿元，环比增加58.5亿元；单季度负债成本率为0.5%，环比微增0.003个百分点，同比下降0.1个百分点 [8] - 重资本业务净收入合计为36.4亿元，同比增长315.1%；年度重资本业务净收益率为2.8%，同比提升1.6个百分点 [8] - 监管指标方面，公司风险覆盖率为304.8%，净稳定资金率为134.9%，资本杠杆率为14.3%，自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.8%，各项指标均远优于预警线 [8] 未来财务预测 - 预计公司2026-2028年主营收入分别为86.51亿元、94.29亿元、102.82亿元，同比增速分别为13%、9%、9% [10] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.87亿元、23.87亿元、26.07亿元，同比增速均为9% [10] - 预计公司2026-2028年每股盈利（EPS）分别为0.38元、0.42元、0.46元 [10] - 预计公司2026-2028年加权平均ROE分别为4.19%、4.54%、4.82% [10] 市场与估值表现 - 当前股价为9.08元，对应2025年市盈率为25.4倍，市净率为0.99倍 [5][10] - 近12个月内公司股价最高/最低价分别为12.23元/8.97元 [5] - 报告指出，四季度权益市场调整及全市场日均成交额环比回落，导致公司重资本及经纪业务收入环比下降，券商板块整体估值中枢有所下移 [8][9]

股份信息 - 国联民生证券H股法定/注册股份442,640,000股，面值1元，股本442,640,000元[1] - 国联民生证券A股法定/注册股份5,237,952,806股，面值1元，股本5,237,952,806元[1] 发行情况 - 国联民生证券H股上月底及本月底已发行股份均为442,640,000股，库存股为0[2] - 国联民生证券A股上月底及本月底已发行股份均为5,237,952,806股，库存股为0[3] 持股要求 - 适用的公众持股量门槛为上市H股已发行股份总数的5%[3] - 截至2026年3月底，公司已符合公众持股量要求[3]

股份数据 - 国联民生证券H股法定/注册股份442,640,000股，股本442,640,000元，本月无变动[1] - 国联民生证券A股法定/注册股份5,237,952,806股，股本5,237,952,806元，本月无变动[1] - 国联民生证券H股已发行股份442,640,000股，库存股0，总数无变动[2] - 国联民生证券A股已发行股份5,237,952,806股，库存股0，总数无变动[3] 公众持股 - 上市H股已发行股份最低公众持股量要求为5%[3] - 截至2026年3月底，公司符合公众持股量要求[3]

投资评级与核心观点 - 报告对国联民生（601456.SH）给予“买入”评级，并予以维持 [1] - 报告核心观点：公司并表民生证券后，各项业务收入实现跨越式增长，整合驱动业绩跃升，随着整合不断推进，业务协同下盈利能力与成长空间有望进一步释放 [1] 财务表现与盈利预测 - **2025年业绩**：2025年公司归母净利润为20.09亿元，同比增长405.5%；营业收入为76.73亿元，同比增长186.0%；年化加权平均ROE为4.16%，同比提升1.97个百分点 [1][4] - **杠杆率**：2025年末杠杆率（扣客户保证金）为3.08倍，较年初下降1.28倍 [1] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为22.34亿元、24.88亿元、26.97亿元，同比增速分别为+11.2%、+11.4%、+8.4%（2026、2027年预测值较此前有所下调） [1] - **估值指标**：当前股价对应2026-2028年预测PB分别为1.0倍、0.9倍、0.9倍；对应预测PE分别为23.3倍、20.9倍、19.3倍 [1][4] 各业务板块表现（2025年） - **经纪业务**：净收入21.0亿元，同比增长193%。其中，证券经纪、席位租赁、金融产品代销收入分别同比增长154%、191%、153%。新增客户20.8万户，累计总客户数达355.0万户。金融产品销售规模（不含现金管理产品）达1237亿元，期末金融产品保有量328.8亿元，较年初增长57%。基金投顾保有规模145.1亿元，保持行业领先 [2] - **投行业务**：净收入9.0亿元，同比增长165%。全年完成股权融资项目10单（其中IPO 5单，承销规模27.0亿元），再融资项目3单及并购重组配套融资2单。债券承销579单，承销金额1398亿元。截至年末，有过会待发行项目3单，在审项目10单 [2] - **资产管理业务**：净收入7.8亿元，同比增长19%。截至2025年末，证券资管业务受托资金1960亿元，同比增长38%，其中集合资管AUM 984亿元，同比增长100%。控股的国联基金营业收入4.7亿元（同比+9%），净利润0.9亿元（同比+39%），年末非货/偏股AUM分别为1237亿元（同比-7%）/104亿元（同比+12%）。私募基金方面，2025年完成13只基金的募集设立，存续备案基金60只，认缴规模229亿元，在投项目85个 [2] - **自营投资业务**：投资收益（含公允价值变动损益）34.6亿元，同比增长254%。自营投资收益率达5.11%（2024年为2.21%），大幅跑赢沪深300。投资策略上，采用杠铃策略，以红利价值股为盾，并扩大成长股投资，重点配置了有色金属、国防军工等行业 [3] - **信用业务**：利息净收入1.8亿元。其中，利息收入19.2亿元（同比+57%），利息支出17.4亿元（同比+32%）。2025年末，融资融券余额为234亿元，市占率0.92%，增长幅度高于市场平均水平 [3] 公司基本信息与市场数据 - **公司股价与市值**：当前股价为9.15元，一年内股价区间为8.97元至12.65元。总市值为519.77亿元，流通市值为399.71亿元 [5] - **股本结构**：总股本56.81亿股，流通股本43.68亿股 [5] - **近期市场表现**：近3个月换手率为43.56% [5]

投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持） [1] - 核心观点：2025年公司归母净利润同比增长405%至20.1亿元，主要得益于并表民生证券，各项业务实现跨越式增长。随着整合不断推进，业务协同下盈利能力与成长空间有望进一步释放，维持“买入”评级 [1] 财务业绩与预测 - **2025年业绩表现**：2025年营业收入76.73亿元，同比增长186.0%；归母净利润20.09亿元，同比增长405.5%；年化加权平均ROE为4.16%，同比提升1.97个百分点；期末杠杆率（扣客户保证金）为3.08倍，较年初下降1.28倍 [1][4] - **盈利预测**：下调市场交易量、涨跌幅假设，预计2026至2028年归母净利润分别为22.34亿元、24.88亿元、26.97亿元（2026、2027年调前预测为23亿元、27亿元），同比增速分别为+11%、+11%、+8% [1] - **估值指标**：当前股价对应2026-2028年预测PB分别为1.0倍、0.9倍、0.9倍；对应预测PE分别为23.3倍、20.9倍、19.3倍 [1][4] 各业务板块分析 - **经纪业务**：2025年净收入21.0亿元，同比增长193%。其中，证券经纪、席位租赁、金融产品代销收入分别同比增长154%、191%、153%。新增客户20.8万户，累计总客户数达355.0万户。金融产品销售规模（不含现金管理产品）1237亿元，期末金融产品保有量328.8亿元，较年初增长57%。基金投顾保有规模145.1亿元，保持行业领先 [2] - **投行业务**：2025年净收入9.0亿元，同比增长165%。全年完成股权融资项目10单，其中IPO 5单，承销规模27.0亿元。完成债券承销579单，承销金额1398亿元。截至2025年末，有过会待发行项目3单，在审项目10单 [2] - **资产管理业务**：2025年净收入7.8亿元，同比增长19%。截至2025年末，证券资管业务受托资金1960亿元，同比增长38%，其中集合资管AUM 984亿元，同比增长100%。国联基金营业收入/净利润分别为4.7亿元/0.9亿元，同比增长9%/39%。非货币/偏股AUM分别为1237亿元/104亿元。2025年完成13只私募基金的募集与设立，存续备案基金60只，认缴规模229亿元 [2] - **自营投资业务**：2025年投资收益（含公允价值变动损益）34.6亿元，同比增长254%。自营投资收益率达5.11%（2024年为2.21%），大幅跑赢沪深300。投资策略上，以红利价值股为盾，稳步扩大成长股投资，重点配置有色金属、国防军工等行业 [3] - **信用业务**：2025年利息净收入1.8亿元。2025年末，公司融资融券余额为234亿元，市占率0.92%，增长幅度高于市场平均水平 [3] 公司基本信息 - **股票信息**：国联民生（601456.SH），当前股价9.15元，总市值519.77亿元，流通市值399.71亿元，总股本56.81亿股，流通股本43.68亿股 [5]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 并表民生证券驱动公司业绩实现跨越式增长，整合效应持续释放，业务协同下盈利能力与成长空间有望进一步扩大，维持“买入”评级[1] 财务表现与预测 - 2025年归母净利润为20.1亿元，同比增长405%[1] - 2025年营业收入为76.73亿元，同比增长186%[4] - 2025年毛利率为32.5%，净利率为26.2%，年化加权平均ROE为4.16%，同比提升1.97个百分点[1][4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为22、25、27亿元，同比增长11%、11%、8%[1] - 预计2026-2028年营业收入分别为86.04、94.46、102.15亿元，同比增长12.1%、9.8%、8.1%[4] - 当前股价对应2026-2028年预测PB分别为1.0、0.9、0.9倍[1] 业务分项表现 经纪业务 - 2025年经纪业务净收入21.0亿元，同比增长193%[2] - 其中证券经纪、席位租赁、金融产品代销收入分别同比增长154%、191%、153%[2] - 新增客户20.8万户，累计总客户数达355.0万户[2] - 金融产品销售规模（不含现金管理产品）1237亿元，期末金融产品保有量328.8亿元，较年初增长57%[2] - 基金投顾保有规模145.1亿元，保持行业领先[2] 投资银行业务 - 2025年投行业务净收入9.0亿元，同比增长165%[2] - 全年完成股权融资项目10单，其中IPO 5单，IPO承销金额27.0亿元[2] - 完成再融资项目3单及并购重组配套融资2单[2] - 截至2025年末，有过会待发行项目3单，在审项目10单[2] - 全年完成债券承销579单，承销金额1398亿元[2] 资产管理业务 - 2025年资管净收入7.8亿元，同比增长19%[2] - 截至2025年末，证券资管业务受托资金1960亿元，同比增长38%[2] - 其中集合资管AUM 984亿元，同比增长100%[2] - 国联基金营业收入4.7亿元（同比+9%），净利润0.9亿元（同比+39%）[2] - 国联基金年末非货AUM 1237亿元（同比-7%），偏股AUM 104亿元（同比+12%）[2] - 2025年完成13只私募基金的募集与设立，存续备案基金60只，认缴规模229亿元，在投项目85个[2] 自营投资业务 - 2025年投资收益（含公允价值变动损益）34.6亿元，同比增长254%[3] - 自营投资收益率5.11%，大幅高于2024年的2.21%[3] - 投资策略上采用杠铃策略，以红利价值股为盾，并扩大成长股投资，重点配置有色金属、国防军工等行业，抓住了市场上涨行情，收益率大幅跑赢沪深300指数[3] - 固收投资秉持稳健理念，在市场波动中表现稳健[3] 信用业务 - 2025年利息净收入1.8亿元，利息收入19.2亿元（同比+57%），利息支出17.4亿元（同比+32%）[3] - 2025年末融资融券余额234亿元，市占率0.92%，增长幅度高于市场平均水平[3] 资本与财务结构 - 2025年末杠杆率（扣客户保证金）为3.08倍，较年初下降1.28倍[1] - 2025年末归属母公司股东权益为524.90亿元，较2024年末的185.84亿元大幅增长[6] - 2025年末总资产为2032.18亿元，流动资产为1643.25亿元，现金为399.04亿元[6]