投资评级 - 报告首次覆盖三环集团，给予"买入-A"评级 [5] 核心观点 - 三环集团是国内优秀的电子陶瓷类平台型企业，垂直一体化的业务布局塑造了公司强大的护城河 [1] - 公司围绕陶瓷材料持续拓展品类，MLCC、劈刀、浆料、SOFC系统等新品多点开花，增强了成长动能 [1] - 短期下游需求复苏、MLCC技术和产能突破是公司主要增长来源；长期看，公司垂直一体化带来的竞争力和围绕电子材料持续拓展品类是主要成长逻辑 [4] 公司近一年市场表现 - 2023年公司实现营收57.27亿元，同比+11.21%；归母净利润15.81亿元，同比+5.07% [2] - 2024Q1公司实现营收15.64亿元，同比+31.49%；归母净利润4.33亿元，同比+35.31% [2] - 2024Q1毛利率40.14%，环比2023Q4略增0.18个百分点，同比2023Q1提升0.73pct [3] - 2024Q1存货周转天数172.5天，较2023年报的190.1天继续下降，是自2021年年报（151.5天）以来的最低水平 [3] 产品与技术突破 - 2023年电子元件及材料（收入占比38.35%）同比增长50.32%，主要系MLCC的增长推动 [3] - 2023年公司MLCC产品实现介质层膜厚1微米的技术突破和完全量产，堆叠层数达1000层以上，产品覆盖0201至2220尺寸的主流规格 [3] - 随着产品技术突破和品质提升，公司MLCC产品市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖日益广泛 [3] 财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润为20.40/25.93/32.00亿元；EPS分别为1.06/1.35/1.67元 [4] - 对应2024年4月29日收盘价27.99元，2024-2026年PE分别为26.3/20.7/16.8 [5] - 预计2024-2026年营业收入分别为72.22/90.81/112.40亿元，YoY分别为26.1%/25.8%/23.8% [7] - 预计2024-2026年毛利率分别为41.3%/42.6%/43.0% [7] 财务数据 - 2023年公司经营活动现金流17.19亿元，同比下降17.1% [9] - 2023年公司研发费用5.46亿元，同比增长20.7% [9] - 2023年公司净资产收益率8.7%，较2022年下降0.1pct [7]