报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价13.66元（6个月），当前价9.36元 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2023年年报及2024年一季报，收入101亿元同比降7.4%，归母净利润9.1亿元同比增32.9%；24Q1收入24.1亿元同比降11.1%，归母净利润1.9亿元同比降39.6% [2] - 燃料成本下降使清洁能源业务盈利能力修复，2023年毛利率21.75%同比升6.6pp，净利率9.49%同比升3.35pp；24Q1毛利率22.81%同比升6.03pp，净利率8.63%同比降2.89pp [2] - 优化资产结构提升可再生能源占比，期末并网运营总装机3595MW，转让约800MW化石能源发电项目股权，燃煤燃机装机比例从75.1%降至56.6%，户用及工商业分布式光伏业务有进展 [2] - 持续延伸至能源应用端打造“光储充”一体化补能业务，充电与华为合作，样板点启动、超充站投运；换电业务运营场站69个，新能源汽车增长带动充电桩及场站需求 [2] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为12.6亿元、16.2亿元、19.5亿元，对应动态PE分别为12.1倍、9.4倍、7.8倍，考虑产业协同效应，给予目标价13.66元，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本16.23亿股，流通A股16.23亿股，52周内股价区间7.84 - 14.93元，总市值151.94亿元，总资产362.27亿元，每股净资产7.17元 [6] 盈利预测 关键假设 - 24 - 26年装机容量分别达4.1/4.6/5.1GW，上网电量分别为121/142/165亿千瓦时，电力销售业务毛利率稳定在24% [8] - 24 - 26年售汽量分别达13.5/14.2/14.9百万吨，蒸汽销售业务毛利率分别为15%/15%/15% [8] - 24 - 26年换电站数量达250/400/600座，乘用车、重卡车换电站利用率分别为20%、15% [8] 分业务收入及利润预测 |业务|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |电力销售收入（百万元）|5955|8563|10073|11685| |电力销售增速|3.1%|43.8%|17.6%|16.0%| |电力销售毛利率|24.0%|24.0%|24.0%|24.0%| |蒸汽销售收入（百万元）|3340|3682|4060|4476| |蒸汽销售增速|-17.2%|10.3%|10.3%|10.3%| |蒸汽销售毛利率|12.8%|15.0%|15.0%|15.0%| |换电业务收入（百万元）|-|808|1676|2578| |换电业务增速|-|-|107.5%|53.8%| |换电业务毛利率|-|29.5%|29.7%|29.7%| |其他收入（百万元）|848|1230|1661|2242| |其他增速|284.7%|45.0%|35.0%|35.0%| |其他毛利率|41.2%|35.0%|35.0%|35.0%| |合计收入（百万元）|10144|14283|17469|20980| |合计增速|-5.0%|40.8%|22.3%|20.1%| |合计毛利率|21.7%|22.9%|23.5%|24.0%|[9] 分部估值 综合能源运营业务 - 选取节能风电、龙源电力、建投能源为可比公司，2024年3家企业平均PE为17.21倍，预计2024年公司综合能源业务归母净利润11.69亿元，给予17倍PE，对应市值198.7亿元 [10] 换电业务 - 选取博众精工、特锐德为可比公司，2024年2家企业平均PE为25.29倍，预计2024年公司换电业务归母净利润0.92亿元，给予25倍PE，对应市值23.0亿元 [11] 总市值及目标价 - 2024年公司总市值为221.7亿元，对应目标价13.66元，维持“买入”评级 [11] 财务预测与估值 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|10143.69|14282.65|17468.98|20980.18| |营业收入增长率|-5.05%|40.80%|22.31%|20.10%| |归属母公司净利润（百万元）|908.99|1260.16|1623.37|1947.14| |归属母公司净利润增长率|33.71%|38.63%|28.82%|19.94%| |每股收益EPS（元）|0.56|0.78|1.00|1.20| |净资产收益率ROE|7.48%|7.42%|8.95%|9.86%| |PE|16.7|12.1|9.4|7.8| |PB|1.18|0.87|0.81|0.74|[4][13]