报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级）[3] 报告的核心观点 - 高档酒占比提升显著，伊力王有望持续引领升级；23年疆内市场占比提升，24年疆外加速改革下有望占比提升；结构上行推升毛利率，合同负债表现优秀[1][2] - 在新销售负责人带领下，公司正进入全面深度改革期，新营销战略有望开启，改革红利有望后续逐步释放[7] 业绩情况 - 2023全年公司实现营业收入/归母净利润22.31/3.40亿元（同比+37.46%/+105.43%）；24Q1公司营业收入/归母净利润分别8.31/1.59亿元（同比+12.39%/+6.12%）[4] - 23年高档酒/中档酒/低档酒收入分别为14.66/5.51/1.69亿元（同比+46.65%/+9.14%/+88.42%），高档收入占比提升4.36个百分点至67.08%；24Q1虽春节期间疆内天气异常一定程度影响销售，但整体动销仍顺利，预计中高档酒收入占比仍持续提升[4] 市场情况 - 23年疆内/疆外营收分别为16.97/4.89亿元（同比+50.28%/+5.19%），疆内收入占比提升6.79个百分点至77.62%；预计未来疆内持续深耕，省内市占率或有望提升，疆外全面改革，将通过渠道、产品、组织架构方面实现全面改革，或推动疆外市场空间的打开[5] 渠道情况 - 23全年公司批发代理/直销（含团购）/线上销售收入分别为17.93/2.58/1.35亿元（同比+32.84%/+127.58%/+3.00%），经销商/品牌运营公司疆外经销商分别69家（同比+5家）/106家（同比-20家），平均经销商规模同比+27.19%[5] 财务指标情况 2023年 - 毛利率/净利率较上年同期变动+0.18/+5.04个百分点至48.23%/15.49%；销售费用率/管理费用率（含研发费用率）和/财务费用率同比变动-2.75/-1.15/+0.22个百分点至9.40%/ 4.41%/ 0.17%；合同负债同比变动 -0.07亿元至0.73亿元；经营性现金流为3.02亿（由负转正）[7] 24Q1 - 毛利率/净利率较上年同期变动+0.44/-1.14个百分点至51.89%/19.31%；销售费用率/管理费用率（含研发费用率）/财务费用率同比变动+0/-0.59/+0.09个百分点至6.64%/3.04%/0.14%；24Q1末合同负债环比/同比变动+0.18/+0.16亿元至0.92亿元；经营性现金流为1.60亿（同比-34.48%）[7] 盈利预测 - 预计24 - 26年归母净利润分别为4.50/5.74/7.37亿元，增速32%/28%/28%，对应24年PE 22X，维持“买入”评级[7] 财务数据和估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (百万元)|1,623.13|2,231.24|2,811.80|3,459.36|4,291.34| |增长率 (%)|(16.24)|37.46|26.02|23.03|24.05| |EBITDA( 百万元)|350.29|582.95|709.78|887.98|1,113.98| |归属母公司净利润 ( 百万元)|165.44|339.85|449.73|574.48|736.87| |增长率 (%)|(47.10)|105.43|32.33|27.74|28.27| |EPS( 元 / 股)|0.35|0.72|0.95|1.22|1.56| |市盈率 (P/E)|60.51|29.46|22.26|17.43|13.59| |市净率 (P/B)|2.73|2.62|2.16|2.01|1.85| |市销率 (P/S)|6.17|4.49|3.56|2.89|2.33| |EV/EBITDA|31.64|17.02|13.72|11.03|8.70|[8]