报告投资评级 - 维持“买入”评级，预计24 - 26年归母净利为10.8/12.5/14.1亿元，对应PE为11.5/10.0/8.8X [2] 报告核心观点 - Q1营收9.3亿元，同降19.0%，归母净利2.5亿，同降17.4%，扣非归母2.0亿，同降29.5% [1] - 主力产品同比下滑但环比增长，新游贡献增量，境外游戏收入同比+146.7%至1.4亿元 [2] - 净利率整体稳健，新游后续有望盈利，Q1归母净利率27.3%，同、环比+0.5、-3.0pct，扣非净利率21.3%，同、环比-3.2、-12.1pct [2] - Q1末尚未摊销的充值及道具余额5.3亿，较23年末增加0.88亿，储备多款游戏 [2] 经营分析 收入 - Q1收入同、环比-19%、+5.6%，同降主要系主力产品收入下滑，新游体量相对较小，增量贡献有限，且部分流水摊销递延，但环比已企稳 [2] - 主力产品中《问道》端游收入同、环比均有所增长，《问道手游》收入同比减少，《一念逍遥（大陆版）》收入同比降幅较大，但这两款游戏收入环比均略增 [2] - 其他游戏中《飞吧龙骑士》同比贡献增量，《奥比岛：梦想国度》收入贡献同比减少，多款23年及1Q24上线游戏Q1均贡献增量，境外游戏收入同比+146.7% [2] 盈利 - Q1归母净利同比-17.4%，主要系部分游戏收入同比下滑，部分新游尚未盈利，扣非净利同比降幅更大，主要系汇兑收益和投资收益影响 [2] - Q1归母净利率27.3%，同、环比+0.5、-3.0pct，扣非净利率21.3%，同、环比-3.2、-12.1pct，考虑摊销递延影响，同比整体稳定，环比下滑主要系费用投放增加及子公司冲销差额 [2] 展望后续 - 摊销递延收入将逐步确认，静待新游贡献增量，储备多款游戏 [2]