报告投资评级 - 投资评级为买入丨维持[3] 报告核心观点 - 2023年竣工增长支撑江山欧派全年较优增势，大宗业务增幅超过零售，业务结构优化2023年公司大宗/经销收入同增17%/12%，大宗业务中的直营工程/代理工程收入同增12%/22%，零售渠道在经销商数快速攀升下不断扩张，全年净增约12000家至36000家，且增长结构不断优化，收款条件及风控情况较好的经销及代理工程渠道收入占比提升至55.9%，直营工程业务中客户结构亦持续改善[3] - 2024Q1在高基数下同比有所承压，收入同降8%，2024Q1大宗/经销同降6%/24%，大宗业务中的直营工程/代理工程同比 -37%/+45%[3] - 2023年降本提效+费用摊薄助力江山欧派经营盈利改善，2024Q1阶段性盈利承压2023年毛利率同升2.2pcts，其中经销/大宗渠道分别改善2.5/1.2pcts，销售/管理/研发/财务费用率同比 -1.9/-0.4/-0.5/+0.04pcts，费用获较好摊薄，全年计提的信用减值损失同比大幅减少，2024Q1毛利率同降2.9pcts，其中经销/大宗渠道分别同比+0.1/-5.9pcts，费用端整体平稳，扣非净利率同降2.6pcts[3] - 零售端积极拓展，新模式加大推广助力渠道创利提高，经销商门店数量快速拓展，2021 - 2023年平均以每年约1万家左右的节奏净增，持续推动开拓家装渠道，积极开展线上线下联动销售，不断深化对既有渠道的挖潜[3] - 持续关注营销变革带动的新增长点，在当前房企资金流有所承压的大背景下，江山欧派聚焦优质战略客户，积极推动营销变革，加速推进经销商渠道和代理工程渠道的拓展，新增长点逐步显现，2023年分红率为80%，对应当前股息率约7.6%，预计2024 - 2025年归母净利润为4.4/5.0亿元，对应PE为9/8x[3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩数据方面 - 2023年江山欧派实现营收/归母净利润/扣非净利润37.38/3.90/3.39亿元，同比+16%/扭亏/扭亏，其中2023Q4分别对应10.33/0.99/0.87亿元，同比+4%/扭亏/扭亏，2024Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润6.26/0.29/0.19亿元，同降8%/51%/50%[1][3] - 财务报表预测了2023A - 2026E的各项指标，如营业总收入、营业成本、毛利等，以及相关比率如毛利率、净利率等，还包括每股收益、每股经营现金流、市盈率、市净率等基本指标[8] 业务结构方面 - 2023年公司大宗业务增幅超过零售，大宗/经销收入同增17%/12%，其中代理工程增速较优，与公司招募代理商不断收效有关（2023年末合作数自2022年末的470余家增至800余家），直营工程业务受益于保交楼项目稳步开展，零售渠道不断扩张[3] - 公司增长结构不断优化，2023年收款条件及风控情况较好的经销及代理工程渠道收入占比提升至55.9%，且直营工程业务中客户的结构亦持续改善，在聚焦核心优质地产客户的同时积极拓展酒店、学校等非住宅类客户[3] 盈利方面 - 2023年降本提效+费用摊薄助力经营盈利改善，毛利同升2.2pcts，其中经销/大宗渠道分别改善2.5/1.2pcts，销售/管理/研发/财务费用率同比 -1.9/-0.4/-0.5/+0.04pcts，费用获较好摊薄，全年计提的信用减值损失同比大幅减少，2024Q1阶段性盈利承压，毛利率同降2.9pcts，其中经销/大宗渠道分别同比+0.1/-5.9pcts，费用端整体平稳，扣非净利率同降2.6pcts[3] 零售端方面 - 经销商门店数量快速拓展，2021 - 2023年平均以每年约1万家左右的节奏净增，鉴于当前在对空白地区的覆盖上仍有较大空间，预期后续仍有望延续高增步伐，持续推动开拓家装渠道，积极开展线上线下联动销售，不断深化对既有渠道的挖潜[3] 营销变革方面 - 在当前房企资金流有所承压的大背景下，公司聚焦优质战略客户，积极推动营销变革，加速推进经销商渠道和代理工程渠道的拓展，新增长点逐步显现，2023年分红率为80%，对应当前股息率约7.6%，预计2024 - 2025年归母净利润为4.4/5.0亿元，对应PE为9/8x[3][4]